Содержание к диссертации
Введение
1. Анализ методов управления инвестиционными процессами 7
1.1. Анализ состояния инвестиционной среды в промышленности России 7
1.2. Теоретический анализ финансовых стратегий предприятия 24
1.3. Анализ моделей управления инвестициями 38
Выводы по 1 главе 51
2. Методические подходы инвестора к оценке эффективности работы кредитных учреждений по инвестированию реального сектора экономики 52
2.1. Методика разработки корреляционной модели динамики доходности активов и стоимости пассивов 53
2.2. Методика выбора наиболее привлекательных объектов инвестирования ...63
2.3. Методические подходы к управлению банковским кредитованием инвестиционных проектов 76
Выводы по 2 главе 96
3. Оценка эффективности использования инвестиций предприятиями 97
3.1. Выбор основных показателей эффективности инвестиционных процессов на предприятии 97
3.2. Формирование инвестиционных пакетов на предприятии 107
3.3. Количественная оценка риска комплексного инвестиционного проекта .126
Выводы по 3 главе 132
Заключение 133
Приложения 135
Литература 138
- Теоретический анализ финансовых стратегий предприятия
- Анализ моделей управления инвестициями
- Методика выбора наиболее привлекательных объектов инвестирования
- Формирование инвестиционных пакетов на предприятии
Введение к работе
Одной из наиболее острых проблем современной России остается достижение стабильного экономического роста. В числе факторов, оказывающих непосредственное воздействие на динамику экономического развития, решающая роль, несомненно, принадлежит инвестиционной сфере. Инвестиции затрагивают самые глубинные основы хозяйственной деятельности, определяя процесс экономического роста в целом. В сложившейся ситуации они выступают важнейшим средством обеспечения условий осуществления структурных сдвигов в народном хозяйстве, внедрения современных достижений технического прогресса, повышения качественных показателей хозяйственной деятельности на микро- и макроуровне.
Экономическая ситуация в России в результате происходившего в 90-е годы спада производства, острого платежного кризиса и значительной степени предопределила постоянный недостаток инвестиционных ресурсов, необходимых для развития экономики. При спаде промышленного производства за десять лет реформ в два раза инвестиции в основной капитал сократились в пять раз. Таким образом, глубокий системный кризис, затронувший практически все отрасли экономики России, наиболее серьезно и сильно поразил инвестиционную сферу.
В условиях трансформации экономики в 1990-е годы и перехода к рыночной системе хозяйствования кардинальные изменения произошли и в организации инвестиционного процесса, возникла объективная необходимость формирования принципиально нового механизма финансирования инвестиционной деятельности как на микро-, так и на макроуровне. Это обусловлено рядом обстоятельств: существенным изменением инвестиционного статуса и роли государства и негосударственных структур, разделением их функций в сфере инвестиционной деятельности; значительным сокращением доли централизованных инвестиций в их общем объеме, изменением структуры последних по формам собственности в связи с проведением приватизации; значительным ростом количества объектов инвестирования, изменением состава и соотношения внутренних и внешних источников инвестиций, способов и критериев их распределения.
Отечественные предприятия промышленности, осуществляя вложения, используют преимущественно собственные ресурсы, испытывая проблемы недостатка внешних источников финансирования. Основная причина этого - отсутствие организации деятельности по привлечению инвестиций. Менеджеры предприятий должны представлять себе, какие именно характеристики компаний важны и ценятся инвесторами и обеспечивать управление этими характеристиками.
Суть механизма управления процессом привлечения инвестиционных ресурсов на предприятия состоит в обеспечении согласованности интересов его участников. Именно разработка
механизмов согласования интересов всех участников инвестиционных процессов составляет актуальность исследования. В такой постановке научная задача диссертации сформулирована как разработка методического аппарата эффективного привлечения и распределения инвестиций в организацию конкурентоспособного производства с учетом интересов всех участников инвестиционного процесса.
Степень разработанности научной задачи определялась путем анализа трудов предшественников по данной проблеме. Анализ показал, что исследованием проблем, связанных формированием и распределением инвестиционных потоков, занимались такие зарубежные и отечественные экономисты, как Г. Александер, Ю.Богатин, В. Баранчеев, П. Виленский, В. Грици-на, С.Гржибовский, М.Грачева, Д. Ендовицкий, Н.Комков, Г.Ковалев, Е.Куличков, Е. Патрушева, С. Смоляк, И. Чесноков, В. Швандар и др.
В их работах рассматривались вопросы, касающиеся инвестиционной привлекательности предприятий, различных методических подходов к ее оценке, исследованы проблемы управления инвестиционными рисками предприятия, а также факторами управления стоимостью.
Однако эти проблемы освещены без достаточного учета разнообразия инвесторов, выделения типов вкладчиков по тем требованиям, которые они предъявляют к объектам своего вложения. Недостаточно подробно освещены такие практически важные вопросы, как формирование инвестиционной привлекательности предприятия-реципиента, т.е. цели, задачи, содержание процесса формирования инвестиционной привлекательности с позиций менеджеров предприятий.
Поэтому была определена цель исследования: разработка методического аппарата по организации конкурентоспособного производства на основе привлечения и рационального распределения инвестиций в реальный сектор экономики с учетом интересов всех участников инвестиционного процесса.
В качестве объекта исследования были выбраны коммерческие банки и промышленные предприятия, участвующие в процессе формирования и использования инвестиций процесс формирования и распределения инвестиций, а предмета исследований — методы и модели регулирования экономических отношений, в которые вступают инвесторы и промышленные предприятия в процессе инвестирования.
Для достижения цели потребовалось последовательно решить ряд задач:
1. Проанализировать состояние инвестиционной среды в промышленности России.
Провести теоретический анализ финансовых стратегий предприятия и моделей управления инвестициями.
Разработать методические подходы к оценке эффективности инвестиционных вложений.
Разработать корреляционные модели расчета объема кредитных ресурсов и управления динамикой доходности активов и стоимости пассивов.
Разработать методику выбора наиболее привлекательных объектов инвестирования.
Сформулировать методические подходы к управлению банковским кредитованием инвестиционных проектов.
Уточнить основные показатели, участвующие в управлении инвестиционными процессами на предприятии, а также возможные риски и опасности на пути их реализации.
Исследовать процесс формирования инвестиционных пакетов на предприятии и его информационного обеспечения.
Методически обосновать пути количественной оценки рисков комплексного инвестиционного проекта.
Теоретической и методологической основой исследования послужили работы ведущих отечественных и зарубежных ученых - экономистов в области теории и методологии инвестирования, макроэкономического регулирования инвестиций, организации и управления инвестиционно - инновационными процессами. Методическую базу работы составили научные методы и приемы анализа и синтеза, общей теории систем, экономико-математического моделирования, системного анализа, экспертных оценок и др.
На основе комплексного подхода к решению задач активизации инвестиционной деятельности в отечественной экономике разработаны наиболее существенные результаты, обладающие научной новизной. К ним относятся:
постановка и решение научной задачи по исследованию роли, задач, критериев принятия решений и взаимосвязи этих решений для всех основных участников инвестиционного;
методические подходы к оценке эффективности инвестиционных вложений и управлению банковским кредитованием инвестиционных проектов;
модель оценки объема инвестиционных ресурсов коммерческих финансовых структур;
методика выбора наиболее привлекательных объектов инвестирования на основе корреляционной модели динамики доходности активов и стоимости пассивов и эффективного использования всех инвестиционных источников;
принципы управления инвестиционными процессами на предприятии и их информационного обеспечения;
состав методического обеспечения формирования инвестиционных пакетов на предприятии с учетом оценки риска комплексного инвестиционного проекта;
методические подходы к оценке эффективности использования инвестиций предприятиями.
Практическая значимость выполненной работы заключается в том, что предложенные методы и оценочные модели комплексно решают проблемы активизации инвестирования реального сектора экономики на основе формирования согласованной инвестиционной политики инвесторов и реципиентов. Результаты могут быть использованы на федеральном уровне при разработке государственной стратегии развития экономики, формировании инвестиционной политики, при разработке нормативных и законодательных актов, регламентирующих инвестиционные процессы.
Разработанные методы и модели оценки инвестиционного климата могут быть использованы при определении степени диверсификации инвестиционных ресурсов экономических субъектов с учетом экономической конъюнктуры рынков, а также разработке целевых программ федерального, регионального и отраслевого уровней развития.
Апробация и публикации. Основные положения были апробированы в порядке обсуждения на межвузовских научных и научно-практических конференциях и семинарах: «Страхование инновационных рисков» (Реформы в России и проблемы управления, 2002, Москва), «Интеллектуальные инвестиции» (Актуальные проблемы управления, 2002, Москва).
Основные результаты диссертации опубликованы в 6 научных работ общим объемом 2,46 п. л., из которых автору принадлежит 1,81 п. л.
На защиту выносятся:
Корреляционная модель динамики доходности активов, стоимости пассивов, оценки объема инвестиционных ресурсов и их рационального использования. Постановка и решение научной задачи по исследованию роли, задач, критериев принятия решений и взаимосвязи этих решений для всех основных участников инвестиционного процесса-инвестора.
Методология оценки эффективности инвестиционных вложений, управления банковским кредитованием инвестиционных проектов и выбора наиболее привлекательных объектов инвестирования на основе корреляционной модели динамики доходности активов и стоимости пассивов.
Принципы управления инвестиционными процессами на предприятии и их информационное обеспечение.
Методы оценки эффективности использования инвестиций предприятиями в рамках комплексного инвестиционного проекта с учетом рисков.
Теоретический анализ финансовых стратегий предприятия
Экономический спад середины 70-х годов на Западе, и особенно в США, высокое колебание процентных ставок, инфляция заставили финансовых менеджеров все большее внимание уделять обеим сторонам баланса. Дж. Ф. Синки определяет современную сущность управления активами и пассивами в условиях финансово-промьшшенной интеграции как объединение использовавшихся в течение трех десятилетий отдельных методов управления в один скоординированный процесс. Таким образом, управление активами и пассивами (УАП) в современной организации - согласованное регулирование активов и пассивов.
В контексте планирования УАП - первый шаг инвестиционного института к своим долгосрочным целям и одновременно компонент среднесрочного (от 3 до 12 месяцев) планирования. Binder, Lindquist провели детальный анализ проблем управления активами и пассивами по данным 60 коммерческих банков и финансовых компаний США и установили, что среди финансовых менеджеров существует твердое убеждение, в том, что комитет по управлению активами и пассивами - «наиболее важная управленческая группа, занятая важнейшей функцией банка» [90].
Другие авторы, например, Rose выделяют два направления в управлении активами и пассивами - бухгалтерское и экономическое, - и соответствующие им две модели финансово-промышленной интеграции: бухгалтерскую и экономическую.
Бухгалтерский подход используется в краткосрочной перспективе. Критерием ценности финансово-промышленной интеграции при бухгалтерском подходе является объявленный доход на акцию. Целевой функцией здесь выступает чистый процентный доход (ЧПД) или его относительная величина - чистая процентная маржа (ЧПМ), равная отношению ЧПД к средней величине доходных активов. Целью управления активами и пассивами является максимизация чистого процентного дохе да при заданном уровне риска или, наоборот, минимизация риска при заданном уровне чистого процентного дохода. Бухгалтерская модель УАП ориентирована на обеспечение объявленной прибыли на акцию в условиях возможных неожиданных изменений процентной ставки, приводящих к изменениям ЧПД Экономический подход используется для долгосрочных решений. Критерием ценности финансово-промышленной интеграции при экономическом подходе выступает рыночная стоимость собственного капитала, которая вычисляется как разница между рыночной стоимостью активов и пассивов. Целью УАП в этом случае является максимизация собственного капитала при заданном процентном риск; или сохранение собственного капитала на определенном уровне при максимальном процентном риске. Во втором варианте экономическая модель ориентирована на снижение чувствительности собственного капитала к изменению процентных ставок. Несмотря на то, критерии оптимальности при бухгалтерском и экономическом подходе к УАП отличаются, эти критерии можно считать согласованными, а подходы рассматривать как дополняющие, а не как замещающие друга. У экономической модели временной горизонт прогнозирования шире, чем бухгалтерской модели. Кроме того, экономическая модель более полно учитывает процентный риск, так как учитывает внебалансовую деятельность. В финансовой практике экономический подход применяется реже, так как использовать его труднее. Т. W. Koch [51] полагает, что управление активами и пассивами должно включать оба подхода и состоять в следующем. Стабилизация или увеличение чистого процентного дохода. - Стабилизация или увеличение рыночной стоимости финансово-промышленного комплекса - Получение доходов, не связанных с процентами. Контроль за затратами, не связанными с выплатой процентов. - Снижение налогов. - Поддержание качества банковских ссуд. - Обеспечение требований по ликвидности. Приобретение достаточного капитала
Стратегии, используемые в рамках бухгалтерского или экономического подходов, требуют применения различных математических методов, сложность которых в финансовой практике варьируется в широком диапазоне, начиная от использования простых арифметических операций (расчет стоимости активов и пассивов) и заканчивая использованием сложных методов прогнозирования и оптимизации (формирование портфеля ценных бумаг). В результате вырабатываются проекты решений для управления инвестиционными ресурсами в условиях финансово-промышленной интеграции или комитета по управлению активами и пассивами по изменению структуры активов и пассивов.
Одной из важнейших особенностей состояния финансовой системы в современной России является отсутствие важнейших составляющих финансового рынка, какими являются рынки производных финансовых инструментов и срочных контактов. Финансовый кризис августа 1998 г. не только привел к полному краху валютный фьючерсный рынок, но и убил надежду на появление в ближайшем будущем в отечественной финансовой практике таких широко распространенных на Западе видов финансовых операций, как фьючерсные контракты, опционы, процентные свопы, кредитные опционы, и др. Все эти производные финансовые инструменты были разработаны на Западе с целью управления активами и пассивами (УАП) финансовых институтов по критерию минимального процентного риска. Следствием такого положения дел является наличие сильных ограничений у отечественных финансовых институтов на возможный арсенал используемых методов УАП.. .
Из множества причин, объективно определяющих сложность реализации эффективного УАП, следует выделить две, имеющие наиболее актуальный характер: Прогнозирование процентных ставок и управляемость активов и пассивов. Недостаточная точность всех существующих методов прогнозирования процентных ставок хорошо известна и объективно обусловлена. Удовлетворительно эта задача решается только при использовании стратегии сохранения чистого процентного дохода или стоимости собственного капитала за счет использования хеджирования. Что касается управляемости активов и пассивов, то даже при условии абсолютно точного прогноза процентных ставок и точном решении задачи синтеза оптимальной структуры активов и пассивов достижение этой оптимальной структуры активов и пассивов на практике, (переход от существующей (реальной) структуры к оптимальной часто не может быть осуществлен, так как противоречит интересам финансово-промышленной интеграции в целом, которые формируются из аналогичного предвидения изменения ставок.
Анализ моделей управления инвестициями
Традиционно, под эффективностью понимается соотношение результата и затрат для его достижения. В отношении управления инвестициями в условиях финансово-промышленной интеграции под эффективностью понимается соотношение дохода или прибыли от размещения инвестиционных ресурсов (доходности актиюв) и затрат, связанных с привлечением и обслуживанием привлеченньк инвестиционных ресурсов.
Таким образом, задача повышения эффективности управления инвестиционными ресурсами в конечном итоге представляет двуединую задачу обеспечения роста доходности активов при уменьшении стоимости пассивов. Любые колебания процентных ставок вызывают изменения дохода и расхода инвестиционных институтов, которые, в свою очередь приводят к изменениям показателей прибыльности участников финансово-промышленной интеграции. При одних и тех же изменениях процентных ставок изменения рентабельности разных промышленных организаций и инвестиционных институтов в различных финансово-промьшшенных объединениях существенно отличаются R.L. Olson и Н.М. Sollenberger [116] выделили три фактора, определяющих степень изменения эффективности деятельности инвестиционного института: изменение уровня процентной ставки; общий объем активов и пассивов; структура активов и пассивов.
Под структурой активов и пассивов понимается наличие определенных видов акта зов и пассивов и их относительная стоимостная доля в суммарной стоимости работающих активов или платных пассивах плюс собственный капитал. Очевидно, что при одинаковой структуре баланса у двух организаций одни и те же изменения в процентных ставках будут приводить к тем большим изменениям в прибыли, чем больше объем активов и пассивов. При постоянстве структуры активов и пассивов полная пропорциональность сохраняется в изменениях налогооблагаемой прибыли, что может нарушаться для чистой прибыли из-за особенностей действующей системы налогообложения.
Задачи роста эффективности инвестиционной деятельности или сохранения ее на определенном уровне в условиях меняющихся процентных ставок требуют от финансовых менеджеров выработки определенных решений по управлению структурой активов и пассивов. Цена ошибочных решений при этом тем выше, чем выше итог баланса. Принципиальная невозможность абсолютно точного прогноза изменения ставок и возникающий в связи с этим риск недополучения или снижения прибыли, вызывают необходимость управления этим риском. Таким образом, методы управления структурой активов и пассивов должны обеспечивать определенную, допустимую величину риска или его снижение до минимально возможного уровня.
К наиболее ранним научным работам по управлению активами следует отнести работы по оптимизации портфеля ценных бумаг и, прежде всего, основополагающую статью Н.М. Markowitz [111]. Метод Н.М. Markowitz и более поздние аналогичные статистические методы невозможно использовать без существенных изменений и доработок для управления активами и пассивами организации и только по критерию доходности. Корректировки этого метода должны коснуться возможности ввода ограничений на объёмы денежных потоков или оборачиваемость средств по покупке и продаже. Также необходимо ввести ограничения на определенные соотношения в стоимости групп и отдельных выпусков ценных бумаг портфеля, предусмотреть возможности включения в портфель ценных бумаг с нулевой доходностью и использования отрицательных значений доходности и др. Еще более проблематично использование методов оптимизации портфеля ценных бумаг для УАП по крите риям стоимости собственного капитала. Эти обстоятельства привели к тому, что методы УАП на основе созданных ранее методов оптимизации портфеля ценных бумаг не полмили широкого распространения в России.
Использование этих методов в западных инвестиционных институтах, возможно, реализуется в действительности, а отсутствие публикаций о них можно объяснить жесткой конкуренцией в инвестиционно-финансовой сфере и действующей в связи с этим коммерческой тайной. Это дополнительно подтверждает актуальность и высокую практическую значимость рассматриваемой задачи..
В инвестиционной системе современной России отсутствуют рынки производных финансовых инструментов. Этот важнейший фактор, а также недостаточная развитость рынка ценных бумаг не позволяют российским финансовым организациям использовать для управления активами и пассивами разнообразный арсенал широко используемых на Западе методов короткого и длинного хеджирования на основе фьючерсов. Недостаточная развитость финансовой системы России в настоящее время не позволяет использовать такие методы УАП, как своп-сделки, кредитные опционы, кредитные контракты типа «кэп», «флор», «коридор» и др. В связи с этим, методы УАП на основе производных и срочных финансовых инструментов в данной работе не рассматриваются.
Одним из двух наиболее распространенных методов управления активами и пассивами инвестиционных институтов, «направленным на то, чтобы стабилизировать или улучшить прибыль», является метод на основе модели баланса, или GAP [40, 56, 64]. GAP определяется как разница в денежном выражении между чувствительными к процентной ставке активами и чувствительными к процентной ставке пассивами (RSL): Дисбаланс (GAP) =RSA-RSL 1.4. RSA определяется как денежная стоимость активов, которые либо погашаются, либо могут переоцениваться в течение определенного периода времени. Аналогично, RSL определяется как денежная стоимость пассивов, которые либо погашаются, либо могут переоцениваться в течение определенного отрезка времени. Если начало периода времени относится к будущему, то дисбаланс называется периодическим, если же начало периода совпадает с текущим временем, то дисбаланс называют совокупным. Периодические дисбалансы показывают время потенциальных изменений дохода в зависимости от изменения процентной ставки. Совокупный дисбаланс измеряет общий процентный риск за весь рассматриваемый период.
Существо влияния дисбаланса на процентную прибыль при изменении процентных ставок заключается в следующем [35]. Отрицательный дисбаланс показывает, что у инвестиционных институтов больше пассивов, чувствительных к процентной ставке, чем аналогичных активов. Когда процентная ставка вырастает за какой-то период времени, инвестиционный институт выплачивает бо лее высокую процентную ставку по всем переоцениваемым пассивам и получает больший доход по всем переоцениваемым активам. Если все ставки одновременно поднимаются на одну и ту же величину, затраты по выплате процентов растут быстрее, чем доход в виде процентов, поскольку пропорционально больше пассивов переоценивается. Таким образом, процентная прибыль падает. Когда в какой-то момент времени процентные ставки снижаются, то больше пассивов, чем активов, переоцениваются по более низким ставкам, средний спрэд возрастает и чистый доход в виде процентов увеличивается.
Положительный дисбаланс показывает, что у инвестиционных институтов больше активов,, чувствительных к процентной ставке, чем пассивов. Когда растет процентная ставка, доход в виде процентов поднимается быстрее, чем затраты по выплате процента, поскольку пропорционально больше активов переоценивается. Аналогичным образом увеличиваются спрэд и процентная прибыль. Снижение процентных ставок дает противоположный эффект. Доход в виде процентов падает ниже, чем затраты по выплате процентов, что приводит к снижению спрэда банка и процентной прибыли.
Если инвестиционный институт имеет нулевой дисбаланс, чувствительные к процентной ставке активы и пассивы равны и одинаковые изменения процентной ставки не влияют на процентную прибыль. Однако даже при нулевом дисбалансе доходы от активов могут меняться относительно издержек по выплате процентов из-за изменения формы кривой доходности и не синхронности изменения базисных ставок кредитования по активам и пассивам с плавающими ставками.
Методика выбора наиболее привлекательных объектов инвестирования
Разработка метода выбора объектов инвестирования осуществлена на основе положений инвестиционного менеджмента управляющей компании, анализа известных подходов и постановка задачи выбора, структуризации решаемой задачи и оценивании частных показателей инвестиционной привлекательности, упорядочения объектов с использованием метода анализа иерархий. Основные положения инвестиционного менеджмента управляющей компании Анализ теории и практики инвестиционного менеджмента в развитых странах и учет российских особенностей позволяют представить инвестиционный процесс или процесс принятия инвестиционных решений управляющей компании как следующую последовательность взаимосвязанных этапов: 1. Выбор инвестиционной политики. Этот этап включает определение цели инвестиций и выбор потенциальных видов финансовых активов для включения в портфель. Поскольку для рациональных инвестиционных стратегий существует пряная связь между риском и доходностью, то не следует выбирать цель - «сделать большие деньги», особенно в условиях «тонкого» российского фондового рынка. Следует помнить, что в указанной ситуации стремление получить большую прибыль может с определенной вероятностью привести к большим потерям. Цели инвестирования должны формулироваться с учетом как доходности, так и риска. С учетом инвестиционной привлекательности предприятий промышленности часть средств будет, безусловно, в перспективе направляться в этот сектор в виде прямых долгосрочных инвестиций. Эта часть активов будет представлять собой долгосрочную часть инвестиционного портфеля. Оставшаяся часть средств с целью поддержания ликвидности портфеля будет направляться в высоколиквидные активы: государственные ценные бумаги и ликвидные акции ведущих российских предприятий (blue chips). Очевидно, что какая-то часть средств высоколиквидной части портфеля будет храниться на депозитах в бань ах высшей категории надежности. 2. Анализ и выбор наиболее инвестиционной привлекательных предприятий малого и среднего бизнеса. Для решения данной задачи необходимо разработать системную методологию выбора объектов инвестиций, в основу которой будет положено использование системных методов решения сложных слабоструктурированных проблем. В рамках решения данной задачи необходимо разработать технологию осуществления прямых инвестиций. 3. Формирование структуры инвестиционного портфеля. Данный этап инвестиционного процесса (portfolio construction) включает определение конкретных актовое для вложения средств, пропорций распределения инвестируемого капитала между активами, а также определение горизонтов ин вестирования. Для достижения указанных целей необходимо разработать методологию формирования инвестиционного портфеля интервального ПИФа, что, в свою очередь, предполагает решение следующих задач: - распределение ресурсов между долгосрочной и высоколиквидной частями портфеля; - выбор наиболее инвестиционно привлекательных активов в высоколиквидную часть портфеля на основе использования лексикографических критериев; - разработку многофакторной модели динамики стоимости активов на основе использования аппарата теории нечетких множеств; - определение оптимальной структуры портфеля на основе использования методов нечеткого математического программирования. 4. Управление инвестиционным портфелем (portfolio revision). Методологическую основу управления должен составлять итерационный подход, предполагающий периодическое повторение трех предьщущих этапов по мере изменения тенденций на различных сегментах рынка капиталов.
В этой связи информационной базой для управления инвестиционным портфелем должны быть результаты прогнозирования динамики фондовых индикаторов, результаты прогнозирования долгосрочных тенденций на различных сегментах рынка капиталов, а также результаты заблаговременного прогнозирования кризисных ситуаций. Все это вьвывает настоятельную необходимость в разработке соответствующего методического аппарата. Анализ известных подходов и постановка задачи выбора
Определение обобщенной оценки, количественно характеризующей инвестиционную привлекательность актива, представляет собой сложную проблему [47,48,51,90]. Формально задача выбора объектов инвестирования [93, 6] относится к классу задач многокритериальной оптимизации и формально сводится к задаче выбора решений по векторному показателю. Основная трудность заключается в «скаля-ризации» значительного числа различных частных показателей, которые различаются как по смыслу, так и по размерности. Компонентами вектора Х={Х1, ..., Хш}, характеризующего инвестиционную привлекательность предприятия, является частные показатели инвестиционной привлекательности, измеряемые в различных шкалах — количественных (абсолютной, интервалов, отношений), порядковых (в том числе, балльных), номинальных, имеющие различную физическую размерность.
Для решения задачи определения обобщенной оценки инвестиционной привлекательности актива (предприятия) можно воспользоваться следующими основными подходами.
Первый подход основан на применении методов многокритериальной оптимизации, в основе которых лежит использование экспертной информации различного рода (качественной и количественной) о важности частных показателей Xi (i = l, т). Классификация и общая характеристика методов многокритериальной оптимизации приведены в [51,87,93]. Значительная часть этих методов сводится к установлению вида свертки компонент вектора X в некоторый скалярный показатель flX). При этом оптимальной считается стратегия (альтернатива, план, объект и т.п.), обеспечивающая экстремум функции f(X). Наиболее распространенными являются следующие виды сверток (обобщенных, глобальных, агрегированных критериев):
Если частные показатели неоднородны, то их вначале целесообразно преобразовать в однородные, используя тот или иной прием из описанных в [51, 93]. Однако «свертки» (2.24.), (2.25.) и (2.27.) можно использовать и для неоднородных показателей Xi, при этом коэффициенты ш играют более сложную роль — они учитывают не только относительную важность частных показателей Xi, но и их «физическую» размерность. Методы определения коэффициентов важности подробно изложены в [87,93].
Основным недостатком данного подхода является, что он не позволяет учитывать иерархическую структуру зависимости результирующего показателя инвестиционной привлекательности предприятия от значений (оценок) частных показателей.
Второй подход основывается на применении методов многомерного статистического анализа (МСА), суть которого заключается в следующем. Пусть имеется дескриптивная модель формирования инвестиционной привлекательности, представляющая собой регрессионную (или иную) зависимость среднего значения результирующего показателя инвестиционной привлекательности Уср от некоторого набора значений параметров х =f(xl,.... хт).
Тогда правило отбора становится тривиальным: в первую очередь выбираются те предприятия, у которых прогнозируемые в соответствии с выражением (2.31.) значения результирующего показателя являются максимальными (предполагается, что большие значения Уср предпочтительнее меньших).
Зачастую результирующий показатель инвестиционной привлекательности может быть выражен лишь в качественной (номинальной) шкале - «выгоден»-«невыгоден» и т.п. В этом случае задача выбора наиболее привлекательного предприятия сводится, по существу, к задаче распознавания образов или задаче классификации с обучением.
Формирование инвестиционных пакетов на предприятии
Одним из допущений, которые принимались при рассмотрении задачи о получении наиболее оптимального распределения капиталовложении в микросреду предприятия, являлось использование только собственных средств (реинвестирование собственной прибыли). Между тем, вопрос об эффективности привлечения внешних средств не менее важен при стратегическом планировании развития предприятия малого и среднего бизнеса.
Существуют следующие формы финансирования, действующие на территории Российской Федерации: собственные финансовые ресурсы; внутрихозяйственные резервы инвесторов; заемные финансовые средства; лизинговое финансирование; инвестиционные ассигнования (источники - различного рода местные и дарственные бюджеты и внебюджетные фонды); иностранные и международные инвестиции (кредиты Всемирного банка, Европейского банка реконструкции и развития, средства международных фондов, агентств и крупных страховых компаний). Вышеуказанную классификацию можно детализировать, однако для целей данной работы предлагается разделить все возможные формы финансирования на две группы по следующему признаку: условием финансирования является участие внешней стороны в последующих прибылях, или необходимость возврата пол; генных средств с оговоренным процентом. Первый случай можно реализовать в целевой функции брутто-денежного потока без изменений - вопрос распределения полученной прибыли решается на более высоком уровне стратегического планирования (советом директоров). В функции системы управления комплексной инвестиционной деятельностью предприятия входит только задача определения лучшей схемы размещения имеющихся средств для оценки экономического эффекта инвестирования. Кроме того, инвестиции извне, как правило, производятся в конкретные сферы (направления) деятельности предприятия, что не требует дальнейшей оптимизации. Во втором случае использования заемных финансовых средств целевую функцию брутто-денежного потока предлагается модифицировать с целью учета специфики такого финансирования.
Введем следующие обозначения Ксс1"—допустимый уровень капиталовложении в развитие ресурсной базы предприятия, источником которых являются собственные средства; Кзс — уровень капиталовложении принятый при данной стратегии развития, источником которых являются заемные средства; Кзс1"3 _ максимально допустимый объем привлекаемых заемных средств; а - годовая процентная ставка по кредиту; Тзс - период, на который предоставляются заемные средства (длительность кредита). Очевидно, что в первую очередь следует распределить собственные средства и только после этого рассматривать вопрос о привлечении заемных средств. Методика полагает первоначальное определение значения целевой функции 7? при оптимальном распределении всех собственных средств предприятия Ксс1 . Суммарный объем капиталовложений в микросреду предприятия, участвующий на данном шаге будет равен К = Ксстах + Кзс 3.1. Ограничение для целевой функции будет записываться в виде 0 Кзс Ксстах 3.2. Однако, было бы неверным применять выражение (3.1.) и в самой целевой функции. Структура операции кредитования предполагает наличие лага между временем получения кредита и сроком его возврата, а в целевой функции учитываются именно возвращаемые суммы и их сроки (для этого вводится коэффициент дисконтирования). Одновременно с этим, возвращаемая сумма должна увеличиваться на оговоренный процент.
Реальная ситуация на рынке кредитов характеризуется большим разнообразием условий предоставления заемных средств. При такой постановке задачи необходимо будет рассматривать несколько кредитов со своими предельными объемами КзсоПрсд, сроками предоставления T3cj, а также годовыми процентными ставками ctj. В этом случае, на каждом шаге следует производить определение наиболее привлекательного вида кредита путем сравнения AZ,, полученного для каждого из возможных вариантов.
Более сложным представляется вопрос рассмотрения кредитов, условия предоставления которых характеризуются определенной дискретностью предоставляемых сумм. В таком случае, может оказаться так, что для получения необходимой суммы АКшаг, определенной для данного шага привлекается несколько большая сумма (равная заданной дискретности). Необходимость погашения излишка, не подкрепленная увеличением целевой функции, снижает общую эффективность кредитования. Такой вариант представлен на рис. 3.4. (график Z )- Методика попарного сравнения, описанная ранее, может дать ошибочное решение. Вопрос решения такого частного случая является темой дальнейших исследований.
В настоящее время экономическое положение некоторых предприятий не позволяет им выделять значительные средства для реализации инвестиционного процесса, ввиду ограниченности собственных финансовых ресурсов, как показывает практика, инновационные инвестиции в реальный сектор экономики требуют крупных капиталовложений. Поэтому наличие принципа самофинансирования позволит предприятиям выжить в жестких условиях недостатка финансовых ресурсов. По нашему мнению самофинансирование закономерно обуславливает реализацию концепции комплексного инвестиционного проектирования.
Инвестиционная политика предприятия, направленная на реализацию концепции комплексного инвестиционного проектирования имеет ряд существенных преимуществ, по сравнению с реализацией самостоятельных локальных инвестиционных проектов.
К несомненным преимуществам комплексного инвестиционного проектирования можно отнести следующие. Реализация комплексного инвестиционного проекта позволяет существенно сократить первоначальные инвестиции при получении запланированного дохода, по окончании срока жизни проекта, а также предоставляет возможность увеличить экономическую эффективность инвестиционной деятельности промышленного предприятия, посредствам получения дополнительного дохода при неизменной величине первоначальных инвестиций.
Наличие краткосрочных высокорентабельных проектов в комплексе позволяет не только ликвидировать неплатежеспособность по основному проекту в критические моменты времени, но и эффективно используя временно свободные денежные средства, поступившие от реализации вспомогательных проектов, получать дополнительный доход, усиливающий конечный финансовый результат реализации комплексного инвестиционного проекта.
Использование концепции комплексного инвестиционного проектирования предоставляет предприятию, в условиях ограниченных собственных ресурсов и отсутствия способности заимствования денежных средств, возможность реализации стратегического основного проекта, направленного на развитие производства в долгосрочном периоде времени.
В условиях транзитивной экономики предприятие не всегда способно реализовать изолированно стратегический проект. Во-первых, из-за значительной величины требуемых первоначальных инвестиций, во-вторых, увеличение инфляционной премии для долгосрочного проекта во времени провоцирует увеличение нормы дисконта основного проекта и способствует продлению дисконтированного срока окупаемости инвестиций, что в свою очередь приводит к формированию порочного круга, дальнейшему увеличению инфляционной премии и продлению срока окупаемости инвестиций и так далее. Осуществление инвестиционной политики предприятия, направленной на реализацию концепции комплексного инвестиционного проектирования позволяет устранить указанный недостаток.
Концепция комплексного инвестиционного проектирования позволяет рационализировать процесс использования собственных финансовых ресурсов и тем самым, не прибегать к заимствованию средств в целях осуществления инвестиционной деятельности. Использование в инвестиционных целях чистого дисконтированного дохода проектов-доноров, как одного из основных собственных источников финансирования предприятия, предоставляет возможность хозяйствующему субъекту не вступать в кредитные отношения и сохранить свою независимость в современных условиях.
В условиях транзитивной экономики использование концепции комплексного инвестиционного проектирования позволяет существенно снизить проектные риски, путем диверсификации финансовых ресурсов.
