Содержание к диссертации
Введение
Глава 1. Теоретико-методологические проблемы оценки и управления экономической устойчивостью и безопасностью промышленного предприятия 10
1.1. Основные подходы к определению содержания экономической устойчивости и безопасности предприятия 10
1.2. Коэффициентный подход к оценке финансовой устойчивости предприятия 21
1.3. Аналитические подходы к оценке финансовой устойчивости предприятия 46
Глава 2. Модели управления производственной устойчивостью и экономическим развитием промышленного предприятия 52
2.1. Модели развития промышленного предприятия без его реконструкции 52
2.2. Модель реструктуризации производственной системы 69
2.3. Алгоритм решения задачи оптимизации производственной системы. 81
Глава 3. Модели формирования оптимальной структуры капитала предприятия 91
3.1. Стратегии финансового обеспечения деятельности предприятия 91
3.2. Модель формирования оптимальной структуры капитала компании . 103
3.3. Методы оптимизации структуры производственного капитала компании 128
Заключение
Список литературы
- Коэффициентный подход к оценке финансовой устойчивости предприятия
- Аналитические подходы к оценке финансовой устойчивости предприятия
- Модель реструктуризации производственной системы
- Модель формирования оптимальной структуры капитала компании
Введение к работе
Актуальность темы исследования. Смена модели экономического развития в России и других странах постсоветского пространства привела к коренным изменениям базисных условий функционирования предприятий реального сектора экономики и, в первую очередь, промышленного комплекса. Ликвидация функций государственного планирования, финансирования и контроля производственной и инвестиционной деятельности промышленных предприятий обусловила необходимость самостоятельного выбора ими стратегии развития в условиях трансформируемой экономики.
Либерализация товарно-сырьевых и финансовых рынков значительно увеличила риски подрыва финансово-экономической устойчивости промышленных предприятий как субъектов рыночных отношений, поскольку для них значительно усложнились проблемы производства и реализации продукции из-за роста неопределенности в оценках спроса и предложения, обострения конкуренции, снижения платежеспособности потребителей и действия ряда других факторов.
Важным направлением в решении проблем повышения рыночной устойчивости промышленных предприятий является разработка подходов, моделей и методов ее количественной оценки и управления, адекватных рыночным условиям хозяйствования. Необходимость таких разработок и предопределяет актуальность темы диссертационного исследования.
Степень обработанности проблемы. Необходимо отметить, что в последние десятилетия проблемы повышения конкурентоспособности и экономической устойчивости предприятий находились в центре внимания отечественных ученых и экономистов-практиков. Среди них следует выделить В.Аныпина, Л.Артемьева, К.Багриновского, С.Глазьева, В.Гребенникова, ГКлейнера, Л.Кудинова, Б.Лагоши, В.Лебедева, М.Левина, Д.Львова, В.Макарова, Е.Олейникова, Н.Паничева, М.Полосина, В.Полтеровича, А. Поманского, Н. Романовой, И. Синько, Е. Хрусталева и др.
Их исследования во многом развивают результаты, представленные в ставших классическими работах Е. Домара, П. Дукера, Дж.Кейнса, М. Миллера, Ф. Модильяни, Р. Солоу, Р. Харрода, С. Фишера, К. Фримена и других авторов - последователей неокейнсианской школы.
Вместе с тем, несмотря на постоянное внимание к проблемам устойчивого функционирования и конкурентоспособного развития промышленных предприятий, многие теоретические и практические вопросы в этой сфере остаются нерешенными или требуют совершенствования теоретических подходов и методов решения в связи с изменением постановок соответствующих задач, инициированных изменением и макроэкономической среды и условий деятельности предприятий реального сектора экономики.
В частности, нерешенными остаются вопросы теоретического обоснования категорий рыночной устойчивости и экономической безопасности предприятия и разработки подходов к их количественной оценке, вопросы разработки экономико-математических.методов и моделей формирования оптимальных вариантов производственно-коммерческой и финансово-инвестиционной деятельности, повышающих производственную и финансовую устойчивость промышленного предприятия как хозяйствующего субъекта в условиях роста рисков потерь прибыли и инвестированного капитала, оптимизации структуры капитала предприятия, ориентированной на укрепление ее финансовой основы и ряда других.
Нерешенность перечисленных проблем предопределила выбор цели, направлений и отдельных задач диссертационного исследования.
Цель исследования - совершенствование теоретических подходов и разработка экономико-математических методов и математических моделей оценки производственной и финансовой устойчивости и управления развитием промышленного предприятия в нестабильной рыночной среде.
Направления и отдельные задачи исследования.
1. Систематизировать подходы к определению содержания и количественной оценке экономической устойчивости и экономической безопасности промышленных предприятий и разработать предложения по их совершенствованию.
2. Систематизировать стратегии развития промышленных предприятий в рьшочных условиях и классифицировать подходы к их разработке, базирующиеся на использовании адекватных их содержанию экономико-математических моделей.
3. Разработать экономико-математические методы и математические модели формирования рациональной производственной системы, обеспечивающей достижение оптимальных объемов и структуры выпускаемой продукции в условиях рыночных ограничений по спросу и необходимости модернизации и обновления производственно-технологического и организационно-технического потенциалов предприятия.
4. Разработать методический подход и алгоритм решения задачи оптимизации производственной системы промышленного предприятия в предположении о независимости производственно-технологической и организационно-технической подсистем.
5. Обосновать возможные варианты финансового обеспечения стратегий развития промышленного предприятия и предложить критерии оптимизации его структуры.
6. Разработать экономико-математические методы и модели формирования оптимальной структуры совокупного и отдельно производственного капиталов предприятия, обеспечивающих рост финансовой устойчивости предприятия с учетом влияния на выбор структуры капитала основных производственных и финансовых характеристик и конкретных условий, включая критический объем производства и допустимую долю заемного капитала, переменный и постоянный объем производства, уровень налогообложения и т.п.
Объектом исследования являются производственно-коммерческая и финансово-инвестиционная деятельности промышленного предприятия, функционирующего в условиях рыночной экономики.
Предметом исследования являются экономико-математические методы и математические модели формирования и реализации стратегаи обеспечения производственной и финансовой устойчивости предприятия.
Теоретической и методологической основой исследования являются труды отечественных и зарубежных ученых по проблемам рыночной экономики, анализа эффективности и моделирования процессов производства и его ресурсному обеспечению, разработки инвестиционных проектов, проблемам обеспечения устойчивости социально-экономических и производственных систем.
В работе использовались методы системного анализа, исследования операций, теории оптимального управления и дискретной математики, теории риска, экономической статистики.
Информационную базу исследования составили различные нормативные и законодательные акты РФ, постановления и решения правительства по вопросам управления российской экономикой, данные органов государственной статистики, фактические данные о результатах рыночной деятельности промышленных предприятий, а также справочные материалы, опубликованные как в периодической печати, так и в информационной сети Интернет.
Научная новизна исследования состоит в разработке подходов, экономико-математических методов и математических моделей оценки рыночной устойчивости промышленного предприятия и формирования стратегий ее обеспечения на основе оптимизации производственной системы и структуры капитала предприятия в условиях наличия ограничений по объемам производства, доступности и рыночной стоимости материальных и финансовых ресурсов.
Новые научные результаты, полученные автором в ходе исследования, состоят в следующем.
1. Уточнено содержание понятия «экономическая устойчивость предприятия» как его потенциала, обеспечивающего нейтрализацию факторов, дестабилизирующих и замедляющих его развитие. Приведена структуризация этих факторов по направлениям деятельности предприятия (производственному, инвестиционному, финансовому, социальному и другим), с учетом которой предложена классификация возможных стратегий повышения его устойчивости.
2. Предложены подходы к количественной оценке уровня экономической устойчивости предприятия, как:
а) интегрального показателя, рассчитываемого в виде средневзвешенной суммы характеристик, отражающих эффективность различных видов деятельности;
б) показателя, рассчитываемого путем сопоставления затрат и выгод от различных видов рыночной деятельности.
Обоснован состав характеристик, которые целесообразно использовать при расчете этих показателей.
3. Разработан методологический подход к формированию стратегии управления производственной устойчивостью предприятия в ходе реализации технического проекта модернизации производства, основанный на оптимизации производственной программы и соответствующей ей производственной системы предприятия.
Предложены варианты скалярных и векторных критериев оптимизации, учитывающие стремление к максимизации доходности от выпуска продукции и минимизации рисков ее производства с учетом ограничений по ресурсам и объемам спроса.
Обоснована целесообразность использования при решении соответствующих оптимизационных задач численных методов, базирующихся на алгоритмах динамической схемы Беллмана и принципе Парето.
4. Разработана модификация модели структурно-параметрической оптимизации производственной системы предприятия, обеспечивающая эффективную реализацию перспективной производственной программы с критериями на максимум прироста экономического эффекта, выраженного в различных формах.
5. Для нахождения решения в модели оптимизации производственной системы предприятия разработан алгоритм решения задачи целочисленной оптимизации, базирующийся на декомпозиции целевой функции по основным образующим производственную систему подсистемам.
6. Разработана модификация модели формирования оптимальной структуры капитала компании, обеспечивающей необходимый уровень финансовой устойчивости, с критериями, сопоставляющими ожидаемые результаты рыночной деятельности и цену совокупного (собственного и заемного) капитала, и ограничениями по уровню финансового риска, ставкам доходности, темпу роста прибыли и т.п.
Обоснованность представленной модели доказана на примере анализа результатов деятельности ОАО «Газпром».
7. Предложены методы оценки влияния на уровень финансовой устойчивости предприятия доли заемного капитала и методы оптимизации структуры производственного капитала при постоянном и переменном объемах производства, с использованием которых получены в аналитическом виде необходимые и достаточные условия, отражающие характер зависимости оптимального решения от ряда параметров (нормы возврата, темпа роста кредитной ставки, рентабельности капитала и других).
Теоретическая и практическая значимость исследования. Разработанные в диссертации положения, модели и методы вносят определенный вклад в развитие экономико-математического инструментария оценки и управления рыночной устойчивостью промышленных предприятий и компаний на основе оптимизации их производственных систем и структуры капитала с учетом рыночных, объемных и ценовых ограничений.
Основные результаты, выводы и рекомендации могут быть использованы промышленными предприятиями при оценке уровня их конкурентоспособности на соответствующих рынках и обосновании политики по ее повышению, а также при организации ресурсного обеспечения процесса реализации технического проекта, связанного с реструктуризацией производственной системы и модернизацией производства, направленных на рост объемов производства и(или) изменение производственной программы, формировании рациональной структуры совокупного и производственного капиталов в целях повышения производственной и финансовой устойчивости.
Апробация работы и внедрение результатов диссертационного исследования. Основные положения работы докладывались и получили положительную оценку на всероссийских научно-практических конференциях: XVIII, XIX и XX Международных Плехановских чтениях (2005,2006,2007 гг.).
Теоретические положения диссертации докладывались на заседаниях кафедры «Математические методы в экономике» РЭА им. Г.В. Плеханова.
По материалам диссертационного исследования подготовлены учебные программы и практические занятия по дисциплинам «Моделирование микроэкономики» и «Моделирование рыночной стратегии предприятия», а также разработаны постановки задач, алгоритмы и программно-информационный комплекс деловой игры «Конкуренция», используемой в учебном процессе в РЭА им. Г.В. Плеханова.
Разработанные в диссертации методы анализа эффективности производственно-коммерческой и финансово-инвестиционной деятельности, а также инструментальные средства моделирования стратегии устойчивого развития промышленного предприятия прошли опытную апробацию на . основном производстве ОАО «Сантехприбор» (г. Казань, республика Татарстан).
Публикации. Основные положения диссертационного исследования опубликованы в 11 печатных работах автора общим объемом 7,5 п.л.
Коэффициентный подход к оценке финансовой устойчивости предприятия
Обеспечение необходимого в условиях рыночной экономики уровня конкурентоспособности предприятия требует от менеджмента анализа, всесторонней оценки и принятия обоснованных решений относительно целесообразных темпов роста бизнеса с позиции его финансового обеспечения. Укрепление финансовой основы бизнеса преследует также стратегическую цель увеличения потенциала рыночной устойчивости предприятия.
Ряд авторов сходится во мнении, что финансовая устойчивость — это гарантированные платежеспособность и кредитоспособность предприятия, основанные на результатах деятельности в сферах формирования, распределения и использования финансовых и инвестиционных ресурсов. При этом финансовая устойчивость предприятия подразумевает безусловную обеспеченность всех сфер его рыночной деятельности собственными источниками финансирования, а также оптимальное соотношение собственных и заемных средств - реальных источников покрытия активов.
Внешним проявлением финансовой устойчивости предприятия служит его кредитоспособность, т. е. возможность своевременно и в полном объеме рассчитываться по своим финансовым обязательствам.
Финансовая устойчивость отражает уровень устойчивости равновесия между элементными составляющими капитала предприятия, а, следовательно, существенно влияет на риски, принимаемые инвесторами и кредиторами. В связи с этим финансовую устойчивость целесообразно измерять показателями, определяющими пропорции между собственными и заемными источниками средств, используемых для формирования имущества, отраженного в активе баланса. Однако, на наш взгляд, такой подход отражает только внешние черты финансовой устойчивости и не учитывает другие важные характеристики и особенности этой экономической категории.
Мы полагаем, что финансовая устойчивость предприятия в условиях рыночной экономики — интегральный показатель, характеризующий экономическое и финансовое состояние предприятия в процессе распределения и производственного потребления финансовых ресурсов, обеспечивающее его конкурентоспособное развитие при сохранении достигнутого уровня платежеспособности.
Как было отмечено выше, индикатором устойчивого финансового состояния предприятия служит его способность своевременно производить платежи, финансировать производственную деятельность на расширенной основе и поддерживать платежеспособность в неблагоприятных обстоятельствах, инициируемых внешней средой. В долгосрочном периоде основным и наиболее важным показателем финансовой устойчивости предприятия является объем нераспределенной прибыли. Чем выше уровень генерированной в процессе рыночной деятельности предприятия прибыли, тем меньше потребность в привлечении финансовых ресурсов из внешних источников и тем выше, при прочих равных условиях, уровень производственной и финансовой устойчивости и конкурентной позиции на рынке.
Более того, генерируемая предприятием прибыль является основным защитным барьером, предохраняющим его от угрозы банкротства. Однако, такая угроза может возникнуть и в условиях прибыльности рыночной деятельности (например, при использовании неоправданно высокой доли заемного капитала, особенно краткосрочного, или при недостаточно эффективном управлении ликвидностью активов).
За счет капитализации нераспределенной прибыли может быть увеличена как доля высоколиквидных активов, так и повышена доля собственного капитала в совокупном капитале предприятия (при соответствующем снижении объема заемных средств).
Для поддержания достигнутого уровня и последующего роста финансовой устойчивости предприятию важен рост не только объема нераспределенной прибыли, как собственного источника средств расширенного воспроизводства, но и ее уровня относительно вложенного капитала или осуществленных затрат, т. е. рентабельности.
Известно, что высокая прибыльность связана и с высоким риском неполучения запланированного дохода и с потерей платежеспособности. Следовательно, в стремлении к достижению финансовой устойчивости предприятию приходится решать дилемму: рентабельность или ликвидность, динамическое равновесие, связанное с наличием достаточного уровня финансовых ресурсов, и приемлемая платежеспособность. При этом важнейшей задачей финансового менеджмента становится определение необходимых темпов роста бизнеса за счет рационального сочетания самофинансирования с внешними заимствованиями.
Из изложенного следует, что основными элементами комплексного анализа результатов производственно-коммерческой и финансово-инвестиционной деятельности предприятия являются анализ и количественная оценка его финансовой устойчивости, ликвидности и платежеспособности, рентабельности основной производственной деятельности и производственного риска, а также инвестиционной привлекательности достигнутой им рыночной позиции. Перечисленные группы показателей составляют основу комплексной оценки рыночной устойчивости результатов деятельности предприятия.
Часто риск потери финансовой устойчивости возникает из-за несоответствия между требуемой для финансирования основной производственной деятельности величиной оборотных активов и объемами собственных и заемных источников их формирования. Последствием риска потери финансовой устойчивости предприятия является превышение его расходов над доходами.
Аналитические подходы к оценке финансовой устойчивости предприятия
Экономическая теория определяет экономическую устойчивость предприятия также через «запас его прочности» с использованием показателей критического объема продаж или «точки безубыточности», «порога рентабельности», «критического уровня цены» и т.п. Например, критическая точка безубыточности характеризует объем производства продукции, при котором предприятие имеет нулевую прибыль (доход). Иными словами, в этой точке размер полученного дохода от продажи продукции равен размеру понесенных издержек.
Здесь под плановыми издержками понимаются издержки, имеющие место у предприятия в нормальных условиях его работы. В их состав включаются и ожидаемые дополнительные издержки. Под рисковыми -издержки (включая и случайные дополнительные), обусловленные неопределенностью этих условий и их неблагоприятными изменениями. Как будет показано далее в состав рисковых издержек входят потери предприятия, вызванные проявлением неблагоприятных событий, и затраты, предпринятые в целях сокращения этих потерь. Рисковые издержки имеют переменный характер. Их величина зависит от уровня риска и выбранной стратегии по его снижению.
В целом левая часть неравенства (1.30) в фигурных скобках характеризует оставшуюся у предприятия прибыль за период t, а выражение в квадратных скобках — доход. Заметим также, что зависимость рассматриваемых в выражении (1.30) показателей от времени должна учитывать временное различие соответствующих стоимостей в разных периодах.
Не вдаваясь пока в подробное описание различных составляющих, входящих в условие (1.30), отметим основные ограничения, которые необходимо учитывать предприятию в ходе осуществления своей производственной и рыночной деятельности. В их состав прежде всего входят: - ограничения по ресурсам производства и рыночного обращения продукции в каждом из рассматриваемых периодов; - ограничения по уровню рисковых издержек с учетом взаимосвязей между уровнем риска и затратами, которые могут быть предприняты в целях его снижения; - балансовые ограничения по финансовым потокам, которые определяют, что на предприятии, в каждом периоде, величина общего потока пришедших средств должна превышать объем ушедших средств (платежей); - ограничения по технологии производства, задаваемые зависимостями объемов производимой продукции от используемых ресурсов и производимых мощностей, примером которых являются производственные функции; - ограничения по производственным мощностям, оцениваемые с учетом их ввода, модернизации и выбытия и ряд других. В соответствии с неравенством (1.30), предприятие является устойчивым, если оно вьшолняется при имеющих место значениях входящих в него составляющих, динамика которых во времени характеризует соответствующие изменения внешних и внутренних условий его функционирования и развития. Например, динамика показателя \ -характеризует изменение налогов, динамика показателя CJ( - рыночные колебания цен на производимые предприятием товары и услуги и т.п.
Рассмотренный в данном разделе материал позволяет сформировать комплекс возможных стратегий развития предприятия в меняющийся рыночной среде, реализация которых направлена на повышение его экономической устойчивости. В целом, эти стратегии имеют своей целью максимизацию левой части функционала (1.30) при отмеченных ограничениях, что отражает стремление к максимизации прибыли предприятия при имеющихся у него ресурсах и технологических соотношениях в их расходовании при производстве и реализации продукции, управлении рисками. Эта цель в общем случае может быть достигнута за счел - увеличения дохода от реализации продукции за счет роста объемов производства и услуг на рынке (при условии наличия соответствующего спроса и благоприятной ценовой конъюнктуры); - снижения издержек предприятия, включая плановые (постоянные) производственные, управленческие, рыночного обращения, трансакционные и переменные рисковые.
Однако возможности реализации и эффективность каждой из стратегий тесно связывается с условиями хозяйствования, играющими существенную роль при обосновании ключевых направлений развития производства и снижения издержек и выборе методов управления этими процессами.
Например, в условиях «плановой» экономики или жестко регулируемого рынка, к которым с определенными оговорками можно отнести и «монопольные» условия деятельности, как правило, вертикально организованных компаний, при решении проблем устойчивости основное внимание уделялось стратегиям снижения производственных издержек, себестоимости продукции на основе регулирования таких факторов как цены \на сырье, нормы амортизации, размеры оплаты труда. Планы производства в этом случае обычно предполагаются известными и относительно постоянными, заданными свыше или установленными в зависимости от сложившегося постоянного спроса на продукцию.
В рыночной экономике, характеризующейся наличием острой конкуренции, в последнее время получает развитие стратегический подход к анализу и поиску возможностей повышения устойчивости. Его содержанием является стремление увязать как объем производства, так и издержки со значительно большим количеством факторов, характеризующих условия и результаты деятельности предприятий, находящихся во взаимодействии и оказывающих взаимное влияние друг на друга. При этом расширительно трактуются и цели компании.
В рыночных условиях эти цели определяются не только стремлением максимизировать свою прибыль, но и укрепить устойчивость компании путем стабилизации всего комплекса отношений, складывающихся как внутри, так и вне ее. Здесь имеется в виду, что нарушение этих отношений может вызвать потерю стабильности процессов производства и реализации продукции, что приведет и к необратимым экономическим потерям в виде недополученного дохода и прибыли. В этой связи компании часто заинтересованы в поддержании рыночного равновесия на основе баланса производства между конкурирующими фирмами.
Внешние цели по сравнению с прибылью имеют часто больший вес из-за своих более серьезных последствий в случае их недостижения. При этом финансовые показатели компании играют важную роль, но их максимизация не является самоцелью. Не менее важным для нее является достижение стратегического успеха через правильное позиционирование на рынке на основе формирования эффективных производственных стратегий и их финансового обеспечения.
Модель реструктуризации производственной системы
Процедура формирования эффективного варианта производственно-коммерческой деятельности предприятия базируется на анализе и синтезе вариантов технических проектов, связанных с модернизацией и наращиванием производственно-технологического и организационно-технического потенциалов предприятия в направлении обновления номенклатуры выпускаемой продукции и частичной или полной сменой производственной программы.
На этапах модернизации, а также перепрофилирования действующего производства; наиболее важными являются задачи определения рационального состава основного технологического оборудования (ОТО), а также структуры обслуживающих производственный процесс подсистем. Процесс синтеза ПС предприятия, таким образом, включает две группы взаимосвязанных задач.
Совокупность технологических процессов для обрабатываемых деталей при определенных значениях коэффициентов сменности, организационного и технического использования однозначно определяет номенклатурный и количественный состав ОТО, который также влияет на значения настраиваемых параметров обслуживающих подсистем. В то же время качественные и количественные характеристики обслуживающих подсистем влияют на значения коэффициентов сменности и организационного использования и, следовательно, на характеристики ПТС, что свидетельствует о взаимосвязи задач первой и второй групп.
Анализ и синтез ПТС и обслуживающих подсистем, проектируемого под новую производственную программу, которая базируется на использовании дискретной математической модели производства, предполагающей взаимосвязанную оптимизацию двух основных подсистем: ПТС и ОТС на основе метода структурно-параметрической оптимизации.
Целевая функции в форме (2.31) является показателем дифференциальных затрат, представляющих собой сумму прямых затрат производства и произведений затрат ограниченных ресурсов на нормы эффективности использования этих ресурсов. Наиболее удачной ее интерпретацией представляется дифференцированный показатель полных годовых затрат, выступающих на уровне отрасли и предприятия, введенный в работе [90].
Во втором случае при нестабильном характере основных технико-экономических показателей предприятия в течение жизненного цикла в качестве целевой функции оптимизации ПС следует использовать развернутое выражение для экономического эффекта за период жизненного цикла ПС в виде разности дисконтированных стоимостных оценок результатов и затрат с учетом остаточной (на конец расчетного периода) стоимости основных производственных фондов.
Таким образом, для решения задачи оптимизации ПС в этом случае необходимо располагать достоверной информацией: - о динамике изменения номенклатуры и годовых программ выпуска деталей (изделий), цен на продукцию; - о тенденциях изменения составляющих затрат производства, и в частности таких, как заработная плата работающих, цены на новое оборудование, материалы, инструмент, комплектующие изделия и пр.
Модель формирования оптимальной структуры капитала компании
В качестве целевой функции модели будем рассматривать средневзвешенную стоимость компании как отношение интегрального результата ее рыночной деятельности к средневзвешенной цене привлеченного совокупного капитала (собственного и заемного).
Экономическая область задачи задается ограничением на переменную х: хе(0;\) и системой рассчитанных или нормативно-задаваемых значений ставок доходности, темпа роста компании и бета-коэффициента обыкновенных акций.
Однако, собственное теоретическое значение приведенной модели может быть оценено лишь в случае, если будет предложен вычислительный алгоритм поиска оптимального решения, что, однако, как известно, сопряжено с известными проблемами нелинейной оптимизации.
Будем использовать предположение, что компания будет генерировать рассматриваемый денежный поток бесконечно долго, а сам денежный поток будет расти с темпом роста g. В качестве используемой оценки темпа роста взята средняя арифметическая оценок, предлагаемых различными инвестиционными компаниями. На конец 2002 г. оценка среднего темпа роста для ОАО «Газпром» составила 3% ЩЩ. Это значение используется в дальнейшем.
Акционерный капитал ОАО «Газпром» на конец 2002 г. состоял из 23,7 млрд. обыкновенных акций, которые были полностью размещены и оплачены. Из них 3,841 млрд. акций на 31 декабря 2002 г. находились на балансе самой компании или ее дочек. Таким образом, количество обыкновенных акций компании на конец 2002 г. составило 19,859 млрд.
Акции ОАО «Газпром» котируются на двух биржах: Фондовой бирже Санкт-Петербурга и Лондонской фондовой бирже в качестве американских депозитарных расписок (АДР). Поскольку на Лондонской фондовой бирже котируется всего около 1-2% общего количества акций компании, а свободное преобразование из обычных акций в АДР запрещено действующим законодательством, то в качестве рыночной цены обыкновенных акций примем таковую для Фондовой биржи Санкт-Петербурга. На конец 2002 г. цена одной акции составила 45 руб.
Такой подход к оценке цены акционерного капитала позволяет найти гс как историческую доходность по обыкновенным акциям. Поскольку для определения цены акционерного капитала при различных уровнях долга мы будем использовать приведенную формулу, то и для вычисления настоящей цены акционерного капитала мы будем использовать ее же.
В итоге, подставляя в формулу (3.13) приведенные выше значения используемых показателей, получим цену собственного финансирования для ОАО «Газпром», равную 14,35%. Цена заемного финансирования для ОАО «Газпром» заимствована из исследования ИК Ренессанс-Капитал Ц, в котором означенная определяется через премию к суверенным еврооблигациям в зависимости от кредитного рейтинга. В соответствии с расчетами ИК Ренессанс-Капитал цена заемного финансирования для ОАО «Газпром» на конец 2002 г. составила 7% годовых Нц. Эта величина согласуется с кредитным рейтингом для ОАО «Газпром» по версии ведущих рейтинговых агентств Standard&Poor s - ВВ, Fitch - ВВ.
Рассмотрим, каким образом совокупная стоимость ОАО «Газпром» распределяется между акционерами, владельцами долга и государством, как бенефициарами денежных потоков, рассчитанных ранее (табл. 3.4). Новым показателем в данном случае будет приведенная стоимость налогов, которая находится путем дисконтирования ежегодных налоговых платежей для каждого уровня долга по ставке равной цене заемного финансирования.
Как следует из приведенной таблицы, цена одной обыкновенной акции достигает своего максимального значения 50,31 руб. при доле заемного финансирования на уровне 30%. Отметим, что отношение цены акции к прибыли на акцию снижается с ростом доли долга.
Исходя из данных табл. 3.1-3.5 можно утверждать, что оптимальное значение структуры капитала компании достигается при доле долга в общей стоимости компании, равной 35%. При этом значении общая стоимость компании, равная сумме долга и капитализации, достигает максимального значения в 1 301 135 млн. рублей. Указанная стоимость складывается из 845 738 млн. рублей капитализации и 455 397 млн. рублей чистого долга. При такой структуре капитала максимального значения в 50,35 рублей достигает и стоимость одной обыкновенной акции ОАО «Газпром».
Оптимальному значению доли долга соответствует минимум средневзвешенной цены капитала WACC. Она принимает значение 11,64%), при этом цена собственного капитала равняется 14,87, а заемного 7,43%.
В качестве базы для сравнения рассмотрим реальную структуру капитала ОАО «Газпром». Напомним, что в структуре капитала компании на конец 2002 г. доля заемных средств составляла 28,8%, а на долю собственного финансирования приходилось 71,2% общей стоимости компании Н
Необходимо отметить, что реальная структура капитала ОАО «Газпром» не является типичной для большинства российских компаний, в том числе крупных нефтегазовых. Для большинства из них доля заемных средств в общей стоимости компании не превышает 3-5%. Такая ситуация порождает неадекватные оценки эффективности структуры капитала ОАО «Газпром». Расхожим является мнение, что финансовый менеджмент газовой компании недостаточно эффективен по сравнению с остальными компаниями нефтегазового сектора, а размер долга непомерно велик. Утверждается, что компания чрезмерно много тратит на заемное финансирование и должна стремиться к уменьшению размера долга.
Такой взгляд на политику структуры капитала ОАО «Газпром» не находит своего подтверждения по результатам настоящего исследования. Более того, можно утверждать, что политика в области структуры капитала компании является более эффективной по сравнению с другими компаниями сектора.
По сравнению с ситуацией полного самофинансирования использование оптимального уровня долга позволяет повысить рыночную стоимость компании на 6%, а цену одной акции, то есть благосостояние акционеров, на 6,5%.
Если проблематика повышения финансовой устойчивости предприятия связана с оптимизацией совокупного капитала, финансирующего все сферы его рыночной деятельности, то финансовая устойчивость производственной деятельности напрямую связана со структурой производственного капитала, финансирующего именно этот вид рыночной деятельности предприятия. В данном случае под структурой производственного капитала будем понимать соотношение собственных и заемных источников финансирования в совокупных производственных издержках предприятия.
