Содержание к диссертации
Введение
1 ТЕОРЕТИКО-МЕТОДИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ ОЦЕНКИ БИРЖЕВОЙ СТОИМОСТИ АКЦИЙ 9
1.1 Теоретические основы эффективности рынка ценных бумаг и недооцененное акций 9
1.2 Обыкновенные акции как один из основных инструментов биржевой торговли 22
1.3 Особенности формирования биржевой и внутренней стоимости обыкновенных акций, принципы их оценки 34
2 ФАКТОРЫ, ВЛШПОЩИЕ НА ФОРМИРОВАНИЕ БИРЖЕВОЙ СТОИМОСТИ АКЦИЙ ЭНЕРГЕТИЧЕСКИХ КОМПАНИЙ 55
2.1 Влияние отраслевых и зависящих от особенности деятельности ком-пании факторов на биржевую стоимость обыкновенных акций энергокомпаний 55
2.2 Поведенческие факторы, влияющие на формирование биржевой стоимости обыкновенных акций 86
3 МЕТОДИКА ОЦЕНКИ БИРЖЕВОЙ СТОИМОСТИ ОБЫКНОВЕННЫХ АКЦИЙ ЭНЕРГОКОМПАНИЙ 108
3.1 Сравнительный анализ методик оценки стоимости обыкновенных акций 108
3.2 Методика принятия торгового решения на основе определения недооцененное (переоцененности) обыкновенных акций 130
3.3 Определение оцененности обыкновенных акций энергокомпании на биржевом рынке на основе методики принятия торгового решения... 139
ЗАКЛЮЧЕНИЕ 151
СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ 155
ПРИЛОЖЕНИЯ 168
- Теоретические основы эффективности рынка ценных бумаг и недооцененное акций
- Влияние отраслевых и зависящих от особенности деятельности ком-пании факторов на биржевую стоимость обыкновенных акций энергокомпаний
- Сравнительный анализ методик оценки стоимости обыкновенных акций
Введение к работе
Актуальность темы исследования определяется объективной необходимостью совершенствования теоретико-методического аппарата по принятию обоснованного решения о покупке или продаже обыкновенных акций энергетических компаний, позволяющего учесть влияющие на формирование их биржевой стоимости факторы фундаментального и поведенческого характера.
Согласно существующим теоретическим положениям, касающимся эффективности рынка ценных бумаг, участник рьшка не может принять единственно верного, дающего максимальную прибыль решения в силу асимметрии имеющейся у него информации. Это обстоятельство обосновывает существование на рынке недооцененных (переоцененных) акций.
Наибольший доход от операций с обыкновенными акциями на биржевом рынке можно получить, приобретая недооцененные акции и продавая их при росте их стоимости. По мнению финансовых аналитиков, обыкновенные акции энергетических компаний являются наиболее недооцененными ценными бумагами на российском биржевом рынке.
Биржевая стоимость обыкновенных акций энергокомпаний формируется под воздействием фундаментальных факторов и может включать в себя дополнительную премию за объем продаваемого пакета акций. Особую актуальность приобретает проблема разработки методического инструментария, позволяющего принять обоснованное решение о покупке недооцененных акций энергетических компаний, основанного на соответствующем методе оценки активов, учитывающем влияние отраслевых, зависящих от особенностей деятельности компаний, и поведенческих факторов, а также размер премии за объем (контроль), которая может быть включена в биржевую стоимость акций.
Степень научной разработанности проблемы. Отдельные теоретические вопросы формирования биржевой стоимости ценных бумаг, в т.ч.
обыкновенных акций, нашли отражение в работах отечественных и зарубежных ученых Митус А.И., Модильяни Ф., Росса С, Банка СВ., Бердниковой Т.Б., Бузовой И.А., Ефимова М.В., Коросылевой MJB., Машегова П.Н., Ми-насова О.Ю., Рудык Н.Б. и др.
Значительный вклад в разработку теоретических вопросов фундаментального анализа стоимости обыкновенных акций внесли: Коупленд Т., Найман Э.Л., Хаертфельдер М., Шарп У., Колмыкова Л.И., при этом, проблемы теории формирования и оценки стоимости акций рассматривали в своих работах Аникина И.Д., Вострокнутова А.И., Киселев М.В., Минасов О.Ю., Овсянкин А.В., Янковский А.Н. и др.
Рекомендации ученых предназначены в основном для выявления общих закономерностей формирования рыночной стоимости акций, тогда, как методический инструментарий для выявления специфики формирования биржевой стоимости обыкновенных акций с учетом влияния отраслевых, зависящих от особенностей деятельности энергокомпаний, и поведенческих факторов рассматривается в недостаточной степени, что подчеркивает актуальность темы диссертационной работы с теоретической и практической точек зрения.
Целью диссертационного исследования является разработка научно-методических рекомендаций по принятию торгового решения на биржевом рынке обыкновенных акций компаний, осуществляющих свою деятельность на энергетическом рынке.
Для достижения поставленной цели определены следующие задачи:
провести теоретический анализ форм гипотезы эффективности рынка;
уточнить виды стоимости, принципы оценки обыкновенных акций и права владельцев обыкновенных акций;
раскрыть особенности реформирования энергетической отрасли РФ, выделить отраслевые, зависящие от особенностей деятельности энергетических компаний, и поведенческие факторы;
систематизировать факторы, влияющие на формирование биржевой стоимости обыкновенных акций, по степени измеримости, характеру влияния;
провести сравнительный анализ методик оценки стоимости обыкновенных акций, обращающихся на биржевом рынке;
разработать методику принятия решений о покупке обыкновенных акций энергетических компаний на биржевом рынке, учитывающую влияние выделенных факторов.
Область исследования соответствует пунктам 4.1 «Теоретические основы организации и функционирования рынка ценных бумаг и его сегментов»; 4.8 «Разработка методического аппарата доходности ценных бумаг и производных финансовых инструментов»; '7.3' «Теоретические и методологические вопросы оценки стоимости рыночной стоимости фирмы»; 7.7. «Проблемы формирования рыночной стоимости организаций, функционирующих в различных сферах экономики» Паспорт специальности ВАК по специальности 08.00.10 «Финансы, денежное обращение и кредит».
Объектом исследования являются обыкновенные акции российских энергетических компаний, обращающиеся на российском биржевом рынке.
Предметом исследования является процесс принятия решения о покупке или продаже обыкновенных акций энергетических компаний на биржевом рынке на основе учета факторов, влияющих на формирования их стоимости.
Теоретическую основу диссертации составили труды российских и зарубежных авторов, практических работников в области обращения обыкновенных акций на биржевом рынке. В работе использованы законодательные акты РФ, правовые документы по ценным бумагам, обык-
новенным акциям, функционированию энергокомпаний, реформированию энергетической отрасли России, а также материалы научных конференций, периодических изданий.
Методологическая основа исследования. В основе исследования лежит диалектический метод, предопределяющий изучение экономических явлений в их постоянном и взаимосвязанном развитии. Исследование проводилось на принципах системного подхода, единства теории и практики, формы и содержания. Научные положения, выводы и рекомендации получены на основе методов логического, статистического, факторного, системного и экономического анализа и прогнозирования, экономико-математического моделирования. Статистические данные обработаны с применением методов группировки, выборки, сравнения и обобщения.
Информационной базой исследования послужили открытые данные Группы РТС, Группы ММВБ, Банка России, ОАО «Мосэнерго», ОАО «Иркутскэнерго», ОАО АК «Якутскэнерго», Межрегиональной биржи нефтегазового комплекса; данные периодической печати; законодательные акты Российской Федерации; нормативные документы Федеральной комиссии по ценным бумагам (Федеральной службы по финансовым рынкам); информационно-аналитические материалы отечественных аудиторских, оценочных, консалтинговых фирм, научных конференций и семинаров; ресурсы сети Интернет.
Научная новина диссертационного исследования заключается в развитии теоретических положений и разработке методических рекомендаций по совершенствованию методического инструментария оценки фундаментальных и поведенческих факторов, влияющих на формирование биржевой стоимости обыкновенных акций энергетических компаний, что, в отличие от существующих подходов, позволяет определить степень их недооцененности и принять обоснованное решение о покупке (продаже).
К числу основных результатов, определяющих научную новизну, следует отнести следующие положения:
- выделены особенности формирования биржевой стоимости обыкно
венных акций на основе теоретического анализа слабой, умеренной и
сильной форм гипотезы эффективности рынка (п.4.1, 7.3 Паспорта специаль
ности 08.00.10 ВАК);
- обоснованы фундаментальные факторы, выделенные на основе ана
лиза особенностей реформирования энергетической отрасли, имеющие
отрицательное и положительное влияние на формирование биржевой стои
мости обыкновенных акций энергокомпаний, классифицируемые по степени
измеримости и характеру влияния на биржевую стоимость акций (п.4.8, 7.7
Паспорта специальности 08.00.10 ВАК);
выделены поведенческие факторы, влияющие на отклонение биржевой стоимости обыкновенных акций энергокомпаний от их внутренней стоимости, зависящие от асимметрии информации субъектов рынка, принимающих решение об их покупке (продаже) (п.4.8, 7.7. Паспорта специальности 08.00.10 ВАК);
обосновано применение метода дисконтирования денежных потоков для оценки стоимости обыкновенных акций энергетических компаний на основе анализа достоинств, недостатков и возможности применения уточненных и дополненных групп методов доходного, затратного, сравнительного подходов (п.4.8 Паспорта специальности 08.00.10 ВАК);
разработана методика принятия решения о покупке обыкновенных акций энергетических компаний на биржевом рынке, позволяющая выявить степень недооцененности указанных ценных бумаг на основе мониторинга значения ключевых факторов, характерных для компаний энергетической отрасли (п.4.8 Паспорта специальности 08.00.10 ВАК).
Практическая значимость исследования состоит в возможности использования результатов в практической деятельности оценщиков,
специалистов фондового рынка и других лиц, осуществляющих спекулятивные операции на биржевом рынке обыкновенных акций и обладающих общедоступной рыночной информацией, для определения стоимости ценных бумаг. Внедрение результатов диссертационного исследования в деятельность оценочных фирм позволит оптимизировать оценку стоимости обыкновенных акций, приведет к сокращению числа недооцененных акций на биржевом рынке.
Апробация результатов исследования. Основные положения и результаты исследования докладывались, обсуждались и получили положительную оценку на Международном форуме по проблемам науки, техники и образования (Москва, 2003); Международной научно-практической конференции «Социально-экономические аспекты реформ в России: проблемы, пути их решения (в Сибирском и Дальневосточном регионах)» (Улан-Удэ, 2004), международной научно-практической интернет-конференции «Россия в XXI веке: развитие в условиях глобализации» (Орел, 2008) и других.
Публикации. По материалам диссертации опубликовано 11 научных работ общим объемом 3,85 п.л., в том числе 2 статьи в изданиях, рекомендованных ВАК России.
Диссертация состоит из введения, трех глав, включающих, восемь параграфов, заключения, списка литературы, включающего 256 наименования, и приложений. Текст диссертации изложен на 167 страницах, содержит 12 рисунков, 16 таблиц, 26 формулу, 10 приложений.
Теоретические основы эффективности рынка ценных бумаг и недооцененное акций
Основная функция рынка ценных бумаг в рыночной экономике состоит в способствовании более эффективному перераспределению денежных ресурсов между различными секторами и сферами экономической системы [157, С. 193].
Биржевая спекуляция на рынке ценных бумаг предполагает вложение средства в активы, приносящие доход, превышающий вложенную сумму [209, С. 1]. Рациональный трейдер предпочитает покупать ценные бумаги, обладающие определенным (ограниченным) уровнем риска и соответствующей доходностью [209, С. 10].
Рациональный субъект вкладывает средства не в любые ценные бумаги, а только в активы, обладающие доходностью не менее определенного уровня, и если их рыночная цена не более внутренней стоимости, рассчитанной самим субъектом [152, С. 188].
Зная текущую рыночную и внутреннюю стоимость, а также будущую рыночную стоимость, акционер может определить размер недооцененности (переоценности) акций, размер предполагаемого финансового результата от сделки с ними. На основе этой информации участник рынка имеет возможность принять обоснованное решение о покупке (продаже) акций.
Покупая, так называемые, недооцененные рынком акции, в будущем можно получить прибыль от увеличения их курсовой стоимости на рынке. Эффективно действующий рыночный механизм не позволяет акциям оставаться недооцененными достаточно долго. Со временем стоимость недооцененных акций на рынке увеличивается. По этой же причине необходимо продавать переоцененные акции, так как со временем их курсовая стоимость должна снизиться.
Поиск недооцененных акций будет выгоден участнику рынка только при условии неэффективности рынка ценных бумаг. Абсолютно эффективным считается рынок, на котором цены отражают всю имеющуюся информацию [153, С. 193]. На абсолютно эффективном рынке не существует недооцененных или переоцененных акций. Поэтому, чем более эффективен рынок, тем более сложным становится поиск недооцененных акций. Прежде чем приступить к поиску недооцененных акций, необходимо проверить предпосылку рационального инвестора относительно не полной эффективности рынка ценных бумаг.
Курсовые цены акций непостоянны, они регулярно изменяются, реагируя на постоянный поток информации. В связи с этим возникает вопрос об эффективности рынка, то есть о равенстве рыночных цен акций их расчетной внутренней стоимости.
На эффективном рынке любая информация, которую можно использовать для прогнозирования поведения акций, в том числе макроэкономическая, отраслевая, а также данные об операциях компании, ее планах, менеджменте, должна отражаться в ценах акций [203, С. 77]. Как только на рынке появляется какая-либо информация, указывающая на возможность увеличение прибыли и повышения цены акций, инвесторы, покупая их, поднимают цену до тех пор, пока она не станет равной внутренней стоимости акций, обеспечивающей ожидание обычных ставок доходности, соответствующих риску данных акций [209, С. 317].
Влияние отраслевых и зависящих от особенности деятельности ком-пании факторов на биржевую стоимость обыкновенных акций энергокомпаний
До реформы большинство энергетических компаний исполняли и конкурентные, и монополистические функции, являясь вертикально-интегрированными компаниями. Разделение сферы деятельности ранее осуществлялось по территориальному принципу, а не по видам деятельности. По окончании реформирования большинство энергокомпаний будет разделено на части, которые войдут в состав новых горизонтально интегрированных предприятий. В результате услуги по транспортировке и оперативно-диспетчерскому управлению выделятся из деятельности энергетических компаний. Оставшиеся предприятия будут конкурировать между собой на энергетическом рынке. Выделенные услуги будут реализовываться укрупненными компаниями, которые станут монополистами в отдельных регионах России.
Однако допускаются исключения [24, 243]. В ряде случаев конкурентные и естественно-монопольные функции могут осуществляться под контролем одних и тех же компаний - в случае изолированных энергосистем, в условиях отсутствия или ограничения конкуренции; если компания осуществляет диспетчеризацию и передачу энергии исключительно для удовлетворения собственных нужд; в случае гарантирующих поставщиков.
Базовый вариант реформы представлен на рисунках Д.1 и Д.2 приложения Д. Ряд предприятий будут реформированы по особому варианту, учитывающему их функционирование в технологически изолированных территориальных электроэнергетических системах, не входящих в Единую энергетическую систему России: «Камчатэнерго»; «Магаданэнерго»; «Саха-линэнерго»; «Таймырэнерго»; «Чукотскэнерго»; Западный и Центральный районы электроэнергетической системы Республики Саха (Якутия).
Целевая структура энергетической отрасли показана на рисунке 7.
Как следует из содержания рисунка 7, в результате реформы будут образованы предприятия, специализирующиеся на определенных видах деятельности и контролирующие соответствующие профильные активы. Произойдет укрупнение масштабов профильной деятельности за счет объединения предприятий нескольких регионов, либо создания общероссийской структуры. Выделение естественно-монопольных функций не означает абсолютную государственную монополию в этих сферах. Так, российское законодательство допускает долю частной собственности в Федеральной сетевой компании (ФСК), а также строительство новых сетей частными лицами, но государство оставляет за собой право контролировать использование объектов национального электросетевого хозяйства, ограничивая некоторые права владельцев сетей.
Сравнительный анализ методик оценки стоимости обыкновенных акций
В состав основных подходов к оценке нами были добавлены опционный метод (стоимость фирмы включает в себя стоимость опциона на возможность повышения эффективности управления компанией) и метод мультипликаторов (балансовая стоимость чистых активов умножается на коэффициент капитализации). Уточнен и дополнен за счет включения моделей Ольсона, экономической прибыли и модели ММ класс доходных методов (рисунок 11). Эти методы в традиционной классификации упущены, часть из них является методическими разработками зарубежных ученых. Кроме того, их практическая реализация может быть простимулирована ростом прозрачности рынка и повышения требований заказчиков к эффективности оценки. «Либо оценка стоимости компании и ее отчетности модернизируются, либо возникает риск утраты ими значимости для рынков. В настоящее время компании не могут дать полного представления о своей настоящей стоимости, используя только традиционные методы» [198, С. 49].
Рассмотрим представленные методы оценки более подробно. Согласно сравнительному подходу, инвестор, осуществляя выбор предполагаемых к покупке акций, действует по принципу замещения - наибольшая стоимость объекта определяется наименьшей ценой, по которой может быть приобретен другой объект с эквивалентной полезностью. В зависимости от целей, объекта и конкретных условий оценки сравнительный подход предполагает использование трех основных методов: метод компании-аналога; метод сделок; метод отраслевых коэффициентов [141].
Метод компании-аналога (рынка капиталов) основан на использовании цен, сформированных открытым фондовым рынком. Базой для сравнения служит цена на единичную акцию открытых акционерных обществ. Метод сделок (продаж) ориентирован на цены приобретения предприятия в целом, либо контрольного пакета акций. Метод отраслевых коэффициентов (соотношений) основан на использовании рекомендуемых соотношений между ценой и определенными финансовыми параметрами. Отраслевые коэффициенты рассчитываются на основе длительных статистических наблюдений. В результате обобщения разрабатьшаются простые формулы определения стоимости оцениваемых акций предприятия. Метод отраслевых коэффициентов пока не получил достаточного распространения в отечественной практике в связи с отсутствием необходимой информации, требующей длительного периода наблюдений.
