Содержание к диссертации
Введение
Глава 1. Фискальная и монетарная политика: базовые концепции и модели 11
Введение 11
1.1. Фискальная политика, бюджетный дефицит и государственный долг 14
1.2. Монетарная политика и инфляция 25
1.3. Фискальная теория инфляции: «Неприятная монетарная арифметика» 33
1.4. Фискальная теория определения уровня цен 3 8
1.5. Заключение 58
Глава 2. Нелинейная динамика инфляции и государственного долга 60
Введение 60
2.1. Монетизация бюджетного дефицита: модель кривой инфляционного налога Лаффера 64
2.2. Воздействие инфляции на реальный первичный дефицит в модели кривой инфляционного налога Лаффера 69
2.3. Базовая модель динамики государственного долга и инфляции 73
2.4. Модель динамики государственного долга и инфляции с учетом реальных эффектов инфляции 79
2.5. Анализ бифуркаций в системе государственный долг —реальные денежные остатки 84
2.6. Заключение 95
Глава 3. Взаимодействие фискальной и монетарной политики: роль ожиданий, инфляционного и фискального режимов 98
Введение 98
3.1. Устойчивая макроэкономическая политика 102
3.2. Последствия перманентного увеличения темпа роста денежной базы 104
3.3. Последствия перманентного увеличения первичного бюджетного дефицита 109
3.4. Последствия временного снижения темпа роста денежной базы 113
3.5. Временные изменения в политике и "неприятная монетарная арифметика" . 117
3.6. Неопределенность в отношении величины и направления изменений в темпе роста денежной базы 121
3.7. Неопределенность в отношении характера изменений в макроэкономической политике 125
3.8. Неопределенность относительно времени изменений в макроэкономической политике . 130
3.9. Устойчивость и осуществимость макроэкономической политики 136
3.10. Заключение: роль ожиданий и экономического режима 138
во взаимодействии фискальной и монетарной политики Заключение 142
Приложение 1. Микроэкономическое обоснование базовой модели 148
Приложение 2. Числовые примеры 155
Библиография
- Монетарная политика и инфляция
- Фискальная теория определения уровня цен
- Воздействие инфляции на реальный первичный дефицит в модели кривой инфляционного налога Лаффера
- Последствия перманентного увеличения первичного бюджетного дефицита
Введение к работе
Актуальность темы
Важные проблемы, с которыми часто сталкиваются как развивающиеся, так и развитые страны - это инфляция, бюджетный дефицит и накопленный государственный долг. При этом для большинства развивающихся стран и стран с переходной экономикой в качестве основной причины высокой инфляции исследователи выделяют финансирование бюджетного дефицита за счет сеньоража. Это означает, что в большинстве случаев за высокой инфляции стоит именно проблема бюджетного дефицита. Время от времени проблемы, накопленные в фискальной сфере, и просчеты в монетарной политике приводят к таким последствиям как гиперинфляция или долговой кризис.
Правительство и центральный банк связаны между собой консолидированным бюджетным ограничением государственного сектора: операционный дефицит бюджета финансируется за счет новых заимствований государства и сеньоража. С одной стороны, центральный банк, контролирующий денежную эмиссию, имеет важную цель - низкий и стабильный уровень инфляции. С другой стороны, центральный банк должен быть озабочен проблемой стабильности финансовой системы, и в частности — стабильности государственного долга. Это означает, что даже в условиях формальной независимости от правительства, центральный банк вьшужден считаться с проблемами в фискальной сфере, покрывая за счет сеньоража определенную часть дефицита бюджета. Другими словами, политика правительства и центрального банка должны быть скоординированы.
Данная работа охватывает ряд вопросов, являющихся принципиально важными в анализе взаимодействия фискальной и монетарной политики: • Является ли инфляция сугубо монетарным феноменом?
» Существует ли простая причинно-следственная взаимосвязь между инфляцией и дефицитом бюджета?
• Можно ли победить хроническую инфляцию только с помощью жесткой и формально
независимой от фискальных потребностей монетарной политики?
• Какое значение имеют ожидания будущей стабилизации?
• Может ли монетарная политика быть перманентно или лишь временно ужесточена при неизменной фискальной политике?
• Должно ли увеличение бюджетного дефицита правительства сопровождаться увеличением или снижением темпа роста денежной базы? К каким краткосрочным и долгосрочным инфляционным последствиям это может привести?
• В каких ситуациях ни фискальная, ни монетарная политика уже не могут предотвратить финансовый кризис? Как избежать таких ситуаций?
В действительности, взаимодействие правительства и центрального банка - это важная проблема не только для развивающихся стран и переходных экономик. Впервые, серьезный вопрос о взаимосвязи фискальной и монетарной политики возник в 80-ых годах прошлого века, когда Соединенные Штаты и многие европейские страны столкнулись с обострением проблем бюджетного дефицита и государственного долга. В настоящее время данный круг вопросов активно обсуждается в академических и политических кругах применительно к проблеме взаимодействия (единой) монетарной политики и (часто несогласованной) фискальной политики в странах Европейского Союза.
Сформулированные выше вопросы являются особенно актуальными для российской экономики, пережившей кризис 1998 года. Неразвитость финансовой системы и сомнения относительно способности правительства поддерживать высокие доходы бюджета в случае неблагоприятных изменений внешних факторов, делают проблему совместного построения фискальной и монетарной политики не менее важной, чем несколько лет назад.
Объект и предмет исследования
Объектом исследования является фискальная и монетарная сфера экономики. В работе проводится анализ фискальной политики правительства и монетарной политики центрального банка. Центральный банк рассматривается как формально независимый от правительства государственный институт. Монетарная политика определяет темп роста денежной базы, осуществляя операции на открытом рынке с государственными облигациями. Правительство выбирает расходы и доходы бюджета, определяя траекторию дефицита (излишка) бюджета. Логика взаимодействия фискальной и монетарной политики определяется консолидированным бюджетным ограничением правительства и центрального банка, а также общей для них целью стабилизации государственного долга и инфляции.
В первой главе закладывается основа для анализа взаимодействия фискальной и монетарной политики, вводятся основные концепции фискальной и монетарной теории. Бюджетное ограничение правительства определяет динамику государственного долга. Принцип устойчивости фискальной политики требует, чтобы в каждый момент времени накопленный объем государственного долга был обеспечен приведенной стоимостью будущих излишков бюджета и сеньоража. В свою очередь динамика инфляции и сеньоража строится в рамках общепринятого монетарного подхода. Используя введенный аппарат, мы проводим обзор двух основных подходов к анализу взаимодействия фискальной и монетарной политики — фискальной теории инфляции и фискальной теории определения уровня цен.
Вторая глава посвящена анализу воздействия инфляции на первичный бюджетный дефицит. Рассматривая финансирование бюджетного дефицита за счет сеньоража, мы проводим сравнительный анализ ситуаций, когда инфляция не оказывает воздействие на первичный дефицит бюджета, и когда эффект инфляции является положительным или отрицательным. Проводится анализ бифуркаций в системе «государственный долг - реальные денежные остатки». Предлагается содержательная интерпретация фискальной и монетарной поли тики, приводящей экономику к катастрофе в форме гиперинфляции и долгового кризиса (на
примере российской экономики).
В третьей главе предложено более широкое определение взаимодействия правительства
и центрального банка. Их совместная политика не должна допускать нарушение принципа
устойчивости государственного долга. Данный подход означает, что важную роль играет не
только текущее состояние фискальной сферы и денежного рынка, но и ожидаемая в будущем
макроэкономическая политика. Предполагая рациональный вперед-смотрящий характер
ожиданий частного сектора, мы демонстрируем расширение возможностей фискальной и
монетарной политики в случае активного использования практики воздействия на ожидания
общества.
Цели и задачи исследования
Цель исследования - выработать общие принципы построения взаимодействия между фискальной и монетарной политикой, не допускающей кризис государственного долга и гиперинфляцию.
В соответствии с поставленной целью решались следующие задачи:
• Необходимость четкого определения ограничений, налагаемых на совместную политику правительства и центрального банка,
• Описание общих схем взаимодействия фискальной и монетарной политики,
• Выделение потенциальных проблем, возникающих при построении некоординированной макроэкономической политики.
Методологическая основа исследования
В основе исследования лежит фискальная теория инфляции, сформировавшаяся в начале 80-ых годов в рамках новой классической экономики. Фискальная теория инфляции расширяет стандартные представления монетаризма, отводя важную роль в определении уровня инфляции фискальной политике. Следует отметить, что в последние годы в академической среде бурно обсуждается новой направление - фискальная теория определения уровня цен. Мы предлагаем обзор данной (далеко не бесспорной) теории в первой главе. Сравнивая ее с фискальной теорией инфляции, мы отдаем предпочтение последней.
Важным предположением анализа в четвертой главе является гипотеза рациональных вперед-смотрящих ожиданий, относящаяся все к той же новой классической школе. Наиболее интересные результаты основаны именно на данной гипотезе.
В работе широко используются математические методы моделирования. Проводится анализ системы уравнений динамики, полученных в результате решения задачи динамической оптимизации поведения репрезентативного агента. Рассматриваются свойства линеаризованной системы, исследуется устойчивость стационарных состояний экономики, анализируется переходная динамика. Кроме того, т.к. построенная модель характеризуется нелинейной динамикой, интересным оказывается анализ бифуркаций системы при изменении различных параметров модели. Наконец, в предположении о рациональности ожиданий, строится вперед-смотрящее решение, определяемое соответствующими условиями трансверсальности. Большая часть результатов получена аналитическими методами. Некоторые результаты были получены с использованием численных методов в программной среде MathCad® 2000 Pro.
Новизна исследования
Научная новизна представленного исследования определяется следующим.
• Предложена модификация базовой модели динамики инфляции и государственного долга с учетом воздействия инфляции на первичный дефицит бюджета. Полученная новая динамическая система обладает интересными нелинейными свойствами, не исследовавшимися в экономической литературе.
• Дана содержательная интерпретация бифуркаций нелинейной системы динамики инфляции и государственного долга (в том числе, и с точки зрения возможного объяснения российского кризиса 1998 года).
• В предположении о рациональности ожиданий и возможности раскрытия информации о предстоящих изменениях в макроэкономической политике, были получены новые важные результаты в фискальной теории инфляции. В частности, удалось найти способ решения проблемы «Неприятной монетарной арифметики». А именно, было показано, что в определенных условиях монетарная политика может быть перманентно ужесточена при неизменной фискальной политике.
« Проведенное исследование показывает, что для координации фискальной и монетарной политики значение имеет не столько текущий объем сеньоража, сколько возможность центрального банка воздействовать на ожидаемую приведенную стоимость потока реальных доходов от эмиссии денег. Данное соображение не обсуждалось в экономической литературе
• Было выделено три основных фактора, совместно определяющих допустимость той или иной схемы взаимодействия фискальной и монетарной политики: ожидания экономических агентов относительно предстоящих изменений в монетарной политике, инфляционный режим развития экономики и значение ставки по обслуживанию государственного долга. Последний фактор относится к фискальной сфере, но определяет различные режимы проведения монетарной политики.
Теоретическая значимость
Большая часть проведенного исследования носит теоретический характер. Все изложенные выше аспекты научной новизны могут рассматриваться как определенный вклад в фискальную теорию инфляции.
Апробация работы
Результаты работы были представлены автором на различных научных семинарах и были опубликованы. В частности, материал второй главы в значительной степени опирается на две публикации в Экономическом Журнале ВШЭ. Материалы третьей главы были представлены в форме докладов
• на семинаре Института Всемирного Банка (World Bank Institute) - ГУ-ВШЭ "Макроэкономическое управление в интересах финансовой стабильности и сокращения бедности", Москва, май 2003 года,
• на конференции «1-ая Весенняя школа-семинар по экономический теории», Нижний Новгород, май 2005 года,
• на научном семинаре «Математические методы анализа решений в экономике, бизнесе и политике», ГУ-ВШЭ, Москва, декабрь 2005 года.
Монетарная политика и инфляция
Как было показано в предшествующем разделе, сеньораж, являющийся одним из источников финансирования дефицита государственного бюджета, играет важную роль при определении механизма взаимодействия правительства и центрального банка. Следовательно, нам необходимо охарактеризовать факторы, определяющие его объем.
По определению, сеньораж — это реальный доход от эмиссии денежной базы, S = — = от + тл = pan. Также, сеньораж можно представить в виде произведения темпа роста денежной базы, pi = ——-, на объем реальных денежных остатков, т — —. Действительно, М (0 Р _ М ММ _ S = — = = pan. В нашем исследовании под объемом реальных денежных остатков мы Р MP „ с- М понимаем отношение номинальной денежной базы к уровню цен, от = —.
Следует оговорить важное предположение нашего анализа. В своем исследовании мы рассматриваем лишь один инструмент монетарной политики — операции на открытом рьшке с государственными облигациями, т.к. именно данный инструмент обуславливает логику взаимодействия правительства и центрального банка. Такие инструменты, как ставка рефинансирования и норма обязательных резервов, не включены в анализ не потому, что они играют меньшую роль на практике, а потому, что они не имеют непосредственного отношения к проблеме взаимодействия фискальной и монетарной политике, в том виде, как мы это рассматриваем. В этом смысле, мы рассматриваем определенную часть монетарной сферы. Под спросом на реальные денежные остатки мы будем понимать спрос на реальную денежную базу, эмитируемую посредством операций центрального банка на открытом рьшке. В этом мы, в частности, следуем за ключевой работой Sargent-Wallace (1981).
Таким образом, объем сеньоража зависит от темпа роста денежной базы, определяемого монетарной политикой, и объема реальных денежных остатков. В свою очередь, модели 26 рования динамики реальных денежных балансов должно связьшать между собой спрос на
реальные денежные остатки и инфляцию. Одной из наиболее распространенных моделей динамики инфляции является модель Кейгана. В оригинале, Cagan (1956) рассматривал динамику денежного рынка в предпосылке адаптивности инфляционных ожиданий. В настоящее время, как правило, рассматривается версия модели Кейгана для вперед-смотрящих рациональных ожиданий. Но любая версия модели Кейгана должна содержать в себе две составные части: (і) спрос на реальные денежные остатки, убывающий с ростом инфляционных ожиданий и (іі) гипотезу о способе формирования инфляционных ожиданий (взаимосвязь между фактической инфляцией и инфляционными ожиданиями).
Наиболее удобной (по крайней мере, в непрерывном времени) является лог-линейная спецификация функции спроса на реальные денежные остатки, предложенная самим Кейга-ном: (1.11) /nrf= e"" .
Здесь md = — \Р J - объем спроса на реальные денежные остатки. На протяжении всего по следующего анализа мы будем полагать, что денежный рынок находится в равновесии: md = = т. Параметр А может зависеть от реальной ставки процента (и, возможно, вы dmd/d пуска). Параметр а = ІЖ- о - характеристика полуэластичности спроса на реальные dn денежные остатки по инфляционным ожиданиям (по номинальной ставке процента, в общем случае)14. Спецификация (1.11) призвана акцентировать внимание на зависимости спроса на реальные денежные остатки от инфляционных ожиданий. Использование (1.11) в анализе полуэластичности or. Но с точки зрения общей логики проводимого анализа это не является принципиально важным. монетарной политики и динамики инфляции неявным образом предполагает постоянство (по крайней мере) реального выпуска и реальной ставки процента. Кейган использовал данную предпосылку в анализе динамики гиперинфляции, когда действительно изменения в реальных переменных пренебрежимо малы, по сравнению с изменениями в номинальных переменных. Используя здесь аналогичные предпосылки, мы вовсе не собираемся ограничиться рассмотрением гиперинфляции, или даже высокой инфляции. Безусловно, при этом мы (неизбежно) упрощаем анализ, чтобы иметь возможность сконцентрировать внимание на определенных специфических вопросах.
Фискальная теория определения уровня цен
В середине 90-х появилось еще одно интересное направление анализа макроэкономической политики — «Фискальная теория определения уровня цен» М. Вудфорда и К. Симса24. В принципе, данное теоретическое направление не является непосредственной базой для проводимого в последующих главах анализа - скорее мы работаем в контексте FTI. Однако, существование определенных точек соприкосновения разных теорий требует в общих чертах охарактеризовать этот альтернативный подход, его основные предположения, результаты и приложения. Более того, коль скоро анализ в данной работе в определенных аспектах использует «традиционную» монетаристскую логику построения модели, было бы несправедливо обойти стороной новую интересную (хотя и далеко не общепризнанную) теорию и логику построения макроэкономической политики. Упрощенная интерпретация теории
«Фискальная теория определения уровня цен» (ниже FTPL — the Fiscal Theory of the Price Level) говорит, что равновесный уровень цен определяется отношением объема номинального государственного долга к приведенной стоимости реальных излишков бюджета (плюс приведенная стоимость сеньоража). Действительно, переписывая уравнение (1.8) (1.29) b{t) = Ш = ](ад - d(T))e- dr, для данного накопленного (предопределенного) объема номинального государственного долга и предполагаемых будущих значений бюджетного дефицита и сеньоража (экзогенно данной политики) мы получаем определение уровня цен в каждый момент времени:
Подобного рода подход к моделированию макроэкономической политики не может не вызывать ряд вопросов или даже изначального сомнения во внутренней состоятельности теории. В частности, В. Буайтер в своих работах последовательно критикует FTPL, объявляя ее «ло " 25 п гически несостоятельной». В действительности, споры в академической среде по поводу FTPL являются, пожалуй, одними из самых жарких в последние десятилетия. Ниже мы попытаемся глубже раскрыть сущность FTPL и осветить наиболее типичные аспекты критики данной теории.
Тот факт, что один из основных макроэкономических показателей, уровень цен, определяется исходя из единственного уравнения (1.30), не должно нас в сильной степени смущать. Наиболее простая версия монетарного подхода, тоже, по сути, может определять уровень цен из одного лишь уравнения обмена, MV = PY. В контексте принципа неоклассической дихотомии переменная Y, реальный выпуск, определяется в реальном секторе экономики, скорость обращения денег, V, полагается для простоты постоянной, так что уровень цен определяется количеством денег в обращении, М. Другими словами, для экзогенно данных (в рамках данной простой и в какой-то степени «шаблонной» модели) переменных Y и V, центральный банк может воздействовать на уровень цен посредством управления М. Аналогичным образом работает и рассмотренная выше модель Кейгана, также представляющая традиционный монетарный подход к определению уровня цен.
Бюджетное ограничение правительства или условие равновесия?
В действительности, уравнение (1.29) должно рассматриваться в контексте «стандартных» оптимизационных моделей. В большинстве работ апологетов или критиков FTPL используются базовые оптимизационные модели с деньгами в функции полезности, с финансо 25 См. Buiter (1998, 1999,2002,2004). выми ограничениями (cash-in-advance), или с транзакционными мотивами (shoppingime
models). При этом может предполагаться либо гибкость цен, либо определенного рода номинальные жесткости (Woodford, 1997). В Приложении 1 мы также рассматриваем версию модели Сидрауского с деньгами в функции полезности репрезентативного агента.
То, что отличает FTPL - это смысл, придаваемый уравнению (1.29). В традиционном понимании, в соответствии с поиском общего экономического равновесия (а большинство «стандартных» оптимизационных моделей относится к классу равновесных), (1.29) является бюджетным ограничением правительства. Логика использования бюджетного ограничения, единая как для частного сектора экономики, так и для правительства, предполагает, что принимаемое экономическим агентом решение должно укладываться в рамки бюджетного ограничения для любого уровня цен - экономический агент берет уровень цен как данность, и, отталкиваясь от него, и принимает решение. Исходя из этого, совместно с условиями первого порядка и некоторыми дополнительными условиями, в модели определяется равновесньш уровень цен. Напротив, FTPL рассматривает (1.29) не как бюджетное ограничение, а непосредственно как условие равновесия. Другими словами, правительство должно соблюдать условие (1.29) не для любого, а лишь для равновесного уровня цен. В этом и состоит суть FTPL.
Woodford (1995) предлагает следующую интерпретацию: «... когда соблюдается закон Вальраса (т.е. когда индивидуальные бюджеты могут быть агрегированы для получения хорошо определенной приведенной величины совокупных расходов), совместные условия, согласно которым каждое индивидуальное бюджетное ограничение должно соблюдаться со знаком равенства, и каждый рынок должен быть в равновесии, содержат избыточное уравнение. (Как правило, это одно из условий равновесий рынков, так что достижение равновесия на N-1 рынке означает также равновесие и на N-ом рынке, но это вполне может быть соблюдение одного из бюджетных ограничений, обеспеченное соблюдением остальных.)
Воздействие инфляции на реальный первичный дефицит в модели кривой инфляционного налога Лаффера
Как отмечалось во введении, предположение о независимости дефицита, а следовательно, и необходимого размера сеньоража от инфляции, которая неявно использовалась выше, не всегда является реалистичным упрощением. Существует ряд факторов, которые в условиях инфляции могут приводить как к росту, так и снижению реального первичного бюджетного дефицита, d. К первой группе факторов можно отнести следующие: рост реальных, налоговых поступлений в бюджет вследствие определения прогрессивной шкалы подоходного налога в номинальных (дискретно индексируемых) величинах, или вследствие искажающей природы налогообложения номинального процентного дохода, снижение реальной величины трансфертов и прочих государственных расходов, определенных в номинальных величинах (и дискретно индексируемых). Ко второй группе факторов можно, прежде всего, отнести т.н. эффект Оливера-Танци: из-за того, что значительная часть налогов и прочих выплат в бюджет определяется в номинальных величинах и часто поступает в бюджет с определенным временных лагом, реальная величина доходов бюджета снижается, увеличивая тем самым реальный дефицит. Данный перечень факторов, естественно, не претендует на полноту. Все они по своей сути относятся к источникам искажающих эффектов инфляции, обусловленных т.н. номинальными государственными институтами. Блестяще структурированный обзор реальных эффектов инфляции можно найти в работе Fischer-Modigliani (1979).
В общем случае, естественно, сложно сказать, какие факторы играют более важную роль, и как в итоге зависит первичный дефицит бюджета от уровня инфляции. Но это видно на практике. Так, например, в работе Gavrilenkov (1995) для России отмечается тенденция облегчения финансирования бюджетного дефицита с ростом инфляции. В то же время, эффект Оливера-Танци был отмечен на основе анализа латиноамериканских экономик.7
Предполагая определенную зависимость первичного (а значит и операционного) дефицита бюджета от инфляции, уравнение (2.3) можно представить в виде: (2.7) m = D(n)-m{7i)7r
Если большее значение имеют факторы из первой группы, т.е. () 0, то линия бюджетного дефицита будет иметь отрицательный наклон. Рис. 2.2 иллюстрирует простейший случай, когда зависимость дефицита от инфляции является линейной. Здесь может быть до трех равновесных состояний. Например, для случая, когда инфляционные ожидания соответствуют пшотезе совершенного предвидения, устойчивыми будут равновесия низкой или очень высокой инфляции (точки А и С). Равновесие в точке В является неустойчивым.
Предположение о линейной зависимости дефицита от инфляции, очевидно, является ad hoc.8 Если зависимость D{n) является нелинейной, то система может иметь и больше трех стационарных точек. Мы не рассматриваем подобную ситуацию, оставляя данный более сложный случай для дальнейших исследований. Для демонстрации основных характеристик нелинейности рассматриваемой системы вполне достаточно и простейшего случая, представленного на Рис. 2.2. Более важным является то, что в отличие от стандартной версии модели кривой инфляционного налога Лаффера в случае, представленном на Рис. 2.2 равновесие существует всегда: т.е. для любой фискальной политики центральный банк в состоянии поддерживать денежный рынок в стационарном состоянии (возможно, при очень высоком уровне инфляции). Однако опять же, для нелинейной зависимости (тг) теоретически возможна ситуация отсутствия стационарных состояний системы при высоких значения дефицита бюджета. Проводимый ниже анализ сингулярности и бифуркаций системы проводится для простого случая представленного на Рис. 2.2.
Важная особенность, характеризующая нелинейность рассматриваемой системы, состоит в следующем: к какому равновесию будет стремиться система - к точке А (низкая инфляция) или к точке С (очень высокая инфляция) - зависит от первоначальных инфляцион 8 Простейшее обоснование данной гипотезы приводится в работе Смирнов (1997). ожиданий. Следовательно, важная роль здесь может быть отведена монетарной политике, которая, воздействуя на инфляционные ожидания, может привести экономику с данным дефицитом бюджета в состояние низкой инфляции, точку А. В этом аспекте, результат данной модели по духу близок к проблеме нескоординированности (coordination failure) в моделях с множественным равновесием, рассматриваемой в новой кейнсианской экономике.
Последствия перманентного увеличения первичного бюджетного дефицита
Однако, в определенной ситуации увеличения приведенной стоимости сеньоража можно добиться не увеличением, а снижением темпа роста денежной базы, что иллюстрирует существовании возможности выбора между политикой снижения и политикой увеличения темпа роста денежной базы для увеличения приведенной стоимости сеньоража. Ниже будет показано, что для различных значений параметров модели (прежде всего в различных диапазонах значений ставки процента) центральный банк может добиться увеличения приведенной стоимости сеньоража или только за счет снижения, или только за счет увеличения темпа монетарной эмиссии.
Действительно, если в момент времени tA, совпадающий с моментом изменений в фискальной сфере, центральный банк объявит о предстоящем снижении темпа роста денежной базы, то это немедленно приведет к дискретному снижению уровня инфляции и росту (логарифма) объема реальных денежных остатков. До фактического изменения /л в момент времени ts, когда денежный рьшок придет в новое стационарное состояние, инфляция будет снижаться, а реальные денежные остатки будут расти. Это приведет к временному росту величины сеньоража. Несмотря на снижение стационарного объема сеньоража после ts, приведенная стоимость сеньоража может увеличиться.
Как и в ситуации рассмотренной в разделе 3.2, увеличение или снижение приведенной стоимости сеньоража должно определяться значением ставки процента (дисконт фактором), продолжительностью периода времени между объявлением и фактическим изменением монетарной политики, величиной изменения в темпе роста денежной базы и параметрами функции спроса на деньги.
На Рис. 3.2 представлены возможные траектории динамики государственного долга, соответствующие принципу устойчивости фискальной политики (3.5), в случае, когда первичный бюджетный дефицит является кусочно-постоянной функцией времени. Для определенных значений параметров модели и эксперимента (см. примеры в Таблице 1.2 Приложения 2), в частности при высоких значениях ставки процента, перманентное снижение ц может привести к дискретному увеличению bs. В рассматриваемом примере данное увеличе ниє должно быть равным отношению изменения в первичном дефиците бюджета к реальной ставке процента (или изменению в приведенной стоимости первичных дефицитов в общем случае). Ниже будет показано, что для данных значений параметров модели, варьируя величину изменения в темпе роста денежной базы и промежуток времени (ts A), возможность центрального банка увеличить приведенную стоимость сеньоража является ограниченной сверху, если вообще существует. Абстрагируясь от изменений в бюджетном дефиците, если с помощью подобной монетарной политики удается добиться увеличения в приведенной к моменту времени tA стоимости сеньоража, то, испытав дискретное увеличение, bs будет снижаться, пока не достигнет нового равновесного положения (траектория со сплошной линией на Рис. 3.2). Т.к. новое стационарное значение сеньоража ниже первоначального, новое стационарное значение государственного долга также должно снизиться. С учетом увеличения в первичном бюджетном дефиците, равном увеличению в приведенной стоимости сеньоража, bs не испытает дискретное изменение в момент времени tA - фактический объем государственного долга будет снижаться до нового стационарного состояния по устойчивой траектории.
При прочих равных условиях, в случае низких значений ставки процента, снижение стационарного значения сеньоража в будущем может привести к тому, что его приведенная стоимость снизится или останется неизменной. Соответствующие траектории bs изображены на Рис. 3.2 (пунктирная и штрих-пунктирная линии). С качественной точки зрения, последующая динамика bs будет такой же, как и выше (снижение до нового стационарного значения). Однако, вкупе с увеличением первичного дефицита бюджета, мы получим ситуацию, когда фактический объем государственного долга в момент времени tA превосходит уровень, определяемый принципом устойчивой фискальной политики (3.5), т.е. попадает на траекторию неустойчивого роста.
