Содержание к диссертации
Введение
ГЛАВА 1. Теоретико-методологические положения экономического анализа слияний / поглощений компаний 12
1.1. Сущность, экономические причины и классификация сделок слияния /поглощения 12
1.2. Анализ состояния и тенденций развития процессов слияний и поглощений в Российской Федерации 29
1.3. Оценка возможности и целесообразности слияний и поглощений на различных этапах жизненного цикла компаний. Классификация рисков М&А 43
1.4. Сущность и содержание системы интеграционного (экономического) анализа хозяйствующих субъектов 59
ГЛАВА 2. Информационное и правовое обеспечение экономического анализа слияний / поглощений компаний 85
2.1. Систематизация правовой базы экономического анализа слияний и поглощений компаний, оценка ее достаточности и адекватности 85
2.2. Раскрытие актуальных вопросов слияния и поглощения компаний в отечественных и международных стандартах учета 105
2.3. Проблемы представления в финансовой отчетности компании информации о сделках слияния / поглощения 121
2.4. Источники информационного обеспечения анализа слияний и поглощений компаний 136
ГЛАВА 3. Разработка организационно-методических положений экономического анализа слияний и поглощений компаний 148
3.1. Система показателей экономического анализа слияний и поглощений компаний 148
3.2. Анализ инвестиционной привлекательности компании-цели с позиций мотивационного подхода 162
3.3. Методические подходы к анализу эффективности слияния / поглощения компаний 186
ЗАКЛЮЧЕНИЕ 204
СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАННОЙ ЛИТЕРАТУРЫ 216
ПРИЛОЖЕНИЯ 235
- Сущность, экономические причины и классификация сделок слияния /поглощения
- Систематизация правовой базы экономического анализа слияний и поглощений компаний, оценка ее достаточности и адекватности
- Система показателей экономического анализа слияний и поглощений компаний
Введение к работе
Актуальность темы исследования. Становление мировой экономики как глобальной системы хозяйствования влечет за собой активизацию интеграционных процессов на уровне хозяйствующих субъектов. Наиболее распространенным механизмом объединения компаний является механизм слияний и поглощений (М&А). Согласно результатам исследований мировых аналитических рейтинговых агентств, последние годы по динамике интеграционных процессов отмечены как период «новой волны» слияний и поглощений, пик которой приходится на 2006 — 2007 гг. Среди стран Восточной и Центральной Европы в течение последних пяти лет абсолютным лидером по объему сделок М&А, в количественном и стоимостном выражении, является Россия. Однако следует отметить еще одну тенденцию: показатели эффективности интеграционных процессов остаются низкими: 61% всех слияний и поглощений не окупает вложенных в них средств; 57% компаний, образованных путем объединения, отстают по показателям своего развития от других аналогичных представителей данного рынка.
Большая часть научных исследований в области М&А ведется с позиции менеджмента, то есть рассматриваются проблемы организации и проведения сделок и общие подходы к управлению интегрированной компанией. Следует отметить, рациональное управление М&А становится возможным при условии создания эффективной системы его учетно-информационного и контрольно-аналитического обеспечения. Одним из важных, но недостаточно разработанных разделов этой системы является комплексный экономический анализ слияний / поглощений компаний.
Степень научной разработанности проблемы. Существенный вклад в разработку решения проблем объединения компаний внесли Р. Брейли, Ю.Ф. Бригхэм, Дж. К. Ван Хорн, Т.Дж. Галпин, П. Гохан, А. Дамодаран, Е. Ким, Т. Коупленд, Д. Крайлингер, С. Майерс, Р. Мун, Дж. Нельсон, Б. Нил, Р. Пайк, Б. П. Пети, Р. Ролл, С. Росс, М. Хэндон, М.С. Эрхардт. Не менее значителен вклад в исследование вопроса отечественных ученых — СВ. Гвардина, Ю.В. Иванова, И.В. Ивашковской, Ю.В. Игнатишина, В.В. Ковалева, И.А. Никоновой, В.В. Патрова, СИ. Пучкова, А.Д. Радыгина, Н.Б. Рудык, Г.В. Савицкой, Е.В. Семенковой, И.Н. Чекуна, Р.Н. Шамгунова, А.Д. Шеремета, P.M. Энтова и др. Нельзя не отметить значимость концепции
жизненных циклов организации при изучении интеграционных процессов, существенный вклад в разработку которой внесли И. Адизес, Г. Минцберг, Б. Скотт, В.Р. Тоберт. Следует отметить и имена российских ученых: Е.И. Кушелевича, О.Ю. Серовой, СР. Филоновича, Г.В. Широковой.
В настоящее время существует целый спектр методических подходов к исследованию эффективности деятельности компании. Следует выделить имена ученых и экономистов-практиков: Ю.Н. Бердниковой, Ю.С. Валеевой, М.А. Бахрушиной, Д.А. Ендовицкого, Ю.И. Ефимычева, А.П. Иванова, Н.С. Исаевой, А.Н. Исаенко, Н.Н. Илышевой, В.В. Ковалева, СИ. Крылова, А.В. Малеевой, Н.П. Любушина, В.А. Лубкова, В.В. Панкова, Д.А. Плехова, А.В. Савцовой, Н.Ю. Трясциной, Л.А. Ушвицкого, А.Д. Шеремета, В.Г. Ши-робокова - авторов методических подходов к анализу различных аспектов эффективности деятельности компаний, которые, с нашей точки зрения, могут быть использованы в процессе обоснования решения как об уровне инвестиционной привлекательности компании-цели М&А, так и об уровне эффективности деятельности объединенной компании.
Однако, характеризуя степень научной разработанности проблемы исследования, следует отметить отсутствие системного комплексного подхода при формировании концепции экономического анализа слияний и поглощений. При проведении М&А применяются стандартные подходы (например, отдельно взятые методики инвестиционного или внешнего финансового анализа (П. Гохан, А. Дамодаран, Ю. Игнатишин)), не учитывающие многоас-пектность и сложность процессов интеграции, наличие системы ограничений в виде цели, характера, направления слияния / поглощения, степени доступности информации - факторов, определяющих специфику и содержание экономического анализа слияний и поглощений компаний. Кроме того, недооценен тот факт, что интеграция включает несколько самостоятельных этапов, задачи анализа для каждого из которых различны, что предполагает и различие в системе показателей, в информационной базе, обусловливает их сложную структуру.
Мало освещены в российских исследованиях данной тематики и вопросы формирования достоверной учетной информации для целей анализа, которая находит отражение, прежде всего, в бухгалтерской отчетности интегрированной компании, сформированной в соответствии с положениями российских и международных стандартов бухгалтерского учета.
Актуальность указанной проблемы, ее научно-практическая значимость и, вместе с тем, недостаточная разработанность в российских условиях определили выбор темы диссертационного исследования, его цель и задачи.
Диссертационная работа выполнена в соответствии с одним из направлений научных исследований Воронежского государственного университета (ВГУ) «Система учетно-финансового и контрольно-аналитического обеспечения управления бизнес-процессами, инвестиционной деятельностью и корпоративными отношениями хозяйствующих субъектов», утвержденного Научным советом ВГУ, а также по теме НИР, выполняемой в рамках тематических планов по заданиям Министерства образования и науки РФ «Исследование динамики, факторов и механизмов стратегического управления социально-экономического развития региона (номер государственной регистрации 012.0411815).
Цель и задачи диссертационного исследования. Целью диссертационной работы является разработка теоретико-методологических и организационно-практических положений экономического анализа слияний / поглощений компаний, которые обеспечивают решение важных задач в рамках эффективного управления интеграцией с учетом особенностей отечественной бизнес- и правовой среды, состояния и тенденций развития бухгалтерского учета и отчетности.
Исходя из цели исследования, в работе поставлены следующие задачи, определяющие структуру диссертации:
систематизировать понятийный аппарат; с учетом выявленных особенностей М&А уточнить определение сделок слияния / поглощения (с обоснованием целесообразности использования междисциплинарного подхода); скорректировать классификацию М&А в соответствии с потребностями учетно-аналитической деятельности; определить факторы, влияющие на динамику и эффективность слияний / поглощений;
оценить целесообразность проведения слияния / поглощения компании на различных этапах ее жизненного цикла с целью определения «точек контроля» на каждом этапе; систематизировать риски М&А;
раскрыть содержание и представить в виде блок-схемы систему комплексного экономического анализа слияний / поглощений компаний, обосновать целесообразность использования концепции жизненных циклов интеграции при г^азработкесистемьіинтефационного (экономического) анализа (ИЭА);
разработать этапы, процедуры и порядок научного обеспечения комплексного экономического анализа слияний / поглощений компаний и сформулировать методические рекомендации по оценке синергического эффекта; предложить оригинальные аналитические показатели, используемые в анализе эффективности сделок М&А;
разработать методику анализа инвестиционной привлекательности компании-цели М&А, обосновать целесообразность применения мотиваци-онного подхода;
систематизировать нормативно-законодательную базу М&А, оценить ее достаточность и эффективность; провести сравнительный анализ положений российских и международных стандартов учета в области М&А, выявить «узкие места»; сформулировать проблемные аспекты формирования информационной базы ИЭА; определить ее особенности.
Область исследования.- Исследование соответствует п. 1.12 «Инвестиционный, финансовый и управленческий анализ», п. 1.10 «Особенности формирования бухгалтерской и статистической отчетности», специальности 08.00.12 - Бухгалтерский учет, статистика паспорта специальностей ВАК России.
Предмет исследования. Предметом диссертационного исследования являются совокупность теоретических и научно-методических положений комплексного экономического анализа слияний / поглощений хозяйствующих субъектов.
Объектом диссертационного исследования является финансово-экономическая и инвестиционная деятельность предприятий пищевой промышленности, в том числе ОАО «Пивзавод «Воронежский» (филиал ОАО «Пивоваренная компания «Балтика» - «Балтика-Воронеж»), ОАО «Ярпиво», на примерах которых изучались особенности организации экономического анализа слияний и поглощений компаний, а также апробировалась предлагаемая методика анализа.
Теоретической и методологической основой диссертационного исследования являются разработки зарубежных и отечественных ученых в области экономического анализа, финансового менеджмента и бухгалтерского учета. В качестве базовой была использована концепция системного подхода, изложенная в трудах М.И. Баканова, СБ. Барнгольц, Л.Т. Гиляровской, М.В. Мельник, А.Д. Шеремета; концепция жизненного цикла организации
И. Адизеса, Г. Минцберга и др. При оценке методических подходов к анализу эффективности М&А за основу взята концепция временной стоимости денег. В работе использовались следующие методы исследования: общенаучные (анализ, синтез, индукция, дедукция, аналогия, сравнение), специальные (группировка, балансовый метод, аналитические таблицы, метод средних величин, методы факторного анализа, регрессионный анализ, дисконтирование и наращивание, метод оценки денежных потоков, приемы горизонтального, вертикального, трендового анализа и др.).
Методика исследования включала изучение, обобщение, оценку накопленных знаний и опыта зарубежной и отечественной теории и практики, выполнение расчетно-аналитических процедур в отношении оценки эффективности М&А, оценки уровня инвестиционной привлекательности целевой компании; определении цели и задач, информационной базы, организационных основ анализа; апробацию полученных результатов на объектах исследования.
Информационной базой исследования, помимо трудов отечественных и зарубежных ученых, послужили законодательные и нормативные акты Российской Федерации, разработки Министерства финансов РФ, международные нормативные акты в области стандартизации учета и финансовой отчетности, материалы научных конференций, статистические данные, представленные в периодических изданиях, а также на официальных сайтах международных аналитических агентств, бухгалтерская отчетность, планово-экономическая информация компаний ОАО «Пивзавод «Воронежский», ОАО «Ярпиво».
Научная новизна работы состоит в решении важных теоретических и организационно-методических проблем экономического анализа слияний / поглощений компаний, имеющих существенное значение в процессе принятия управленческого решения о возможности, целесообразности, эффективности М&А (в зависимости от жизненного цикла интеграции). В процессе исследования получены следующие научные результаты, выносимые на защиту:
-уточнена экономическая природа интеграционных процессов, сформулировано комплексное определение сделок слияния / поглощения, отличающееся от уже известных тем, что объединяет три подхода к раскрытию их сущности: юридический, бухгалтерский, экономический; предложены новые
классификационные признаки аналитической группировки М&А; а также систематизированы факторы, влияющие на динамику и характер слияний и поглощений;
разработана и обоснована концепция интеграционного анализа (экономического) анализа слияния и поглощения компаний (ИЭА), отличающаяся от существующих подходов к анализу М&А системностью и комплексным характером, ориентацией на концепцию жизненных циклов, а также учитывающая специфику сделки М&А (тип интеграции, характер, наличие как минимум трех объектов анализа);
предложена авторская методика анализа инвестиционной привлекательности компании-цели М&А, отличающаяся от других тем, что за основу взят мотивационный подход, а именно, обоснование инвестиционной привлекательности целевой компании, выделение ее критериев, с позиции мотива слияния / поглощения; предложен алгоритм расчета коэффициента инвестиционной привлекательности компании-цели М&А;
-разработаны блок-схемы организационного обеспечения как ИЭА в целом, так и отдельно анализа инвестиционной привлекательности компании-цели М&А для случая проведения анализа силами компании-поглотителя и для случая привлечения команды независимых экспертов; представлен авторский вариант структуры и содержания аналитической записки по объекту анализа инвестиционной привлекательности;
на основе обобщения зарубежных подходов предложен оптимизированный методический подход к анализу эффективности слияния / поглощения компаний, отличающийся от других тем, что позволяет определить не только выгоды от интеграции, но и ее эффективность непосредственно для компании-приобретателя с учетом имеющихся альтернатив в выборе ставки дисконтирования;
разработаны показатели косвенной оценки эффективности М&А, которые могут быть использованы: на постинтеграционном этапе — в анализе результатов проведенного слияния / поглощения; на предынтеграционном этапе — в рамках перспективного анализа эффективности М&А, а таюке для уточнения оценки инвестиционной привлекательности компании-цели М&А.
Теоретическое значение диссертационного исследования заключается в систематизации теоретических положений комплексного экономического анализа слияний / поглощений хозяйствующих субъектов с учетом жизненного цикла интеграции, реализации системного подхода к комплексному экономическому анализу М&А; представлен авторский взгляд на научно-методическое обеспечение проведения анализа инвестиционной привле-
кательности компании-цели М&А, на критерии эффективности сделки слияния / поглощения.
Практическая значимость диссертации состоит в совершенствовании аналитического обеспечения процесса принятия управленческих решений относительно возможности, целесообразности, эффективности слияния / поглощения - цели, на которую ориентирована предлагаемая система интеграционного (экономического) анализа хозяйствующих субъектов. Самостоятельное практическое значение имеет разработанная методика анализа инвестиционной привлекательности компании-цели М&А, характеризующаяся комплексностью, простотой использования, наглядностью результатов, возможностью выявления «узких» мест в обосновании инвестиционной привлекательности целевой компании. Особое практическое значение имеет предложенный комплекс показателей, использование которых в ИЭА позволит уточнить оценку эффективности интеграции (на постинтеграционном этапе), инвестиционной привлекательности М&А - на предынтеграционном этапе.
Отдельные разработки могут быть использованы в процессе подготовки студентов направления 080100 «Экономика» и специальности 080109 «Бухгалтерский учет, анализ и аудит».
Апробация результатов исследования. Основные результаты исследования докладывались на международных и всероссийских научно-практических конференциях, научных сессиях сотрудников и аспирантов Воронежского государственного университета, Российского университета дружбы народов, Уральского государственного технического университета, были опубликованы в периодических изданиях («Финансовый анализ и аудит», «Экономический анализ: теория и практика»). Отдельные методические разработки внедрены в практическую деятельность ОАО «Пивзавод «Воронежский» (филиал ОАО «Пивоваренная компания «Балтика» - «Балтика-Воронеж»), ЗАО «Компания Финансовых Технологий «Промаудит-информ», ООО «Финансовые инвестиции».
Основные результаты диссертационного исследования опубликованы в 12 печатных работах общим объемом 5 п.л.
Объем и структура работы. Диссертационное исследование состоит из введения, трех глав, заключения и списка используемой литературы, включающего 249 наименований. Работа изложена на 215 страницах маши-
нописного текста и содержит 47 рисунков, 52 таблицы, 40 формул, 11 приложений.
Во введении обоснована актуальность темы диссертации, сформулированы цель и задачи исследования, определены предмет и объект диссертационной работы, приведены теоретико-методологические и научно-методические положения исследования, раскрыта научная новизна основных результатов, выносимых на защиту, их практическая значимость и конкретные направления использования.
В первой главе «Теоретико-методологические положения экономического анализа слияний / поглощений компаний» уточнена экономическая природа и сущность слияний У поглощений, систематизированы факторы, влияющие на динамику и эффективность М&А; выделены отличительные черты российского рынка корпоративного контроля, обобщены современные тенденции его развития; предложены методические подходы к оценке возможности и целесообразности интеграции на различных этапах жизненного цикла компании, выделены «точки контроля»; систематизированы риски М&А; обоснована логика ИЭА.
Во второй главе «Информационное и правовое обеспечение экономического анализа слияний / поглощений компаний» систематизировано нормативно-законодательное и информационное обеспечение интеграционного (экономического) анализа хозяйствующих субъектов; выявлены недостатки и пути совершенствования нормативно-законодательного регулирования М&А (с учетом зарубежного опыта), установлена взаимосвязь учетных стандартов с экономическим анализом слияний и поглощений; предложены группировки источников информационного обеспечения ИЭА с учетом особенностей интеграционных процессов.
В третьей главе «Разработка организационно-методических положений экономического анализа слияний и поглощений компаний» предложены группировки показателей ИЭА; представлены авторские показатели, рекомендуемые для использования в анализе эффективности М&А на пред- и постинтеграционной стадиях. Предложены методические подходы к анализу инвестиционной привлекательности компании-цели М&А, к анализу экономического эффекта и эффективности интеграции.
В заключении дана оценка степени выполнения цели и задач диссертации, обобщены наиболее важные положения работы, сформулированы выводы и предложения.
Сущность, экономические причины и классификация сделок слияния /поглощения
Начиная со второй половины XX в., основным фактором развития мирового хозяйства становится ускорение научно-технического прогресса, определяющего экономические и социальные предпосылки становления и трансформации производственных и финансовых рынков национальных экономик. Следствие их развития — становление мирового хозяйства как глобальной системы [122, с. 7], элементы которой находятся в тесной взаимосвязи, взаимозависимы. На наш взгляд, для эффективного развития системы все ее элементы должны быть упорядочены по функциональному признаку — предпосылка, заложенная в основу формирования процессов экономической глобализации [122]; [187, с. 25—27], авторская характеристика которых приведена в таблице 1.1. Анализ информации, представленной в таблице 1.1, позволяет сделать вывод о невозможности однозначной оценки процессов экономической глобализации. Несмотря на все отрицательные моменты, объективно следует признать необратимость данного явления, а следовательно, необходимо уделить особое внимание изучению его природы, с целью минимизации негативных последствий. Безусловно, для этого требуется комплексный подход (с позиций всех уровней координации), однако в рамках данного исследования мы акцентируем внимание на выявлении проблемных аспектов и путей их ликвидации на уровне отдельных хозяйствующих субъектов, для большинства из которых единственный способ получения конкурентных преимуществ, а следовательно, и выживания в условиях глобализации, — переход от стратегии внутреннего (органического) роста к стратегии роста внешнего. Таким образом, важнейшим индикатором глобализации является динамика интеграционных процессов, в основе которых лежит механизм объединения компаний.
В настоящее время в экономической литературе не существует единой классификации способов объединения. Так, Н.Б. Рудык, Е.В. Семенкова [103, с. 334] выделяют среди них слияние, совместное предприятие, стратегический альянс, участие в инвестиционных проектах, венчурные инвестиции, лицензирование, маркетинговые соглашения, технологическое участие, франчайзинг. А. Маршак [222] приводит три формы интеграции: слияние или поглощение; стратегический альянс; долгосрочный контракт. П.П. Лапшин, А.Е. Хачатуров [174, с. 24] предлагают деление форм интеграции на жесткие (слияния, поглощения) и мягкие (альянсы, партнерства, СП, консорциумы, объединения по принципу кейрэцу). Т. Дж. Галпин и М. Хэндон [46, с. 30] предлагают свой вариант классификации интеграции: полная; умеренная и минимальная.
Обобщив существующие подходы к определению сущности и механизмов интеграции, мы предлагаем следующую классификацию (рис. 1.1).
За основу классификации, представленной на рис. 1.1, взяты два критерия, на наш взгляд, являющиеся основными в определении сущности и способов разграничения видов интеграционных процессов — механизм осуществления и результат. Так, жесткая интеграция, с нашей точки зрения, предполагает объединение всех видов деятельности и бизнес-процессов компаний—участниц, централизацию функций управления и контроля в рамках единой компании, что достигается путем реорганизации в форме слияния / присоединения, критерии которой определены в ст. 57, 58 Гражданского кодекса Российской Федерации (ГК РФ) [1].
К умеренной интеграции мы относим процессы объединения компаний, осуществляемые через механизм приобретения корпоративного контроля, под которым в узком смысле понимается право назначать руководителей [123, с. 425] (через получение большинства голосов в совете директоров [101, с. 628]), а в широком смысле — возможность собственников влиять на построение стратегии (цели, задачи, действия) и текущую деятельность компании, и в то же время оценивать результаты этой деятельности [65, с. 12—13] или, другими словами, возможность собственников определять принятие управленческих решений и осуществлять контрольные функции [175, с. 16]. В ходе умеренной интеграции возможно объединение компаний по типу «материнская компания — дочерняя компания», при этом стратегическое планирование и контроль сосредотачиваются в управленческой системе материнской компании, но текущая хозяйственная деятельность дочерней компании остается автономной с сохранением статуса самостоятельного юридического лица.
В рамках «мягкой» интеграции объединение компаний происходит на контрактной основе без организационно-правовых изменений для каждой из сторон. Мотив — достижение стратегических целей, реализация которых может предполагать централизацию отдельных функций управления и контроля, реди форм интеграционных процессов наибольшее распространение получила форма слияний и поглощений компаний (М&А). При этом следует отметить тот факт, что ее границы наименее четкие. Предложенная классификация видов интеграционных процессов в дальнейшем будет использована нами для конкретизации критериев признания и определения сущностных характеристик М&А.
Несмотря на то, что первая волна слияний и поглощений была зафиксирована еще в конце XIX в. и с тех пор как ученые-теоретики, так и экономисты-практики непрерывно ведут исследования этих процессов, в настоящее время общая точка зрения на природу и сущность данных процессов не сформирована, что объясняет отсутствие единого методического подхода к оценке их эффективности. Проанализировав теоретические разработки и результаты исследований крупнейших зарубежных и российских ученых, опытных специалистов в области слияний и поглощений (в приложении 1 (табл.1) приведена таблица, обобщающая основные точки зрения на их сущностные характеристики), а также положения отечественной, европейской, американской нормативно-законодательной базы М&А, мы пришли к выводу, что невозможно дать односложное определение процессам слияния / поглощения компаний
Систематизация правовой базы экономического анализа слияний и поглощений компаний, оценка ее достаточности и адекватности
Процессы М&А оказывают непосредственное влияние на экономику страны: уровень ее развития, в том числе в отраслевом разрезе, уровень конкурентоспособности, что имеет особое значение в условиях глобализации финансовых и товарных рынков. Однако влияние может быть и деструктивным, в том случае, если они будут осуществляться стихийно, бесконтрольно. Конкретизируя это утверждение, мы делаем вывод о том, что контроль в данном случае должен быть комплексным: как со стороны непосредственных участников сделки, так и со стороны государства, фактически определяющего «русло» интеграционных процессов. С нашей точки зрения, разработка методических рекомендаций по анализу слияний и поглощений невозможна вне рассмотрения и систематизации нормативно-законодательной базы анализа, включающей: законодательный, нормативный, методический, организационный уровни регулирования.
К первому уровню относятся документы, обеспечивающие регулирование слияний и поглощений на общегосударственном уровне. Источники регулирования: Президент, Государственная Дума и Правительство Российской Федерации. Документами первого уровня являются Гражданский кодекс Российской Федерации (ГК РФ), указы Президента РФ и Федеральные законы (ФЗ) [1-Ю].
Второй уровень составляют нормативные документы, утверждаемые Минфином России, Центральным банком РФ (в отношении кредитных организаций). На этом уровне нас интересуют разработанные Минфином РФ положения по ведению бухгалтерского учета, оказывающие непосредственное влияние на формирование информации, представленной в бухгалтерской отчетности компаний-участниц М&А [12-15].
К третьему уровню относятся методические рекомендации, методические указания, инструкции и другие аналогичные документы, которые утверждаются Минфином России и другими Федеральными органами исполни тельной власти. Документы этого уровня содержат конкретные указания по отражению в учете фактов хозяйственной деятельности. Однако мы полагаем, принимая во внимание, что механизм слияния и поглощения может быть связан с покупкой / продажей и эмиссией ценных бумаг, следует учитывать рекомендации по их осуществлению, изложенные в методических указаниях и инструкциях Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг (ФКЦБ) [17- 23].
Документы четвертого уровня — внутренние документы организации. Источник регулирования — управленческий персонал, собственники компаний.
Рассмотрев общие принципы формирования нормативно-законодательной базы анализа слияний и поглощений, перейдем к изучению ее структуры (рис. 2.1). В качестве исходной модели предлагаем взять модель SWOT-анализа, основанного на выявлении сильных, слабых сторон, угроз и возможностей, в нашем случае, компании-инициатора проведения сделки слияния / поглощения. Разработанная нами схема, представленная на рис. 2.1, отражает логику построения нормативно-законодательной базы анализа слияний и поглощений с позиций структурного подхода. Мы полагаем, что представленная на ней систематизация различных направлений анализа интеграционных процессов и их нормативно-правового обеспечения является наилучшей базой для оценки полноты и адекватности нормативно-законодательного регулирования слияний и поглощений. Мы делаем данный вывод исходя из следующей позиции: оценка результата должна производиться на основании выявления причинно-следственных связей.
Гражданский кодекс Российской Федерации (ПС РФ) [1] закрепляет основы реорганизации юридических лиц (при этом не конкретизируя сам термин «реорганизация»), устанавливая такие понятия, как «юридическое лицо», его правоспособность и организационно-правовые формы (гл. 4 ГК РФ), содержание прав собственности (гл. 13 ГК РФ), основания их приобретения (гл. 14 ГК РФ) и прекращения (гл. 15 ГК РФ). Ст. 58 ГК РФ устанавливает, что при слиянии юридических лиц права и обязанности каждого из них переходят к вновь возникшему юридическому лицу в соответствии с передаточным актом. При присоединении одного юридического лица к другому к нему переходят права и обязанности присоединенного юридического лица в соответствии с передаточным актом. Следует заметить, что термин «поглощение» законодательно не закреплен.
Переход всех прав и обязанностей означает изменение параметров риска текущей, финансовой, инвестиционной деятельности для компании-правопреемника. Кроме того, следует отметить, что информация о передаваемых (объединяемых) правах, обязанностях в полном объеме должна быть представлена в передаточном акте - важнейшей составляющей информационной базы ИЭА на интеграционном этапе.
На этапе оценки возможности, целесообразности проведения слияния / поглощения компанией инициатором, на наш взгляд, важно учитывать нормы законодательства, устанавливающие ограничения при проведении М&А.
Система показателей экономического анализа слияний и поглощений компаний
Предложенная группировка показателей ИЭА по тематическим блокам, выделенным на схеме на рис. 3.1, с нашей точки зрения, отвечает требованиям полноты, комплексности, соответствует группировке задач экономического анализа слияний / поглощений компаний.
Рассмотрим структуру каждого из выделенных на рис. 3.1. блоков.
Тематический блок 1 «Стратегическая эффективность компании» включает показатели, рассчитываемые: на предынтеграционном этапе - на основе данных компании-поглотителя; компании-цели; на постинтеграционном этапе - на основе данных объединенной компании. Следует отметить сложность классификации показателей, объединяемых в рамках блока 1 (рис. 3.1), что объясняется следующим: фактически, стратегия развития компании - комплекс (совокупность) функциональных составляющих, каждая из которых «представляет собой программу действий в соответствующем направлении с целью достижения определенных качественных показателей, характеризующих будущее состояние компании» [87, с. 23].
Мы предлагаем следующую классификацию показателей стратегической эффективности (табл. 3.1), основанную на разграничении подходов к определению итоговых показателей:
В рамках табл. 3.1 мы привели классификацию показателей стратегической эффективности на основе обобщения наиболее распространенных подходов. С нашей точки зрения, в рамках экономического анализа слияний / поглощений компаний, учитывая его особенности, могут быть использованы все предложенные варианты группировки показателей. Так, на этапе обоснования решения о целесообразности проведения М&А, компания-поглотитель проводит анализ собственной стратегической эффективности с целью выявления резервов ее роста, определения «узких мест» в цепочке создания стоимости компании, рисков, обоснования стратегии развития на ближайшую перспективу; если принимается решение о целесообразности проведения М&А, на основе полученных данных обосновывается мотив интеграции. В данном случае, мы полагаем, целесообразно использовать группировку показателей стратегической эффективности с позиции составляющих стратегии развития. Группировка №1 (табл. 3.1) может быть использована и в обосновании стратегической эффективности объединенной компании (на постинтеграционном этапе М&А), рисков компании, в обосновании эффекта интеграции (связь блоков 1, 5 на схеме на рис. 3.1): на основе сопоставления показателей эффективности по различным составляющим стратегии развития до и после интеграции можно сделать вывод об общей эффективности сделки (блоки 1, 7 на рис. 3.1).
Группировка показателей стратегической эффективности с позиций эффективности управления (группировка №2 (табл. 3.1)) может быть использована на предынтеграционном этапе - на этапе прогнозирования эффективности сделки М&А; на постинтеграционном этапе - для оценки результатов интеграции.
С позиции эффективности управления, как было отмечено нами в рамках главы 1.3, на сегодняшний день выделяется два основных подхода к определению ключевых показателей стратегической эффективности: в рамках бухгалтерской и финансовой аналитических моделей [166, с. 113-114]. В рамках бухгалтерской модели, основными показателями эффективности управления компанией являются финансовые показатели:
- экономическая рентабельность (рентабельность активов (капитала) (ROA), рассчитанная на основе показателя «Прибыль до налогообложения»;
- рентабельность собственного капитала (ROE), рассчитанная на основе показателя «Чистая прибыль»).
На рис. 3.2 нами представлена схема взаимосвязи факторов, влияющих на ROE. На ключевой показатель эффективности деятельности компании, с позиции ее собственников, (ROE), влияют факторы деловой активности (оборачиваемость совокупных активов (капитала) компании), финансовой устойчивости (коэффициент автономии) и рентабельности (рентабельность продаж, рассчитанная на основе чистой прибыли), которые, определяются комплексом факторов внешней и внутренней среды. ROE отражает как операционные, так и финансовые решения менеджмента. Формулу расчета ROE можно записать в виде (3.1):
Ha ROE оказывает влияние структура капитала (соотношение собственных и заемных средств) (3.1). За счет привлечения заемных средств, компания может увеличить рентабельность собственного капитала, однако следует учитывать, что положительный эффект возникает, когда экономическая рентабельность (в данном случае рассчитываемая как отношение прибыли до налогообложения к стоимости капитала (активов)) превышает цену заемных средств. С увеличением в структуре капитала доли заемных средств возрастает степень финансового риска (риска неисполнения взятых на себя обязательств) (связь блоков 1-2 на схеме нарис. 3.1).
Данная зависимость должна учитываться при проведении М&А - на этапе прогнозирования результатов интеграции. Так, в результате слияния / поглощения заемный капитал компании-поглотителя может существенно возрасти (за счет привлечения средств на проведение интеграции, за счет «принятия» обязательств поглощаемой компании), что может повлечь рост финансового риска и отрицательно сказаться на значении показателя рентабельность собственного капитала после объединения (например, за счет снижения значения показателя экономической рентабельности, рассчитанной по чистой прибыли (3.1)). Другими словами, произойдет увеличение финансового риска и снижение показателя стратегической эффективности (блоки 1, 2 нарис. 3.1).
С нашей точки зрения, в рамках анализа показателей стратегической эффективности и финансовых рисков для целей М&А, целесообразно использовать оптимизированный показатель - соотношение величины ROE и финансового риска [58, с. 231-234]. Сопоставляя значение этого показателя, рассчитанного на основе данных (в том числе, прогнозных) объединенной компании, со значением, рассчитанным на основе данных компании-поглотителя (до проведения М&А), можно сделать вывод относительно результатов интеграции (фактических либо прогнозируемых) (взаимосвязь блоков 1, 2, 7 на схеме на рис. 3.1).
