Содержание к диссертации
Введение
Глава 1. Методы финансирования нефтегазовых проектов 14
1.1. Эволюция механизмов финансирования нефтегазовых проектов. Переход от бюджетного и корпоративного финансирования к проектному 22
1.2. Сущность и отличительные особенности проектного от других видов финансирования 28
1.3. Объекты и субъекты проектного финансирования 44
1.4. Механизм проектного финансирования. Фазы и стадии развития проекта 56
1.5. Механизм соглашения о разделе продукции 64
Глава 2. Анализ проектных рисков. Методы снижения рисков 69
2.1. Определение риска. Сущность анализа рисков 69
2.2. Классификация рисков 74
2.3. Качественный анализ проектных рисков 78
2.3.1. Страновые риски 78
2.3.2. Технико-технологические риски 95
2.3.3. Экономические риски 101
2.3.4. Управленческие риски 109
2.3.5. Юридические риски 111
2.3.6. Экологические риски 111
2.3.7. Форс-мажор 112
2.4. Гарантии как метод снижения проектных рисков 114
2.5. Количественный анализ проектных рисков. Ранжирование рисков по степени значимости для инвестора 118
Глава 3. Залог государственной доли прибыльной нефти в проектах СРП как специфический механизм минимизации страновых рисков при проектном финансировании 125
3.1. Формы привлечения инвестиций при реализации проектного финансирования 125
3.2. Привлечение банковских кредитов под залог государственной доли
прибыльной нефти 129
3.3. Схемы финансирования проектов 133
3.4. Эмиссия облигаций, обеспеченных государственной долей прибыльной нефти 139
3.5. Оценка средств, привлекаемых под залог государственной доли прибыльной
нефти в проектах СРП 142
Заключение 154
Библиографический список использованной литературы 160
Приложения 153
- Эволюция механизмов финансирования нефтегазовых проектов. Переход от бюджетного и корпоративного финансирования к проектному
- Сущность и отличительные особенности проектного от других видов финансирования
- Определение риска. Сущность анализа рисков
- Формы привлечения инвестиций при реализации проектного финансирования
Введение к работе
Сложная ситуация сложилась в последние годы в российской нефтегазовой промышленности: более 7 0% основных фондов выработало свой ресурс, запасы нефти и газа практически не пополняются, действующие нефте- и газопромыслы обременены многочисленными налогами, а новые инвестиции, так необходимые для развития ТЭКа поступают очень-очень вяло. При этом следует отметить, что на мировом рынке капитала отнюдь не присутствует дефицит инвестиционных средств. Иностранные инвесторы готовы вкладывать в нефтегазовые проекты огромные деньги, но только в том случае, если уровень рисков допустим и распределен в достаточной степени между всеми участниками проекта. В России сейчас, к сожалению, не созданы достаточные условия для притока в страну прямых иностранных инвестиций и заемного финансирования для российских компаний: очень низкий рейтинг страны обусловливает слишком высокие проектные риски. Эффективных механизмов по снижению страновых рисков и, соответственно, повышению уровня инвестиционной привлекательности проектов практически не разработано. Международным финансовым сообществом разрабатываются, в основном, механизмы страхования страновых рисков для проектов, реализуемых в странах с переходными экономиками, к числу которых относится и Россия.
Для того чтобы понять, какие виды рисков в наибольшей степени влияют на реализацию проекта и как наиболее эффективно минимизировать их, в настоящей работе предлагается новая классификация рисков, охватывающая весь спектр проектных рисков.
Анализ существующих классификаций рисков и построенный на них анализ рисков показал, что исследования носят либо ограниченный характер по номенклатуре рисков, либо абстрактную (оторванную от отраслевой специфики) оценку
4 рисков независимо от конкретного проекта по стадиям его осуществления. Такие исследования не учитывают природу возникновения проектных рисков, первопричину их появления, а, следовательно, не ведут к выработке наиболее эффективных механизмов по их снижению. Так, В.Шенаев и Б.Ирниязов1 вообще не дают классификации рисков, а приводят план анализа проекта по некоторым выборочным критериям, таким как характеристика отрасли, место проекта в макроэкономическом смысле, вид обеспечения по кредиту и т.д. В зарубежных изданиях, наиболее подходящих с точки зрения отраслевой специфики, например у Х.Разави2, как правило, речь идет в основном о политических рисках иностранных инвесторов в развивающихся странах, расцениваемых как главные риски при осуществлении капиталоемких долгосрочных проектов, каковыми является большинство проектов разработки месторождений природных ресурсов. В книге «Управление проектами» под редакцией Шапиро3 риски делятся на предсказуемые и непредсказуемые, внутренние и внешние. Такое разделение не определяет природу возникновения того или иного риска, поэтому не облегчает поиск путей по их снижению. При этом не проводится зависимость изменения степени того или иного риска в зависимости от смены фаз проекта. То есть анализ рисков предлагается проводить, по сути, в отрыве от специфических особенностей данной фазы проекта в рамках его жизненного цикла, а также в отрыве от отраслевой специфики проекта.
Поэтому видится весьма актуальной задача разработки новой классификации рисков, а также проведение комплексного анализа проектных рисков на ее основе и разработка соответствующей
В.Н.Шенаев, Б.С.Ирниязов. Проектное кредитование. Зарубежный опыт и возможности его использования в России. - Москва, АО "Консалтбанкир", 1996.
Hossein Razavi. Financing Energy Projects in Emerging Economies. - PennWell Publishing Company, Tulsa, Oklahoma, 1996.
Управление проектами: Учебник / Н.И. Ильин, И.Г. Лукьянова, A.M. Немчин и др. / Под общ. ред. В.Д. Шапиро. - СПб, «ДваТри», 1996. - 610 с.
5 системы инструментов и механизмов снижения наиболее значимых рисков.
Данная классификация построена по принципу сущности рисков, природе их возникновения и служит подготовкой к следующему шагу в диссертации - качественный и количественный анализ рисков и разработка методов их снижения.
Цель диссертационного исследования состоит в разработке рейтинговой оценки рисков и рекомендаций по их снижению. В частности, разработке механизма минимизации наиболее значимых - страновых рисков, который позволил бы поднять рейтинг проекта выше рейтинга страны пребывания, обеспечив тем самым относительно дешевые капитальные вложения в отечественный нефтегазовый комплекс в необходимом объеме.
Предлагаемый механизм финансирования проектов за счет эмиссии облигаций под залог государственной доли прибыльной нефти в проектах СРП минимизирует страновые риски, поскольку основан на том, что государство, порождающее данные риски, являясь участником проекта, само подвержено данным рискам, поэтому заинтересовано в стабилизации ситуации.
Для достижения данной цели были поставлены и решены следующие задачи:
Выявлен наиболее эффективный метод финансирования нефтегазовых проектов в России, способствующий привлечению относительно недорогих инвестиций и обеспечивающий наименьший уровень проектных рисков по сравнению с альтернативными возможностями организации финансирования;
Разработана новая классификация рисков, основанная на природе их возникновения;
Изучена сущность рисков, причины изменения их значений по фазам и стадиям реализации проекта;
Разработаны рекомендации по снижению проектных рисков;
Проведены сбор и систематизация экспертных оценок изменения значений рисков по фазам жизненного цикла проекта, а также статистической информации, заключающей в себе технико-экономические показатели действующих проектов разработки нефтегазовых проектов в России;
Произведена ранжировка рисков по степени значимости для инвесторов;
Разработан принципиально новый механизм снижения наиболее значительных на сегодняшний день в России проектных рисков - страновых - за счет залога государственной доли будущей прибыльной нефти проекта в целях обеспечения более дешевого финансирования участия российских компаний в качестве инвесторов и подрядчиков в нефтегазовых проектах СРП;
Проведен корреляционно-регрессионный анализ зависимости суммы эмиссии облигационного займа, обеспеченного государственной долей будущей прибыльной нефти проекта СРП, от объема добычи, а также от других экономических показателей проекта;
Сделаны выводы и выработаны соответствующие рекомендации о возможностях применения механизма залога государственной доли прибыльной нефти в целях частичного финансирования участия российских компаний в нефтегазовых проектах СРП.
Объект и предмет исследования. Объектом исследования в диссертационной работе выступает проблема привлечения инвестиций в российский минерально-сырьевой комплекс, в частности - в его нефтегазодобывающие отрасли. Из общего
7 объекта исследования выделен его предмет - анализ рисков проектного финансирования разработки нефтяных и газовых месторождений в России и формирование механизма их минимизации в рамках конкретного проекта.
Теоретическая и методологическая основа исследования. Проведенный качественный и количественный анализ основывается на статистических методах анализа информации (в том числе, корреляционно-регрессионном анализе) и методе экспертных оценок (методе Дельфи). Методика оценки уровня рисков по фазам реализации проекта и рекомендации по распределению затрат на их снижение являются одним из результатов данной работы.
В качестве информационных источников диссертационного исследования использовались:
публикации в периодических изданиях научных трудов отечественных и зарубежных авторов;
материалы научных конференций;
статистические и прогнозные данные Минэнерго России, Государственной Думы РФ;
информация из ТЭО проектов разработки конкретных месторождений на условиях СРП;
консультации со специалистами в области проектного финансирования нефтегазовых проектов в развивающихся странах.
Научная новизна диссертационного исследования заключается в
следующем:
1. Усовершенствована классификация проектных рисков, а также методы и механизмы их минимизации. Разработанная классификация основана на природе возникновения рисков и учитывает особенности нефтегазовой отрасли, в отличие от существующих;
Разработана методика оценки рисков, базирующаяся на новой классификации рисков и анализе субъективных оценок специалистов. На ее основе проведен качественный и количественный анализ проектных рисков, а также их ранжирование на основе рейтинговой оценки;
Разработан механизм организации частичного финансирования нефтегазовых проектов СРП под залог государственной доли прибыльной нефти;
На основе корреляционно-регрессионного анализа выведены уравнения кривых, характеризующих зависимости объема эмиссии облигаций под залог государственной доли прибыльной нефти от различных технико-экономических показателей проектов. Предложен механизм по оценке объема эмиссии, обеспечивающего участие в проектах российских компаний с сохранением контрольного пакета акций при разработке капиталоемких российских нефтегазовых проектов СРП.
Практическая значимость работы. Разработанная методика анализа рисков позволит повысить эффективность оценки и управления рисками на каждой из фаз и стадий реализации проекта разработки нефтегазового месторождения.
Проведенный в диссертационном исследовании комплексный анализ рисков по фазам и стадиям реализации проектов позволил выработать рекомендации по снижению основных рисков, произвести ранжирование рисков по стадиям жизненного цикла проекта и разработать наиболее эффективный механизм по минимизации страновых рисков, наиболее значимых в России для инвесторов, как отечественных, так и иностранных.
Представленный в работе механизм снижения страновых рисков за счет залога государственной доли прибыльной нефти в проектах СРП может применяться при реализации капиталоемких нефтегазовых проектов в России. Схема финансирования с использованием данного механизма позволит практически
минимизировать проектные риски, особенно страновые, что приведет к притоку новых, относительно дешевых инвестиций, в реальный сектор российской экономики.
Разработанная методика расчета средств, которые можно привлечь в проект за счет эмиссии облигаций под залог государственной доли прибыльной нефти для финансирования основных капитальных вложений на ранних стадиях осуществления проекта, позволит оценить предельный уровень капитальных затрат, которые можно покрыть за счет этой эмиссии.
Рассчитаны объемы эмиссии, которые возможно привлечь для финансирования основных капитальных вложений при реализации 20 проектов на основе СРП, готовящихся к осуществлению в России (входящих в законодательно утвержденный Государственной Думой соответствующий перечень участков недр).
Данная работа состоит из трех глав, логика структуры построения которых объясняется следующим образом.
При огромном дефиците государственного бюджета с одной стороны и очевидной финансовой слабости национальных нефтяных компаний с другой, становится невозможным применение соответственно традиционного государственного и корпоративного методов финансирования для реализации новых многомиллиардных нефтегазовых проектов. Развитие инструментария анализа, прогнозирования рынка и управления рисками привели к возникновению наиболее эффективного метода финансирования проектов - метода проектного финансирования. Сущность ПФ заключается в экономически выгодном и обоснованном вложении капитала в конкретный инвестиционный проект при оптимальном распределении рисков между участниками с целью их минимизации. Отличительной особенностью ПФ от других способов привлечения инвестиций является то, что финансовые средства предоставляются под будущие потоки денежных средств от самого проекта. Сам проект будет являться
источником погашения обязательств перед кредиторами и поэтому его можно рассматривать как объект финансирования. Реализация проекта на основе метода проектного финансирования характеризуется наличием очень большого числа его участников и оптимального распределения проектных рисков между ними.
Проекты, которые осуществляются по методу проектного финансирования, реализуются на основе соглашений о разделе продукции (СРП). СРП предусматривает раздел продукции между инвестором и государством в определенных пропорциях. Таким образом, минимизируются риски, связанные с налоговой нестабильностью, валютные риски, снижаются риски, связанные с нестабильностью законодательной власти и др.
В ходе комплексного анализа рисков в диссертационном исследовании была произведена оценка проектных рисков на качественном и количественном уровне, что позволило выявить динамику изменения степени рисков и затрат на их минимизацию на протяжении жизненного цикла инвестиционного проекта по разработке нефтяного (газового) месторождения и разработать рекомендации по снижения основных проектных рисков. В завершение этого анализа было произведено ранжирование рисков по степени значимости для инвестора, что позволило сделать вывод о том, что наиболее значительными на сегодняшний день в России для инвесторов являются страновые риски, снижение которых является сейчас первостепенной задачей в целях привлечения новых инвестиций.
Одна из характерных черт стран с переходной экономикой, в том числе и России, - их значительная зависимость от иностранных инвестиций. Внутренние инвестиционные ресурсы, как правило, недостаточны, слишком краткосрочны и/или чрезмерно дороги для удовлетворения потребностей топливно-энергетического комплекса.
В сложившейся ситуации дефицита средств на внутреннем рынке, не вызывает сомнений тот факт, что для финансирования
таких крупных проектов, как проекты, попадающие в зону действия СРП, необходим выход на международный рынок
капитала.
Любой инвестиционный проект должен отражать баланс интересов всех участников такого проекта: тех, кто выступает на стороне государства, федеральных, региональных и местных органов власти, интересы инвестора, поставщиков, подрядчиков, а также тех финансовых институтов, которые предоставляют инвестору большую часть финансовых ресурсов, необходимых для освоения проекта, закупку товаров и услуг.
Особо следует подчеркнуть необходимость достижения такого баланса в финансовой сфере. Понятно, что если проект не будет финансируемым, то он не будет реализован.
Существует общее правило, согласно которому кредитный рейтинг одного отдельно взятого проекта не может быть выше кредитного рейтинга корпорации, осуществляющей данный проект. В свою очередь кредитный рейтинг такой корпорации не может быть выше кредитного рейтинга государства, на территории которого работает данная корпорация или осуществляется инвестиционный проект.
После августа 199 8 г. Россия имеет один из самых низких кредитных рейтингов - фактически на уровне технического дефолта. Но и до 1998 года ситуация была отнюдь не лучше. Одна из причин такого низкого суверенного рейтинга заключается в том, что государственные гарантии в нынешнем виде сегодня практически не работают.
Известно, что государственные гарантии обеспечиваются обычно уровнем собираемости налогов. В России этот уровень для ТЭКа находится, по разным данным, ниже 60%, а доля живых денег в этих налоговых поступлениях и того ниже. Понятно, что ликвидность государственных гарантий в их сегодняшнем виде, когда они опираются на будущие налоговые поступления, не может в принципе являться достаточной для того, чтобы
организовывать привлечение денежных средств для реализации таких проектов.
Именно в этой связи предлагается новый механизм для того, чтобы государственная доля прибыльной нефти в проектах СРП могла быть задействована даже в нынешних условиях, когда все другие финансовые возможности для России по привлечению финансирования являются практически закрытыми.
В основе предлагаемого механизма лежит идея использования доли государства в будущей прибыльной нефти (а также роялти и налога на прибыль) в проектах СРП в качестве обеспечения гарантии привлечения финансирования в такие проекты.
Предлагаемый механизм имеет два варианта реализации. Первый вариант - это привлечение кредитов от коммерческих банков. Второй - размещения облигационных займов.
В данной работе представлен механизм осуществления такого финансирования, сравнение форм его проведения, а также количественная оценка облигационной эмиссии по участкам недр, право пользования которыми на условиях СРП уже предоставлено (а часть из них обсуждается в настоящее время) Государственной Думой РФ.
В результате корреляционно-регрессионного анализа зависимости суммы эмиссии от объема добычи (или объема запасов месторождения) были выведены уравнения кривых, описывающих данные зависимости. С помощью данных уравнений можно на предварительном этапе оценки эффективности проекта определить приблизительные объемы эмиссии, которые можно привлечь для финансирования проектов под залог государственной доли прибыльной нефти.
В завершение работы подготовлен алгоритм расчета процента покрытия капитальных вложений, осуществленных в период отрицательного накопленного дисконтированного потока денежных средств (когда потока средств от самого проекта еще недостаточно для финансирования капитальных вложений),
эмиссией облигационного займа под залог государственной доли прибыльной нефти проекта СРП. Кроме того, был рассмотрен вариант, когда эмиссия под залог госдоли рассчитывалась как отношение к суммарным капитальным вложениям в проект. Анализ по 2 0 проектам СРП, находящимся в стадии подготовки, показал, что в большинстве случаев, за счет эмиссии облигационного займа российские компании могут участвовать в крупных нефтегазовых проектах с сохранением за собой контрольного пакета акций, что позволит им контролировать денежные потоки от проекта и эффективность их организации и использования.
В ходе исследования был сделан вывод о том, что финансирование на основе облигационных займов под залог государственной доли прибыльной нефти в проектах СРП является наиболее эффективным в настоящее время как с точки зрения цены заимствования, так и с точки зрения минимизации проектных рисков.
Эволюция механизмов финансирования нефтегазовых проектов. Переход от бюджетного и корпоративного финансирования к проектному
Финансирование нефтегазовых проектов в развивающихся странах различается по трем периодам. На рис. 2-4 (прил. 1) изображена эволюция доминирующих схем организации финансирования нефтяных инвестиционных проектов в развивающихся странах5, отражающая переход от корпоративного и бюджетного финансирования к проектному.
До начала 7 0-х годов большинство нефтегазовых проектов в развивающихся странах финансировались за счет внутренних потоков наличности международных нефтяных компаний (см. рис. 2, прил. 1). Такая структура финансирования соответствует доминирующей роли МНК в международном нефтяном бизнесе в это время. Большинство МНК имели низкое отношение задолженности к собственному капиталу, поэтому обычно не нуждались во внешних заимствованиях для финансирования разведки и разработки месторождений. Если же возникала необходимость обращаться также и к заемному капиталу, МНК легко получали необходимые средства под низкий процент и на долгий срок в силу своих высоких кредитных рейтингов, обусловленных, как правило, устойчиво профицитными бухгалтерскими балансами. В большинстве развивающихся нефтедобывающих стран работали не самостоятельные добывающие компании, а добывающие филиалы (отделения) МНК, поэтому МНК имели возможность получать необходимые (более дешевые) заемные средства под обеспечение материнской МНК и перебрасывать их в нужный регион по внутрикорпоративным каналам. Это являлось дополнительным фактором удешевления заемного финансирования.
В 70-х годах правительства стали активно включаться в нефтяной бизнес: в принимающих (развивающихся) странах - с целью обеспечения большего контроля за использованием суверенных природных ресурсов и увеличения государственных доходов от их эксплуатации (как путем косвенного, так и прямого участия в НГК; в последнем случае - путем национализации расположенных в развивающихся странах добывающих активов МНК, которая прокатилась волной по странам-экспортерам в 7 0-е годы), в странах-импортерах - для того, чтобы уменьшить опасения, связанные с надежностью нефтяных поставок.
Стремление уменьшить негативные для торговых и платежных балансов стран-импортеров последствия роста цен на нефть поначалу вылилось в попытки замещения импортной (в основном ОПЕКовской) нефти отечественной, для чего активизировались поисково-разведочные работы на нефть и газ в самих странах-импортерах. Соответственно, нефтегазовые проекты, наряду с финансированием от МНК, стали получать дополнительное финансирование как из государственных бюджетов, так и за счет официальных займов. Большая часть государственных инвестиций направлялась на финансирование деятельности укреплявшихся в это время национальных (государственных) нефтяных компаний. Это финансирование производилось путем прямых государственных инвестиций в акционерный капитал компаний, осуществляющих поддерживаемые государством проекты, а также путем долгового финансирования (и других форм кредитной поддержки, используя возможности государственных финансовых институтов) поддерживаемых государством проектов (см. рис. 3, прил. 1). В 7 0-х - первой половине 80-х годов МНК, правительства, МФО, коммерческие банки были готовы активно финансировать нефтяные проекты; коммерческие институты - по соображениям высокой нормы возврата на инвестиции в условиях высоких цен на нефть,
государственные институты - в стремлении обеспечить энергетическую безопасность (которая в тот период понималась как энергетическая независимость государств), уменьшить зависимость от импортных поставок.
Во второй половине 80-х - начале 90-х годов, однако, почти все из перечисленных источников финансовых ресурсов исчерпали свои лимиты финансирования нефтяных проектов. Основной причиной стал обвал нефтяных цен в 198 6 году и установившаяся впоследствии достаточно вялая ценовая конъюнктура, которая резко сократила привлекательность инвестиций в нефтяные проекты и ухудшила финансовое положение самих МНК. Возросшее в это время внимание общества к экологическим проблемам привело к ужесточению природоохранных требований и вызвало рост соответствующих затрат. В итоге МНК были вынуждены пересмотреть и ввести более жесткие ограничения условий (стандартных критериев) финансируемости инвестиционных проектов. В результате МНК стали более избирательными в выборе объектов финансирования, стали все больше отдавать предпочтение распределению проектных рисков и сокращению сроков окупаемости по сравнению с условиями финансирования, бывшими для них приемлемыми на более ранних этапах развития нефтяного рынка. В силу этого, а также множества иных причин, включая политически мотивированные требования об увеличении доли участия, товаров и услуг принимающей стороны, МНК стали вовлекать в проекты широкий спектр партнеров, в том числе местные компании.
Сущность и отличительные особенности проектного от других видов финансирования
Проектное финансирование относится к относительно новым формам заимствования средств в международной практике. Однако главная идея, лежащая в основе этого способа финансирования, отнюдь не нова. Современное проектное финансирование развилось из такого инструмента банковской практики, как погашение кредита произведенной продукцией, в частности при разработке нефтяных месторождений. Средства, требуемые для разработки месторождений, предоставлялись банком в кредит под нефтяные запасы. С момента начала добычи нефти кредит погашался из доходов от продажи. Банк при этом нес риск того, что нефтяных запасов на деле окажется недостаточно для погашения долга и уплаты процентов. Позднее при помощи проектного финансирования расширились инвестиции в энергетических отраслях и сырьевой промышленности: разработка рудников, строительство электростанций, нефтеперерабатывающих заводов. Данные отрасли представляли интерес для проектного финансирования по причине высокой потребности в капитальных вложениях. До 8 0-х годов энергетические и сырьевые проекты, особенно разработка нефтяных месторождений, являлись преобладающими на рынке проектных кредитов. Однако последовавшее за нефтяным кризисом падение цен на нефть оказало негативное влияние на портфель проектных инвестиций.
С тех пор, хотя энергетические и сырьевые проекты продолжают занимать доминирующую позицию, кредиторы прилагают усилия к подбору высококачественных проектов. Так, они проявляют интерес к инфраструктуре, телекоммуникациям, отраслям с высокой технологией и индустрии развлечений. На практике решение об использовании механизма проектного финансирования и участии в нем принимается кредиторами исходя из технической и экономической жизнеспособности предложенного проекта. Но, как известно, проекты отличаются друг от друга своими характеристиками. Поэтому часто между кредитором и заемщиком возникают расхождения в оценках проекта и способах организации проектного финансирования. Преодолеваются они путем выработки общих подходов, а в спорных случаях привлекаются независимые эксперты с целью поиска компромиссных решений. При выработке таких подходов в организации и успешной реализации ПФ обычно исходят из присущих этой форме финансирования критериев, которые должны обеспечить уверенность в том, что: ТЭО и финансовый план удовлетворительны; проект обеспечен топливом и другим необходимым сырьем по приемлемым ценам; существует рынок для реализации товара или услуг проекта, а транспортировка до рынка осуществима по приемлемым ценам; строительные материалы возможно приобрести по ожидаемым ценам; подрядчик, пользователь и управленческий персонал опытны и надежны; проект не включает неапробированную технологию; контрактные соглашения между партнерами и другими заинтересованными сторонами заключены, а лицензии и разрешения получены; нет риска экспроприации, страховой и суверенный риски учтены, валютные риски распределены; основные поручители сделали соответствующий взнос капитала; проект имеет ценные активы как дополнительное обеспечение; обеспечено надлежащее качество поставляемых ресурсов и активов; предусмотрено соответствующее страховое покрытие; учтен и распределен форс-мажорный риск, риск задержек (в поставках, строительстве и прочих) и роста издержек; проект будет иметь удовлетворяющие инвесторов показатели; осуществлен реалистический прогноз инфляции и процентной ставки.
Определение риска. Сущность анализа рисков
Под риском в экономической литературе понимается вероятность неожиданного воздействия на экономический процесс определенных факторов, под влиянием которых может произойти отклонение результата от запланированной величины. Проектные риски - это совокупность рисков, которые представляют угрозу экономической эффективности проекта, что выражается в негативном воздействии на потоки денежных средств. Все участники проекта заинтересованы в том, чтобы исключить возможность полного провала проекта или хотя бы избежать убытка для себя. В условиях нестабильной, быстроменяющейся ситуации участники вынуждены учитывать все возможные последствия от действий своих конкурентов, а также изменение рыночной ситуации. С этой целью проводится анализ рисков, присущих данному проекту.
Назначение анализа риска - дать потенциальным участникам необходимые данные для принятия решений о целесообразности участия в проекте и предусмотреть меры по защите от возможных финансовых потерь. Анализ рисков можно подразделить на два взаимодополняющих друг друга вида: качественный и количественный. Главная задача качественного анализа определить факторы риска, этапы и конкретные работы, при выполнении которых возникает риск, т.е. установить потенциальные области риска, после чего целесообразно идентифицировать все возможные риски.
Для облегчения качественного анализа существуют различные системы классификации рисков: с точки зрения объектов, субъектов, обеспечения и т.п. Существующие системы классификации рисков в большинстве случаев построены на базе систем оценки проектных рисков, учитывающих только отдельные аспекты реализации инвестиционных проектов. Рассмотренные нами классификации (Шенаев, Ирниязов, Шапиро, Разави) являются либо слишком общими, не учитывающими специфики нефтегазового бизнеса, либо неполными, затрагивающими только какую-либо группу рисков, например политические, и поэтому неприменимые в чистом виде для проведения комплексного анализа рисков. Кроме того, почти все классификации построены по принципу, не учитывающему природу возникновения риска, его сущность. При этом не проводится зависимость изменения степени того или иного риска в зависимости от смены фаз проекта. То есть анализ рисков предлагается проводить, по сути, в отрыве от специфических особенностей данной фазы проекта в рамках его жизненного цикла, а также в отрыве от отраслевой специфики проекта.
Так, в книге по проектному финансированию Шенаева и Ирниязова36 вообще не дается классификации рисков, а приводится план анализа проекта по некоторым выборочным критериям, таким как характеристика отрасли, роль проекта с макроэкономической точки зрения, вид обеспечения по кредиту и т.д.37 (см. приложение 7). Согласно этой методики, классификация рисков должна, видимо, иметь следующую структуру: 1. Отраслевые (макроэкономические) риски. 2. Проектные риски (или риски конкретной компании). 2.1. Риски общего характера, связанные с особенностями рынка. 2.2. Управленческие риски. 2.3. Финансовые риски. 2.4. Риски, связанные с источниками финансирования. 2.5. Риски, связанные с ошибками в финансовой отчетности. 3. Риски, связанные с обеспечением по кредиту и оценкой активов. 4 . Риски недостаточного уровня гарантий.
Как видно из приведенной классификации, здесь смешиваются проектные риски с методами снижения этих рисков (гарантиями, обеспечением по кредиту и анализом экономических показателей проекта). Кроме того, специфика нефтегазовой отрасли должна рассматриваться (судя по этой системе критериев классификации рисков) в первой группе классификации (отрасль). Но тогда многие риски будут дублироваться во второй группе (например, І.г. уровень контроля предприятиями отрасли уровня спроса предложения, цен реализации; и II.1.6. абсолютный и относительный (по отраслевым параметрам) объем продаж, активов, прибыли) .
Поэтому такая группировка критериев классификации рисков, во-первых, не учитывает специфику нефтегазовой отрасли, а во-вторых, на наш взгляд, не дает возможность анализировать риски по природе их возникновения и выработать, соответственно, необходимые рекомендации по их снижению. Для того чтобы начать оценивать риски и затем определять методы их снижения необходимо сначала разобраться в природе каждого из них.
В зарубежных изданиях (например, в работе Разави ) , наиболее подходящих с точки зрения отраслевой специфики, речь идет, как правило, о политических рисках иностранных инвесторов в развивающихся странах, расцениваемых как главные риски при осуществлении капиталоемких долгосрочных проектов, каковыми является большинство проектов разработки месторождений полезных ископаемых.
Формы привлечения инвестиций при реализации проектного финансирования
В рамках проектного финансирования можно выделить три основные формы привлечения средств: прямые инвестиции, привлечение банковских кредитов, эмиссия долговых ценных бумаг.
При прямом финансировании инвестор участвует в уставном капитале компании, осуществляющей проект. Если инвестор приобретает меньше акций, чем требуется для обладания блокирующим пакетом, то такой вид прямых инвестиций называется портфельными инвестициями. Данный вид финансирования представляет сложность с точки зрения определения механизма использования будущей госдоли прибыльной нефти как обеспечения возврата вложенных средств. В данном случае инвестор участвует не только в будущих прибылях компании, но и в настоящих. Помимо этого, препятствием является то, что инвесторы такого рода должны быть включены в проект СРП для утверждения в Государственной Думе.
Наиболее традиционной формой привлечения финансирования является банковское кредитование. Кредиты легче использовать для целевого использования. График выплат по проекту может носить индивидуальный характер и может быть синхронизирован с графиком поступлений государственной доли прибыльной нефти R рамках финансируемого проекта. Кроме того, для международных банков ограничения по недостатку информации о заемщиках и их кредитному рейтингу действуют в значительно меньшей степени, чем для других категорий заемщиков.
Исторически наибольший объем заимствований у частного сектора стран с переходной экономикой приходился на долю синдицированного кредитования.
Причины этого достаточно просты — инвесторам на облигационном рынке недоставало информации о заемщиках из развивающихся стран, тем более что уровень рейтинга (даже среди счастливых обладателей такового) чаще всего не позволял широкому кругу инвесторов вкладывать деньги в подобные выпуски. Для международных банков оба этих ограничения действовали в значительно меньшей степени, а кредиты было легче приспособить к определенным нуждам заемщиков из развивающихся стран.
Однако впоследствии при стабильной доле частных долгосрочных вложений произошло серьезное перераспределение форм долгового финансирования — от банковских кредитов к выпускам облигаций. Данный фазовый переход отражает объективные реалии рынка, а также изменение предпочтений обеих сторон сделки — кредиторов и заемщиков.
После невыполнения обязательств латиноамериканскими странами по синдицированным кредитам в 8 0-х гг. принятая схема реструктуризации (так называемый план Брэди) предусматривала выпуск особого рода долговых обязательств. Таким образом, чисто технически в течение 90-х гг. существенная часть долга в форме кредитов была переоформлена в облигации. По этой же причине облигации как инструмент пользовались определенным психологическим преимуществом. Кроме того, облигационная форма финансирования обеспечивала наличие вторичного рынка (ликвидность), а также во многих случаях более благопоиятную тоактовку опеоации кредитора со стороны регулирующих инстанций.
Безусловно, облигации — более прозрачная форма финансирования, чем кредиты, поскольку их оценка производится расширенным кругом участников рынка, распределяющих между собой инвестиционные риски более эффективным образом. Помимо всего прочего облигационное финансирование в среднем характеризуется значительно более длительными временными горизонтами, чем банковское кредитование, и позволяет использовать удобную для данной категории заемщиков фиксированную процентную ставку.
Итак, объемы частного финансирования развивающихся стран неуклонно росли, в том числе в возрастающей степени за счет облигационных займов (см табл. 8 и 9, прил. 13). Если в 1981 г. правительства стран Восточной Европы и Латинской Америки выпустили международных облигаций только на 290 млн. долл., то в 1991 г. аналогичный показатель составил 2,3 млрд., в 1996 г. — 26 млрд., а в 1997 г. — 34 млрд. долл. Даже в 1998 г., несмотря на кризис, только правительства стран из этих двух регионов выпустили на международном рынке долговых обязательств на сумму 23,2 млрд. долл.51
Международным кредитным рейтингом, необходимым для эмиссии облигаций, в 1998г. обладала уже 51 развивающаяся страна. В результате, по оценкам рейтингового агентства Standard&Poor s, долг в форме международных облигаций только у стран спекулятивных рейтинговых групп В и ССС превышает 4 4 млрд. долл.
Корпорации развивающихся стран за 1997 г. также увеличили эмиссию своих долговых обязательств более чем наполовину — до 36 млрд. долл. по сравнению с 23 млрд. долл. в 199 6 г.
Предложение долговых финансовых инструментов развивающихся стран встретило соответствующий спрос. Во второй половине 90-х годов только долговые обязательства данного класса обеспечивали инвесторам существенную надбавку сверх безрисковых ставок доходности, которые на рынках раз-витых стран достигли минимальных значении .
При привлечении финансирования под залог будущей прибыльной нефти речь может идти только о долгосрочном кредитовании. Сроки появления финансовых потоков от реализации прибыльной нефти с начала разработки месторождения колеблются в пределах от 7-10 лет на суше до 17 лет на шельфе (Сахалин-3). В данных временных рамках действует только облигационное финансирование и, в меньшей мере, кредитование западными банками.
Похожие диссертации на Анализ рисков при реализации проектного финансирования нефтегазовых проектов
