Содержание к диссертации
Введение
1. Теоретические аспекты развития интегрированных структур 11
1.1. Теоретические основы адаптированного развития интегрированных структур 11
1.2. Положение и основные закономерности развития интегрированных структур металлургической отрасли в экономике России 34
1.3. Значение и основные подходы к оценке экономической деятельности интегрированных структур 51
2. Методический инструментарий оценки стоимости интегрированной структуры 66
2.1. Основные принципы и приоритетные факторы оценки стоимости бизнеса 66
2.2. Сравнительный анализ существующих методов оценки стоимости интегрированных структур 83
2.3. Инструментарий оценки стоимости интегрированных структур в металлургии методом реальных опционов 100
3. Экономическая оценка развития интегрированной структуры в металлургии в условиях неопределенности 115
3.1. Тенденции развития ОАО «Трубная Металлургическая Компания»
(ОАО «ТМК») на мировом рынке трубной промышленности 115
3.2. Оценка деятельности ОАО «Трубная Металлургическая Компания» с использованием традиционной системы показателей 128
3.3. Экономическая оценка и модель управления стоимостью ОАО «Трубная Металлургическая Компания» на основе портфеля реальных опционов 138
Заключение 167
Список литературы
- Положение и основные закономерности развития интегрированных структур металлургической отрасли в экономике России
- Значение и основные подходы к оценке экономической деятельности интегрированных структур
- Сравнительный анализ существующих методов оценки стоимости интегрированных структур
- Оценка деятельности ОАО «Трубная Металлургическая Компания» с использованием традиционной системы показателей
Введение к работе
Актуальность темы исследования
Интегрированные структуры задают векторное направление развитию экономики государства и являются основой поддержания стабильности производства в развитых странах. Интеграционные процессы становятся все более значимыми и в современной российской экономике. Базовыми условиями становления интегрированных структур в реальном секторе российской экономики были создание благоприятных условий для осуществления экономической деятельности, снятие взаимных барьеров, возможность усиления конкурентных позиций и контроля над рыночной ситуацией. Однако в сложившейся политической и экономической ситуации на первый план выходят скорее мотивы поддержания стабильной работы в условиях неопределенности.
Так, становление рыночных отношений, развитие новых организационно-правовых форм предприятий на основе различных форм собственности выявили целый ряд теоретических и практических проблем функционирования интегрированных структур. Одна из существенных проблем – методическое обеспечение инструментария экономической оценки их функционирования и развития.
В настоящее время в России хозяйствующие субъекты вынуждены действовать в условиях рыночной экономики, характеризующейся высокой изменчивостью факторов предпринимательской среды. В этих нестабильных условиях одним из главных критериев экономической оценки развития интегрированной структуры с точки зрения собственников является достижение стратегических целей, заложенных в самой идее ее формирования.
В этой связи анализ и совершенствование теоретико-методологических и методических разработок, а также накопленного практического опыта в области экономической оценки развития интегрированных структур представляется своевременным и актуальным, что и предопределило выбор темы диссертационного исследования.
Степень изученности темы
На данный момент наука выработала сильную теоретическую и методологическую базу в исследовании интеграционной экономики. Исследованиями в области анализа особенностей корпоративных структур и подходов к их изучению занимались такие зарубежные авторы, как: Дж. Аккерлоф, А. Берли, Дж. Блази, П.А. Гохан, С. Гроссман, М. Дженсен, В. Меклинг, Г. Минз, М. Портер, Ж. Тироль, Э. Тоффлер, О. Харт, Б. Холмстром и другие. Методология эволюционного подхода к такого рода структурам сформулирована в работах М. Вебера, А. Маршалла, П.М. Моргана, Т. Парсона, Й. Шумпетера. Система сбалансированных показателей применительно к развитию интегрированных структур рассмотрена в работах Д. Нортона и Р.
Каплана. Приложением синергетической теории слияний в рамках развития интеграционных процессов занимались М. Мескон, А. Альберт, Ф. Хедоури.
Вопросами стратегии адаптированного развития интегрированных структур и ее экономической оценкой занимались такие зарубежные ученые, как: И. Ансофф, Дж. Ван Хорн, Х. Виссема, С.X. Демсетц, П. Друкер, Р. Коуз, Ф.Ч. Эванс и другие.
Проблемы формирования и экономической оценки развития интегрированных структур рассматриваются в работах таких отечественных ученых, как: С.Б. Авдашева, Ю.Б. Винслав, Д.Л. Волков, А.Е. Иванов, И.В. Ивашковская, А.Г. Мовсесян, О.А. Романова, А.И. Татаркин и других.
Основы адаптационных изменений интегрированных структур рассмотрены в работах В.Ж. Дубровского, Д.А. Пумпянского, А.В. Новоселова. Проблемами стратегического управления интегрированными структурами занимались А.С. Плещинский и А.Н. Пыткин, вопросы их корпоративного управления рассмотрены в работах С.Б. Гальперина, В.Е. Дементьева, Г.Б. Клейнера, А.Д. Радыгина, И.Н. Ткаченко, И.С. Шиткиной, Ю.В. Якутина. Исследованиям в области рисков, возникающих на пути становления корпоративных структур, посвящены работы В.В. Капитоненко, Р.М. Качалова, И.И. Мазура.
Особенности управления интегрированными структурами в металлургии раскрыты в работах А.А. Бродова, Н.Р. Кельчевской, А.А. Козицина, В.С. Лисина, Л.П. Макарова, Г.Н. Пряхина, В.А. Штанского.
Однако несмотря на имеющиеся зарубежные и отечественные исследования в области экономической оценки развития интегрированных структур в металлургии, этот процесс изучен недостаточно, что стало предпосылкой проведения данного исследования, определило его цели и задачи.
Объект исследования – российские интегрированные структуры в металлургии как форма организации бизнеса.
Предмет исследования – экономические отношения, возникающие в процессе формирования и развития интегрированных структур металлургической отрасли в условиях неопределенности.
Цель исследования – развитие теоретико-методологического подхода и разработка методического инструментария экономической оценки развития интегрированных структур в металлургии.
Достижение поставленной цели потребовало постановки и решения следующих задач:
уточнение теоретико-методологического подхода к развитию интеграционных процессов на основе выявления основных закономерностей формирования и развития российских интегрированных структур в металлургии;
разработка методического инструментария экономической оценки функционирования интегрированных структур;
обоснование интегративной модели принятия стратегических решений по управлению стоимостью интегрированной структуры в металлургии.
Теоретико-методическую базу исследования составили труды отечественных и зарубежных ученых по теории эффективности, институциональной и инновационной экономике, экономической синергетике, теории организации и теории фирмы, методам оценки и управления стоимостью предприятий и другие.
Информационную основу диссертации составляют статистическая, аналитическая и историческая информация о деятельности промышленных интегрированных структур и бухгалтерская и управленческая отчетность предприятий, полученная как с помощью открытых источников, так и непосредственно от руководителей промышленных предприятий. В работе учтены законодательные и другие нормативные акты, регулирующие работу интегрированных структур, собственные исследования автора.
Научная новизна результатов исследования заключается в разработке и совершенствовании методов экономической оценки функционирования и развития интегрированных структур в металлургии, инновационном управлении их стоимостью с использованием методики оценки, основанной на применении методологии реальных опционов и стратегической карты сбалансированных показателей.
Работа выполнена в рамках специальности 08.00.05 - Экономика и управление народным хозяйством (экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами промышленности), по следующим пунктам:
п. 1.1.1 Паспорта специальностей ВАК РФ - Разработка новых и адаптация существующих методов, механизмов и инструментов функционирования экономики, организации и управления хозяйственными образованиями в промышленности;
п. 1.1.24. Паспорта специальностей ВАК РФ - Методологические и методические подходы к решению проблем в области экономики, организации и управления отраслями и предприятиями металлургического комплекса.
Предмет защиты составляют следующие положения и результаты, полученные лично автором и содержащие элементы научной новизны:
1. Уточнен теоретико-методологический подход к развитию интеграционных процессов, базирующийся на учете синергетического эффекта, как основной цели интеграции и
содержащий измененную трактовку понятия «интегрированная структура», раскрывающую такие особенности, как: высокая степень коопетиции, появление опционов интеграции и рост стоимости в следствии интеграционных процессов. Выявлены основные закономерности формирования и развития российских интегрированных структур в металлургии, среди которых можно выделить: первоначальное формирование интегрированных структур преимущественно вертикального типа, последующее усиление интеграционных процессов с формированием горизонтальных, а затем конгломеративных структур, появление публичных компаний, развитие металлотрейдинга, приобретение зарубежных активов и повышение значимости сетевого взаимодействия, что позволяет характеризовать генезис развития интеграционных процессов в металлургии.
-
Разработан методический подход к оценке стоимости интегрированной структуры на основе синтеза метода сбалансированных показателей предприятия (ССП) и метода оценки стоимости с учетом реальных опционов. Особенностью авторского подхода является выделение последовательных этапов оценки: определение основных ключевых показателей результативности (КПР) интегрированной структуры на каждом участке стратегической карты; установление математических зависимостей между ними и потенциальными опционами интегрированной структуры; выбор опционов, в основе которых представлены КПР интегрированной структуры; построение модели оценки стоимости реальных опционов. Данный подход при оценке стоимости интегрированной структуры позволяет учитывать факторы неопределенности.
-
Обоснована интегративная модель принятия стратегических решений по управлению стоимостью интегрированной структуры в металлургии, обеспечивающая достоверный результат экономической оценки ее функционирования и развития. Особенностью данной модели является определение стоимости на основе потенциала ее приращения, заложенного в опционах. Предложен алгоритм принятия решений по инвестиционным проектам, оказывающим влияние на изменение стоимости интегрированной структуры.
-
Теоретическая и практическая значимость результатов диссертационного исследования
Разработанные понятия, подходы и методы вносят определенный вклад в развитие теории и практики экономической оценки и управления стоимостью интегрированных металлургических структур, действующих в условиях неопределенности. Основные результаты, выводы и рекомендации могут быть использованы:
– региональными и муниципальными органами власти при разработке стратегий развития и программ поддержки предприятий реального сектора экономики;
– руководством предприятий при разработке стратегии развития, оценке стоимости
бизнеса на отдельных этапах ее корректировки и реализации, принятии решения о выборе инвестиционного проекта;
– инвесторами для определения действительной рыночной стоимости предприятия на базе современного методического инструментария;
– образовательными учреждениями при чтении учебных курсов по оценке стоимости бизнеса.
Апробация работы
Основные положения работы обсуждались на российских и международных форумах и научно-практических конференциях (Екатеринбург – 2010 г., 2012 г., 2013 г.; Москва – 2012 г.; Лондон – 2012 г.) и получили одобрение.
Теоретические положения диссертационной работы использованы при выполнении Программы Президиума РАН № 34 «Прогноз потенциала инновационной индустриализации России», проект «Новые инструменты и методы прогнозирования инновационно-технического развития регионов», в учебном процессе Уральского федерального университета имени первого Президента России Б.Н. Ельцина в части экономической оценки интегрированных структур с помощью метода реальных опционов, о чем имеется справка о внедрении.
Теоретико-методические положения диссертационной работы, касающиеся разработки стоимостно-ориентированной стратегии были применены в практике ОАО «Синара-Групп» при корректировке положений долгосрочной стратегии, что подтверждается актом о внедрении.
Разработанные подходы, методы и инструментальный комплекс оценки стоимости премии за гибкость прошли опытную апробацию в ОАО «ТМК» при оценке инвестиционных проектов, связанных с опционами продуктовой гибкости и расширения доли рынка, о чем имеется акт о внедрении.
Публикации
По результатам диссертационного исследования опубликовано 12 печатных работ автора общим объемом более 7,2 п. л., в т. ч. авторских 6,7 п. л. Из них 5 работ опубликованы в изданиях, рекомендованных ВАК РФ («Российское предпринимательство», «Управление экономическими системами», European Social Science Journal, «Бизнес в законе», «Журнал экономической теории»).
Структура и объем работы. Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованной литературы из 280 наименований и девяти приложений. Основной текст представлен на 197 страницах машинописного текста, включающего 16 таблиц и 41 рисунок.
Положение и основные закономерности развития интегрированных структур металлургической отрасли в экономике России
Таким образом, все это не может не повлиять на сегодняшние корпорации. Любой годовой отчет о деятельности корпорации в настоящее время будет содержать раздел о ее социальной и экологической ответственности, о мерах защиты от негативного воздействия, об интеграции в системы отношений не только экономических, но и общественных. Корпорации все больше участвуют в решении насущных проблем образования, здравоохранения, развития местных инфраструктур, экологических проблем [182].
Еще одна современная тенденция корпоративного развития – это стремление корпоративной структуры противостоять угрозам, быстро восстанавливаться, так называемая жизнестойкость корпоративной структуры. Жизнестойкость определяется тем, насколько быстро корпорация после кризиса может вернуться в прежнее положение, какой ценой возможно это осуществить, а также тем, как она может использовать возникшие новые возможности для своего развития. Чем быстрее и с меньшими затратами корпоративная структура преодолеет кризисную ситуацию, а при возможности даже выиграет от случившегося, тем более жизнестойкой можно ее считать. Можно предположить, что более жизнестойкими становятся те корпорации, деятельность которых не сводится лишь к получению прибыли, а ориентирована на систему фундаментальных ценностей: они обладают способностью не сломаться в стрессовых и быстро меняющихся условиях, имеют разработанную программу готовности к чрезвычайным ситуациям и могут ее осуществлять, когда эта ситуация возникнет [191]. Жизнестойкость – это не только результат успешной адаптации, но и способ преодолевать препятствия, барьеры, компенсировать потери, в том числе ухудшение конкурентных позиций или риски экономических преступлений [125].
Таким образом, в настоящем исследовании понимаем следующее определение корпорации: корпорация – это особая форма организации предпринимательской деятельности, регламентируемая специальным законодательством, закрепляющим отделение ответственности корпорации от ответственности собственников, имеющая статус самостоятельного юридического лица, целью создания которой является не только получение прибыли, но и других эффектов экономического, социального, информационного, инновационного и экологического характера, а также обеспечение ее жизнестойкости и наращивание конкурентных преимуществ.
На сегодняшний день существует большое количество различного рода корпораций, они отличаются друг от друга по составу участников, географии деятельности, характеру взаимоотношений между участниками, а также устойчивости этих взаимосвязей, подробная классификация современных корпораций по различным признакам представлена в приложении 2. Однако объединяет все корпорации определенная степень интеграции.
Корпорация может быть представлена как интегрированная структура, основная задача которой сбалансировать «имущественные отношения участников при совместном ведении бизнеса» [86]. Современные тенденции экономического развития корпораций характеризуются высокой значимостью процессов экономической интеграции.
Интеграция (от лат. integer – целый; термин, широко применяющийся в экономических исследованиях) – это добровольное и взаимовыгодное объединение отдельных частей (субъектов) в некую самостоятельную целостность (общность). При этом целостность определяется не просто арифметической суммой составляющих ее частей, а получением «таких материальных, интеллектуальных и иных средств, каких ни один из участников не имел бы, действуй он автономно» [255].
Интеграционные процессы сегодня применимы к различным сферам политической, общественной и хозяйственной деятельности. В международных отношениях мы говорим об интеграции тех или иных государств в различные общества и союзы с целью извлечения определенных выгод от этого объединения, в финансовом секторе – об объединении банковских и других институтов в более крупные группы, в области бизнеса – о создании интегрированных корпоративных структур. В любом случае основным мотивом интеграционного процесса будет достижение определенных преимуществ. Впервые в качестве макроэкономического показателя в экономической науке термин интеграция появился благодаря А. Маршаллу, который ввел его как обобщенную характеристику состояния капиталистической системы хозяйствования. Собственное определение понятия интеграции было предложено основателем структурного функционализма Т. Пар-соном, оно включает два основных компонента: внутреннюю совместимость элементов интеграции и поддержание специфических условий, при этом интеграционная система как бы отделяется от другого, внешнего по отношению к ней окружения.
Американский ученый Патрик М. Морган [219] считает, что интеграция – это условия объединения хозяйствующих субъектов, в то время как другие ученые акцентируют внимание на интеграции как на процессе. М. Мескон, А. Альберт, Ф. Хедоури [63] отмечают, что интеграция в современной экономике выражается в развитии взаимодействий между ее экономическими единицами при производстве, распределении, обмене и потреблении, возникновении новых формообразований, возрастании целостных свойств систем с целью получения максимального синергетического эффекта. Именно получение синергии зачастую является основным мотивом интеграции. Так, А.Е. Иванов понимает интеграцию, как «стратегию роста компании, в результате которой происходит ее объединение с другими хозяйствующими субъектами в рамках единой хозяйственной структуры для получения положительного синергетического эффекта» [36, с.10].
В России процессы интеграции имеют свою специфику, связанную с наследованием планово-административной системы управления, следовательно, и подход к изучению этого процесса отличается от западного. В советский период опыт образования крупных производственных объединений был скорее позитивным, позднее, в ходе реформирования экономики, многие кооперационные связи были разрушены, что послужило тогда причиной экономического кризиса [149]. В 80-х гг. ХХ в. на первый план вышла необходимость преодоления технологической отсталости промышленных предприятий (индустриализация), в результате которой сформировались производственные объединения, научно-технические комплексы и проч. Уже в 90-х гг. ХХ в. в результате процесса приватизации в России стали образовываться крупные корпоративные структуры, объединяющие большое количество предприятий и компаний, что и определило необходимость научного исследования процесса экономической интеграции корпораций.
Отметим, однако, что на сегодняшний день в отечественной научной экономической литературе до сих пор нет сложившихся определений этого понятия. В экономической науке интеграция чаще всего рассматривается с позиции такого характерного признака, как более высокая степень сотрудничества. В то же время законодательство РФ определяет интеграцию скорее через процессы слияния и поглощения. Такие авторы, как Райзберг Б.А., Лозовский Л.Ш., Стародубцева Е.Б. [88] определяют интеграцию как объединение экономических субъектов, углубление их взаимодействия, развитие связей между ними. Согласно их мнению экономическая интеграция имеет место как на уровне хозяйств целых стран, так и между предприятиями, фирмами, компаниями, корпорациями.
Значение и основные подходы к оценке экономической деятельности интегрированных структур
Принцип остаточной продуктивности обусловливает необходимость проведения комплексной оценки, учитывающей влияние всех факторов производства на величину стоимости предприятия (объекта собственности).
Принцип предельной производительности заключается в том, что последовательное добавление ресурсов к основным факторам производства будет сопровождаться увеличением доходности, превышающим затраты на их создание, только до достижения точки максимальной продуктивности. После этого дальнейшие улучшения не будут вызывать приемлемого увеличения стоимости или даже компенсировать произведенные затраты. Таким образом, привлечение дополнительных ресурсов в производственную систему должно осуществляться в строгой пропорции.
Принцип сбалансированности (пропорциональности) основан на том, что чем более гармоничны и сбалансированы элементы объекта, тем выше его стоимость на рынке; максимальный доход от предприятия можно получить при соблюдении пропорциональности факторов производства.
Принцип наилучшего и наиболее эффективного использования. Это основной принцип оценки, означающий разумное и возможное использование предприятия, обеспечивающее ему наивысшую текущую стоимость на эффективную дату оценки, или то использование, выбранное из разумных и возможных альтернативных вариантов, которое приводит к наивысшей стоимости земельного участка, где находится предприятие. Данный принцип – синтез всех трех групп рассмотренных выше принципов. [34]
Результаты анализа лучшего и наиболее эффективного использования учитываются при определении стоимости имущества, анализе инвестиционных проектов. При определении стоимости бизнеса данный принцип применяется, если оценка проводится в целях инвестирования, реструктуризации, разработки плана развития.
Для придания традиционно используемым на практике принципам оценки стоимости бизнеса системности и необходимой завершенности ряд ученых, пред 80 лагают дополнить базовые принципы дополнительными принципами, приведенными на рисунке 2.3 [102].
Такие принципы являются необходимой научной основой для принятия окончательного решения в отношении состава подлежащих применению целесообразных методов оценки бизнеса и получения итоговых результатов расчетов.
Принцип корректности исходных данных несет в себе необходимость учета особенностей и проведение соответствующей корректировки исходных данных в процессе расчетов по оцениваемому бизнесу на основе накопленных ретроспективных статистических отраслевых данных.
Принцип достоверности означает, что необходимо стремиться к использованию в расчетах исходные данные по оцениваемым предприятиям, которые характеризуются приемлемой степенью точности.
Принцип целевой направленности предполагает необходимость применения при проведении оценочных расчетов таких методов (подходов), которые обеспечивали бы достижение главной цели заказчика оценки. Принцип системности обусловливает необходимость построения системы оценки стоимости бизнеса, основанной на тесном единстве и взаимообусловленности всех ее элементов (жизненного цикла бизнеса, приемлемой точности необходимых для расчетов исходных данных и т. п.).
Принцип многокритериальности предусматривает целесообразность использования многокритериального подхода, в случае выполнения расчетов с помощью различных методов, проводимых по одним и тем же исходным данным необходимо ранжировать полученные значения с целью получения наиболее достоверного результата.
Принцип актуализации результатов расчетов предполагает необходимость внесения соответствующих корректив в расчеты, связанные с оценкой бизнеса, в случае появления новых статистических данных по рассматриваемому объекту. Повышается точность расчетов, используются самые последние данные.
Принцип аналогии означает, что возможно использование результатов оценки, полученных ранее с учетом особенностей оцениваемого вновь предприятия.
Принцип оптимальности. Среди прочих равных вариантов оценки бизнеса должен выбираться именно такой вариант, при котором возможна наиболее полная реализация функциональных возможностей предприятия как имущественного комплекса.
Принцип адекватности характеризует не только необходимость организации процесса сбора достоверной ретроспективной и текущей статистической информации на постоянной основе, но и выявление устойчивых тенденций в развитии отраслей и предприятий на момент проведения оценки.
Принцип верифицируемости предполагает необходимость определения степени достоверности и обоснованности получаемых результатов расчетов.
Однако на наш взгляд существующие принципы необходимо дополнить еще одним исключительно важным принципом – принципом неопределенности. Действительно, в любой оценке всегда присутствует степень некоторой неопределенности, зависящая от каждого конкретного оцениваемого актива. В одних случаях неопределенность может быть минимальной, в других – ее учет может значительно повлиять на итоговый результат оценки.
Перечисленные принципы в обобщенном виде универсальны и применимы к бизнесу всех видов и отраслей. Они в полной мере подходят для оценки крупных интегрированных структур. Их содержание может меняться в зависимости от параметров исследуемого объекта и условий его развития.
Таким образом, мы установили, что бизнес и соответственно интегрированные структуры как организационная форма ведения бизнеса являются своего рода товаром и как товар имеют свои особенности, которые нельзя не учитывать при оценке их экономической стоимости. Множество факторов, влияющих на стоимость интегрированных структур, дали начало формированию целого ряда принципов оценки, а также многообразию ее методов.
Сравнительный анализ существующих методов оценки стоимости интегрированных структур
Схема взаимодействия опционов Исходя из данной схемы, понимаем взаимосвязь каждого из опционов с другими и иерархию их влияния на стоимость Компании. Так, среди принимаемых нами к расчету опционов, опцион продуктовой гибкости определяет долю рынка, которая вместе с производительностью труда, развитием НИОКР и изменением цен на сырье оказывает влияние на суммарный денежный поток Компании, который в свою очередь определяет ее стоимость.
В настоящей работе представляется целесообразным проведение оценки стоимости Компании несколькими методами, а именно:
На сегодняшний день, после успешно проведенного в 2006 году IPO акции ОАО «ТМК» обращаются на российских и мировых фондовых биржах. Количество выпущенных ОАО «ТМК» акций по состоянию на 1 января 2014 года составляло 937 586 094 полностью оплаченных обыкновенных акций. Номинальная стоимость одной акции составляет 10 рублей.
В июне 2014 года Совет директоров ОАО «ТМК» принял решение об увеличении уставного капитала Компании путем размещения дополнительных акций в количестве 56 000 000 штук по открытой подписке. Цена размещения была определена в размере 101,25 рубля за одну акцию. В декабре 2014 года Компания разместила 54 321 166 акций. Основная часть дополнительного выпуска акций ОАО «ТМК» была приобретена ОАО «РОСНАНО», в результате чего ОАО «РОСНАНО» стало владельцем 5,476% акций ОАО «ТМК».
Количество выпущенных ОАО «ТМК» и полностью оплаченных обыкновенных акций по состоянию на 31 декабря 2014 года составило 991 907 260. В свободном обращении по состоянию на 31 декабря 2014 года находилось 24,93 % акций ОАО «ТМК», из которых около 70% – в виде глобальных депозитарных расписок (ГДР), обращающихся на Лондонской фондовой бирже. Члены Совета директоров ОАО «ТМК» и менеджмент совместно владеют 457 690 акциями, что составляет 0,056 % уставного капитала Общества [241]. Обратимся к динамике показателя рыночной капитализации ОАО «ТМК», рисунок 3.21.
Исходя из данных диаграммы, можем сделать анализ относительно значительных колебаний рыночной стоимости акций Компании в период 2007-2014 гг. Естественно, во многом на него повлияли макроэкономические факторы, такие как кризис 2008 года или общее снижение объемов на трубном рынке в 2011 г. Стоит также отметить общую нестабильность российского финансового рынка, которая, естественно, ведет к невозможности реально оценивать стоимость Компании согласно ее рыночной капитализации.
Динамика рыночной капитализации ОАО «ТМК» Рыночная капитализация ОАО «ТМК» на 31.12.2013 составляла 2,5 млрд. долларов, что на 4% меньше аналогичного показателя прошлого года. Отметим, однако, что данное снижение капитализации вполне соответствует рынку (MSCI World Metal&Mining index показал снижение на 5,9%). Однако, после событий на рынке в 2014 году акции Компании подешевели в 5 раз по сравнению с 2013 годом, и рыночная капитализация Компании, соответственно, резко упала, составив 533 млн. долларов по состоянию на 31.12.2014 г. Такого низкого значения показателя рыночной капитализации не было за всю историю размещения акций Компании на торговых биржах.
ОАО «ТМК» при своей ориентированности преимущественно на производство нефтегазовой продукции и ее сервисное обслуживание, обоснованно воспринимается большей частью мирового инвестиционного сообщества больше как Компания именно нефтегазового сектора, а не металлургическая, поэтому сложно делать прогнозы на 2015 год. Главным риском для ОАО «ТМК» в 2015 году является уменьшение бурения в связи с падением мировых цен на нефть.
По нашему мнению, ввиду неустойчивости финансовых рынков, постоянных колебаний доходности операций и отсутствия возможности определить четкую динамику тенденций, показатель рыночной капитализации не отражает действительную стоимость Компании.
Принимая вышеуказанное во внимание, для оценки стоимости ОАО «ТМК» используем метод дисконтирования денежных потоков. Для расчета стоимости ОАО «ТМК» выбран именно метод DCF т.к. он основывается на всех денежных потоках, генерируемых интегрированной структурой и позволяет максимально учесть всевозможные особенности каждой конкретной оцениваемой интегрированной структуры. Расчет рыночной стоимости Компании проводим методом дисконтирования FCFF, используя в качестве ставки дисконтирования стоимость акционерного капитала К. Т.к. ОАО «ТМК» – публичная компания, мы обладаем достаточными сведениями для этого, а также для того, чтобы наиболее точно выразить премию за опционную гибкость и сделать расчеты максимально приближенными друг к другу. Данные для расчета DCF представлены за период 2009-2013 гг.
Оценка деятельности ОАО «Трубная Металлургическая Компания» с использованием традиционной системы показателей
Определение стоимости интегрированных структур является одним из важнейших вопросов современной экономической науки, так как стоимость представляет интерес для собственников, руководителей, государства, потребителей и поставщиков и т.д. В настоящем исследовании мы считаем, что именно стоимость может считаться одним из основных экономических показателей развития интегрированной структуры, можно принимать стоимость в качестве интегрального показателя деятельности.
В ходе исследования было установлено что бизнес, как определенный вид экономической деятельности, и интегрированные структуры, как организационная форма ведения бизнеса, являются своего рода товаром и как товар имеют свои особенности, которые нельзя не учитывать при оценке их стоимости.
Множество факторов, влияющих на стоимость бизнеса, дали начало формированию многообразию методов его оценки. Однако анализ существующих методов оценки показал, что они не всегда позволяют с приемлемой долей уверенности прогнозировать стоимость интегрированных структур, поскольку в них недостаточно отражены особенности их развития в условиях неопределенности, ставшие нормой на сегодняшний день. В качестве факторов неопределенности выступают: нестабильность цен на сырье и продукцию, колебание спроса и рыночной конъюнктуры, возрастающая неопределенность рыночной среды. В этой связи был разработан методический подход к оценке стоимости с учетом перечисленных особенностей.
Для интегрированных структур, функционирующих в условиях высокой неопределенности, опционы (стоимость выбора) приобретают огромное значение. В практике оценки стоимости интегрированных корпоративных структур опционы позволяют определять стоимость, заложенную как в возможностях отдельных элементов, так и по предприятию в целом, в том числе и опционы, заложенные в самой идее интеграции. Однако до сих пор в научной среде оценка бизнеса с помощью реальных опционов не получила широкого распространения ввиду использования сложного математического аппарата, трудоемкости расчетов и консервативной привязанности к стандартным методам оценки.
В диссертации обосновано, что для оценки стоимости интегрированной структуры целесообразно связать реальные опционы со стратегией, определить каждый элемент стратегии именно как реальный опцион. Подобная постановка задачи позволяет несколько по-иному взглянуть на весь процесс функционирования и развития интегрированной структуры. Во-первых, каждое стратегическое решение, корректно выраженное на языке опционов, может быть оценено в стоимостной форме. Во-вторых, можно утверждать, что любая точка жизненного цикла интегрированной структуры может быть определена как результат исполнения или неисполнения некоторого набора реальных опционов. Иначе говоря, стратегию интегрированной структуры вполне корректно рассматривать как портфель реальных опционов.
В ходе исследования выдвинута гипотеза, что возможным способом применения на практике современного подхода к оценке с помощью реальных опционов в классическую теорию оценки активов может быть его объединение со стратегической картой предприятия – Системой сбалансированных показателей. Она позволяет корректировать требуемые показатели, используемые в традиционных методах оценки для отражения современных веяний финансовой теории и методического согласования их с традиционными (стандартными) методами оценки бизнеса. С точки зрения метода оценки стоимости интегрированной структуры с помощью реальных опционов, цели, лежащие в основе системы сбалансированных показателей или иначе ключевые показатели результативности можно представить в виде оцениваемых нами опционов. Предлагаемая методика позволяет корректировать требуемые показатели, используемые в традиционных методах оценки для отражения современных веяний финансовой теории и методического согласования их с традиционными (стандартными) методами оценки бизнеса.
Разработан методический подход к оценке стоимости интегрированной структуры, позволяющий учесть факторы неопределенности с помощью современного экономического инструментария, включающий четыре последовательных этапа: 1. Определение основных ключевых показателей результативности (КПР) интегрированной структуры на каждом участке стратегической карты; 2. Установление математических зависимостей между КПР и потенциальными опционами интегрированной структуры; 3. Выбор опционов, в основе которых представлены КПР интегрированной структуры; 4. Построение модели оценки интегрированной структуры, проведение аналитических расчетов, расчет стоимости реальных опционов и интегрированной структуры в целом.
Поскольку целью настоящего исследования являлась разработка методического инструментария экономической оценки развития интегрированных структур в металлургии, предложена интегрированная стратегическая карта, в основе которой лежат опционы, характерные именно для металлургической отрасли, определены их характеристики и взаимосвязи. Также обосновано применение и инструментарий расчета показателя ожидания от исполнения опционов, используемого при расчете стоимости интегрированной структуры.
Обосновано построение интегративной модели принятия стратегических решений по управлению стоимостью интегрированной структуры в металлургии с помощью методики оценки на основе реальных опционов и системы сбалансированных показателей, предполагающей управление стоимостью за счет потенциала приращения стоимости заложенного в опционах.