Содержание к диссертации
Введение З
Глава 1. Концептуальные основы межфирменной интеграции
посредством слияний/поглощений 12
Экономическая эффективность интеграции бизнеса с позиций неоклассической теории фирмы 12
Мотивация интеграции бизнеса с позиций институциональной теории 23
Интеграционная концепция слияний/поглощений на основе ресурсного подхода 37
Формы слияний/поглощений с позиций стратегического выбора....49
Выводы 57
Глава 2. Методы и инструменты слияний/поглощений
и оценка их эффективности 62
Методы осуществления слияний/поглощений и их влияние на показатели эффективности слияний/поглощений 62
Инструменты слияний/поглощений как фактор выбора формы межфирменной интеграции 75
Оценка и выбор эффективных путей межфирменной интеграции 83
Выводы 112
Глава 3. Российские особенности межфирменной интеграции 114
3.1.Влияние государственного регулирования межфирменной
интеграции на процессы слияний/поглощений в России 114
3.2. Особенности межфирменной интеграции в России и тенденции
ее развития 131
3.3. Выводы 151
Заключение 156
Список использованной литературы 161
Введение к работе
Актуальность темы исследования.
Настоящая работа посвящена одной из самых актуальных проблем современной экономической науки — слияниям и поглощениям фирм. Мотивы слияний/поглощений, методы их осуществления, оценка эффективности межфирменной интеграции - это наиболее острые вопросы межфирменной интеграции, обсуждаемые в последние годы в научном сообществе экономистов.
В процессе своего развития фирме, как правило, требуется расширение масштабов ее деятельности. Этого можно добиться посредством введения в эксплуатацию новых производственных мощностей, строительства новых заводов, фабрик. Но иногда более выгодно провести расширение деятельности фирмы путем межфирменной интеграции.
В конце 1990-х годов объемы слияний и поглощений в мировом хозяйстве приняли астрономические размеры, достигнув в 2000 г. 3,5 трлн. долл.1. В последующие годы произошло снижение этих объемов: в 2001г. они составили 1,7 трлн. долл., а в 2002г. - 1,2 трлн1.
После установления рыночных отношений в России наблюдается также постепенная активизация процессов слияний и поглощений. Осмысление этого явления представляет большой интерес для науки, о чем свидетельствует не только усиление консолидации бизнеса на практике, но и нарастающее количество публикаций и исследований по этой тематике.
Актуальность темы, таким образом, обусловлена тем, что слияния/поглощения превратились в важнейшую составляющую деятельности предпринимательских структур, поэтому их детальное исследование позволит существенно повысить эффективность использования слияний/поглощений в предпринимательской деятельности.
' М. Оверченко «Год неслияний». Ведомости, 24.12.2002г.
Степень разработанности проблемы.
В современной экономической науке при исследовании слияний/поглощений основными считаются четыре концепции: синергетическая теория, агентская теория, концепция трансакционных издержек, ресурсный подход.
Синергетическая теория слияний/поглощений основывается на том, что руководство как фирмы-мишени, так и фирмы-покупателя действует в интересах своих акционеров, т.е. все усилия руководителей направлены на максимизацию благосостояния акционеров. Теория была окончательно
сформирована в 1983 году в работе Бредли, Десаи и Кима . Согласно этой теории, в результате слияния/поглощения объединенная фирма может использовать преимущества, связанные с объединением ресурсов фирм. Эти преимущества выражаются в синергии, когда объем активов объединенной фирмы превышает сумму объемов участвующих в слиянии/поглощении фирм до слияния, образно говоря, действует принцип 2+2=5.
Одной из наиболее известных альтернатив синергетической теории
является теория агентских издержек. Эта теория была окончательно
сформирована в 1986 году Майклом Дженсеном . Майкл Дженсен
рассматривает слияния/поглощения с точки зрения конфликта интересов между
руководством и акционерами публичной компании. Главная идея этой теории
состоит в том, что большинство современных слияний/поглощений
инициируется руководством компаний и направлено на удовлетворение личных
амбиций их руководителей в ущерб интересам акционеров. Этим агентская
теория объясняет то, что многие слияния/поглощения не приводят к
повышению эффективности деятельности фирм-участников
слияний/поглощений. Поэтому теория настаивает на жестком контроле действий руководства компаний в принятии решений по поводу слияний/поглощений.
Основной концепцией, базирующейся на институциональной теории, является концепция трансакционных издержек. Согласно данному подходу,
2 Bradley М., Desai A., Kim Е. Н. (1983) "The Rationale Behind Interfirm Tender Offers: Information
or Synergy?" Journal of Financial Economics Vol. 11, #2, p. 183-206
3 Jensen Michael C. (1986) "Agency costs of free cash flow, corporate finance, and takeovers"
American Economic Review, Vol. 76, #2 (May), p. 323-329
слияния/поглощения являются одним из механизмов снижения трансакционных издержек, связанных с межфирменными трансакциями.
Ресурсный подход рассматривает слияния/поглощения как способ получения доступа к ресурсам, необходимым фирме в процессе своей деятельности.
Несмотря на широкую известность указанных выше теоретических
подходов к исследованию слияний/поглощений, ни один из них не позволяет
провести удовлетворительный анализ сделок по слияниям/поглощениям,
поскольку в некоторой степени эти подходы являются односторонними. Так,
если агентская и институциональная теории делают акцент на анализе
конфликта интересов и оппортунистического поведения, то синергетическая
теория абстрагируется от таких проблем и делает акцент на повышении
экономической эффективности деятельности фирм-участников
слияний/поглощений. Ресурсный подход акцентирует внимание на перераспределении ресурсов/активов между фирмами в результате слияний/поглощений.
Приведенные выше теории не в полной мере объясняют процессы межфирменной интеграции в России, отличающейся большим разнообразием мотивов такой интеграции и многими специфическими особенностями. Эти обстоятельства потребовали дальнейшего теоретического осмысления природы межфирменной интеграции, в том числе в современной России.
Цель исследования - анализ мотивов, методов проведения и эффективности процессов слияний/поглощений, а также выявление российских особенностей слияний/поглощений и разработка на этой основе методических подходов для принятия решения о проведении слияния/поглощения.
Цель исследования конкретизируется в задачах, решаемых в настоящей работе, к числу которых относятся:
систематизация и критический анализ основных теорий, посвященных слияниям/поглощениям;
выявление факторов, влияющих на процессы слияний/поглощений, анализ и оценка их роли в процессах межфирменной интеграции;
анализ слияний/поглощений в тесной взаимосвязи с альтернативными методами развития фирмы в форме стратегических альянсов и саморазвития
(введение в эксплуатацию новых собственных производственных мощностей);
разработка авторской модели процесса принятия решения о межфирменной интеграции;
построение адекватной методики анализа эффективности межфирменной интеграции;
анализ российских особенностей слияний/поглощений, включая нормативную базу, существующую практику слияний/поглощений и тенденций развития процесса межфирменной интеграции.
Предмет и объект исследования. Предметом исследования настоящей работы являются экономические отношения, возникающие в процессе межфирменной интеграции. В качестве объекта исследования выбраны корпоративные структуры, развивающиеся на основе слияний/поглощений.
Терминология межфирменной интеграции, используемая в настоящей работе. Термины «слияние» и «поглощение» получили большое количество трактовок в экономической литературе. Например, иногда термин «слияние» отождествляется с «методом объединения интересов», применяемого в международных стандартах финансовой отчетности. В настоящей работе под термином «слияние» понимается объединение примерно равных по размеру, влиянию и возможностям фирм, в результате которого все фирмы, участвующие в объединении, перестают существовать как самостоятельный хозяйствующий субъект. При этом не важно, исчезла ли фирма как юридическое лицо. Главным является фактическое слияние. Фирмы могут сохраниться как юридические лица, однако фактически во время слияния происходит переход фирм под единый контроль, при этом представители ни одной из объединившихся фирм не получают доминирующей роли в объединенной структуре.
Под термином «поглощение» понимается объединение двух фирм, в результате чего одна из фирм получает фактический контроль над другой фирмой. При этом именно слово «контроль» является ключевым для отличия слияний/поглощений от альянсов - одной из главных альтернатив слияниям/поглощениям в межфирменной интеграции.
Альянс - это контракт, согласно которому две или более стороны ведут экономическую деятельность, являющуюся предметом совместного контроля.
Другими словами, при альянсах происходит объединение функций контроля фирм, а не приобретение одной фирмой контроля над другой фирмой, или совместный контроль над общей хозяйственной деятельностью. Альянсы не являются объектом исследования настоящей работы, они будут рассматриваться только в качестве альтернативы слияниям/поглощениям.
Теоретические и методологические основы работы. Теоретико-методологической основой исследования послужили труды отечественных и зарубежных ученых по проблемам создания и развития корпоративных структур на основе слияний/поглощений. При исследовании использовались труды зарубежных и российских ученых, в частности, работы М. Брэдли, А. Десаи, Е. Кима, С. Гросмана, О. Харта, Н. Рудыка, Е. Семенковой, А. Шлейфера, Р. Вишни, Р. Ролла, Б. Баррингера, Ю. Иванова, Т. Даса, В. Максимовица, Г. Филипса, Б. Когута, Дж. Барни, К. Эйзенхардта, С. Скунховена, Дж. Хеннарта, С. Редди, А. Пархе, М. Ильина, А. Тихонова, других авторов.
В работе также использовались законодательные и нормативные акты Правительства РФ, Постановления ФКЦБ России, Указы Президента РФ.
Автором применялись такие методы научного познания, как сравнительный анализ, обобщение, систематизация, метод эмпирического исследования, историко-логический метод.
Научная новизна работы состоит в следующем:
На основе критического анализа основных теорий слияний/поглощений выявлено, что они не учитывают возможность несовпадения целей фирмы и инициатора слияния/поглощения, что приводит к неправильной оценке истинных мотивов и эффективности слияний/поглощений. Чтобы принимать более обоснованные решения, предложено рассмотрение слияний/поглощений с позиций его инициатора, а не с позиций фирмы.
Доказано, что инициатор слияния/поглощения может выступить в качестве нескольких типов заинтересованных сторон фирмы, что является главной причиной расхождения интересов инициатора слияния/поглощения и целей фирмы, и, в конечном счете, является решающим фактором при анализе мотивов и эффективности слияний/поглощений в современной России.
Предложен авторский метод анализа процесса принятия решения о
слиянии/поглощении, исходящий из целей инициатора слияния/поглощения и
сравнительного анализа альтернативных вариантов достижения этих целей, что
позволяет точнее определить интересы основных заинтересованных сторон
сделки и их возможного влияния на процессы принятия решения о
слиянии/поглощении.
Предложен авторский подход к оценке эффективности слияния/поглощения, основанный на оценке результатов сделки по слиянию/поглощению с точки зрения достижения целей инициатора слияния/поглощения, определении эффективности в сравнении с альтернативными вариантами достижения этих целей, а также с учетом организационных и стратегических факторов, повлиявших на эффективность слияния/поглощения, в том числе эффективность интеграционных процессов в объединенной фирме после слияния/поглощения.
На основе анализа российской нормативной базы межфирменной интеграции выявлено, что основным недостатком российского законодательства является несоответствие российских стандартов бухгалтерского учета международным, что существенно снижает эффективность использования механизмов межфирменной интеграции в деятельности российских фирм.
Теоретическая и практическая значимость работы. Теоретическая значимость работы состоит в предложении нового подхода к анализу слияний/поглощений, базирующегося на анализе принятия решения о слиянии/поглощении и его эффективности с позиций инициатора слияния/поглощения с учетом всех основных факторов, влияющих на процессы слияний/поглощений.
В работе проведен анализ российской нормативной базы, затрагивающей
вопросы слияний/поглощений. Проанализированы процессы
слияний/поглощений в России, в результате чего выявлены основные особенности российской практики межфирменной интеграции, которые целесообразно учитывать при анализе предстоящих сделок по слияниям/поглощениям в современных условиях России.
В работе предложена модель анализа эффективности слияний/поглощений, которая при адаптации к условиям конкретной фирмы может быть применена для практического анализа слияний/поглощений.
8. Структура работы. Работа состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованной литературы.
В первой главе будут рассматриваться концептуальные основы межфирменной интеграции. В ней рассмотрены основные концепции слияний/поглощений, проведен их критический анализ.
При анализе слияний/поглощений исследователи основной акцент делают на анализе их мотивов. Это и неудивительно: многие эмпирические исследования приходят к парадоксальному выводу о том, что большинство слияний/поглощений отрицательно влияют на главные показатели эффективности деятельности компаний, используемые в современной экономической теории (по крайней мере, для одной из компаний - участников слияния/поглощения). Так, аналитики компании KPMG изучили результаты 500 крупных сделок по слияниям/поглощениям в течение 1996-1998 годов и выяснили, что из них две трети оказались неудачными, приводя или к обратной продаже приобретенных фирм по более низкой цене, или к увольнению менеджеров, организовавших слияния/поглощения4. И все же слияния/поглощения продолжают происходить, несмотря на некоторое снижение в 2002 году по сравнению с прошлыми годами. Именно такая парадоксальная статистика подталкивает исследователей делать основной акцент именно на поиске истинных мотивов слияний/поглощений. Это представляется вполне логичным, поскольку необязательно, чтобы целью слияний/поглощений было именно улучшение эффективности деятельности фирмы, как это утверждается в нескольких из рассмотренных в первой главе теорий.
Во второй главе рассмотрены инструменты и методы слияний/поглощений, приведена их классификация, проанализированы методические подходы к процессу принятия решения о слиянии/поглощении, к оценке и анализу эффективности слияний/поглощений.
4 . «KPMG просит остерегаться слияний». Компания, №8/ 4 марта 2002г., стр.46
Анализ мотивов во многом объясняет суть слияний/поглощений. Однако на процесс слияния/поглощения влияет множество факторов, что во многом определяет развитие каждого конкретного случая слияния/поглощения. Современная фирма является сложной структурой, где сталкиваются интересы различных сторон, включающих, в частности, акционеров, менеджеров, работников, поставщиков, покупателей. Поэтому во второй главе сделана попытка рассмотрения межфирменных интеграционных процессов, максимально учитывая интересы и влияние всех вышеперечисленных заинтересованных сторон. При этом целесообразно рассмотрение достижения целей слияния/поглощения в сравнении с альтернативными методами достижения тех же целей, таких, как межфирменные альянсы и введение в эксплуатацию новых производственных мощностей. Именно по этому принципу рассмотрен процесс принятия решения о слиянии/поглощении во второй главе.
Интеграционные процессы между фирмами исследуются как с финансовой, так и с организационной точки зрения. При рассмотрении финансовых аспектов слияний/поглощений используются международные стандарты финансовой отчетности. Это связано, во-первых, с декларированным переходом российских стандартов отчетности к международным, во-вторых, с тем фактом, что практически все крупные российские фирмы, которые практикуют использование слияний/поглощений в своей деятельности, представляют также отчетность по международным стандартам в связи с привлечением иностранных инвестиционных и кредитных ресурсов.
В третьей главе рассмотрены российские особенности слияний/поглощений.
В первом параграфе третьей главы исследуется законодательная и нормативная база, в условиях которого в России происходят слияния/поглощения. Целью данного параграфа является оценка российского гражданского и налогового законодательства с точки зрения проведения эффективных процессов межфирменной интеграции, в том числе путем слияний/поглощений.
Во втором параграфе анализируются практические аспекты слияний/поглощений в России: история развития процессов слияний/поглощений в России, особенности российских слияний/поглощений. Особое внимание будет уделено такому явлению межфирменной интеграции в России, как финансово-промышленные группы (ФПГ). Цель данного параграфа - выявление особенностей и тенденций развития процессов межфирменной интеграции в России.
