Содержание к диссертации
Введение
Глава I. Рынок ценных бумаг и его место в системе рынков 8
1. История возникновения и развития рынка ценных бумаг 8
2. Виды фондового рынка и его субъекты 26
3. Основополагающие принципы регулирования рынка ценных бумаг 38
Глава II Специфика российского рынка ценных бумаг 60
1. Текущее состояние и тенденции развития рынка государственных ценных бумаг
2. Институты рынка ценных бумаг, их роль в осуществлении его регулирования 77
3. Виды долговых обязательств экономических субъектов государственного и муниципального уровня 89
Глава III. Теория портфельных инвестиций. Специфика российского варианта
1. Определение доходности портфеля ценных бумаг
2. Анализ рисков на финансовых рынках 109
Заключение
Список литературы
- История возникновения и развития рынка ценных бумаг
- Основополагающие принципы регулирования рынка ценных бумаг
- Текущее состояние и тенденции развития рынка государственных ценных бумаг
- Определение доходности портфеля ценных бумаг
Введение к работе
Фондовый рынок России представляет собой в настоящее время одно из самых динамично развивающихся подразделений экономики. События, происходящие на этом рынке, оказывают наибольшее влияние, по сравнению с событиями на других рынках (товарном, трудовом, информационном), как на общественное сознание, так и на экономическую ситуацию в стране. Данный вид рынка - сравнительно новый для России. Его участники не имеют достаточного опыта (порой как профессионального, так и просто жизненного), финансовые инструменты не сформировались полностью, традиции только формируются. Все это приводит к значительной нестабильности фондового рынка, которая в свою очередь стимулирует нестабильность социально-экономического состояния государства и его граждан. Такое положение не способствует ни выходу России из кризиса, ни развитию самого фондового рынка.
Особое значение для экономики приобретает анализ такой разновидности фондового рынка как рынок ценных бумаг.
Рынок ценных бумаг играет важную роль, а в рыночной экономике - незаменимую роль двигателя инновационного прогресса, мощного стимулятора притока капиталов, регулятора действия сил, препятствующих установлению экономического равновесия.
В этой связи возрастает актуальность исследований, посвященных вопросам функционирования фондового рынка.
Цель работы - рассмотреть принципы и методы функционирования фондового рынка и исследовать его специфику в системах с переходной экономикой на основе анализа современной ситуации на фондовом рынке России.
В соответствии с указанной целью, в работе поставлены следующие задачи:
исследовать место фондового рынка в системе рынков;
рассмотреть и уточнить понятийный аппарат, используемый при анализе становящегося фондового рынка;
уточнить проблему саморегулирования фондового рынка;
проанализировать текущее состояние и тенденции рынка государственных ценных бумаг России;
систематизировать принципы и способы государственного регулирования фондового рынка.
Предмет и объект исследования. Предметом исследования выступают реальные экономические отношения, выражающие специфику функционирования рынка ценных бумаг. Объектом исследования является процесс формирования фондового рынка в России.
Теоретической основой исследования послужили научные труды зарубежных и отечественных ученых по вопросам места и роли финансовых рынков в современных экономических системах и принципов организации работы фондового рынка.
Научная новизна состоит в следующем:
Проведен ретроспективный анализ в мировой практике формирования рынка ценных бумаг от простого обмена валютами на ярмарках, появления векселя, акции, фондовой биржи, кредитования, коммерческих банков, рынка ценных бумаг до появления евроакций и еврооблигаций, которые стали главным объектом сделок на мировом рынке.
Раскрыты общие и особенные черты становления российского рынка ценных бумаг. Показано, что фондовый рынок России, как и фондовые рынки других стран (особенно США) включает высокоразвитый внебиржевой рынок и электронную систему торговли ценными бумагами. В
то же время российский рынок ценных бумаг сильно монополизирован. Главным субъектом, действующим на рынке ценных бумаг, является государство, формирование рынка ценных бумаг осуществляется преимущественно сверху, рынок ценных бумаг слабо связан с производством и инвестиционными процессами, характеризуется недостаточно разработанной законодательной базой и низким развитием информационного рынка.
3. Обоснована необходимость усиления государственного регулирования на рынке ценных бумаг:
3.1 Сформулированы основные функции государства на рынке
ценных бумаг:
обязательная регистрация всех участников сделок и самих фондовых операций;
лицензирование и контроль за соблюдением правил торговли финансовыми активами;
сбор точной информации об объектах и субъектах рынка ценных бумаг.
3.2 На основании действующих в настоящее время положений,
инструкций и других законодательных актов выделены основные
принципы регулирования рынка ценных бумаг:
контроль за финансовым состоянием участников фондовых сделок и послеторговых операций со стороны государственных органов управления;
оперативный анализ деловой информации;
арбитрское участие в разрешении конфликтных ситуаций между инвесторами, эмитентами и посредниками;
страхование участников фондовых операций от убытков в результате финансовых махинаций.
3.3 Определены способы государственного регулирования, которые
подразделяются на два основных вида:
нормативно-правовое регулирование, которое включает создание юридических норм, определяющих правила деятельности на фондовом рынке, требования, предъявляемые к участникам, а также структуру государственных органов, регулирующих рынок;
экономическое регулирование, объединяющее различные инструменты экономического воздействия: налогообложение, операции на открытом рынке, изменение ставки рефинансирования и изменение нормы обязательных резервов.
3.4 Доказано, что государство на рынке ценных бумаг выступает
крупнейшим эмитентом (финансирование государственного долга)
и инвестором (государственная собственность в ценных бумагах
предприятий и банков); использует инструменты рынка ценных
бумаг для проведения макроэкономической политики; в лице
Центрального банка является крупнейшим лидером на рынке
государственных ценных бумаг.
4. Дана оценка степени развития российского рынка акционерного капитала и определены основные направления его совершенствования. Показано, что появление и распространение акций в период становления фондового рынка в России имело свои особенности, во многом определившие его современное состояние: скачкообразное изменение котировок акций, заниженная стоимость основных фондов предприятий и соответствующий ему низкий курс акций, повышенный спрос на акции сырьевых предприятий, преимущественная ориентация на иностранного инвестора.
Практическая значимость диссертационной работы состоит в том, что ее результаты позволяют определить пути и способы формирования рынка ценных бумаг в современных условиях.
Апробация результатов исследования. Основные положения диссертации отражены в двух публикациях автора.
Структура работы. Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения и библиографии.
История возникновения и развития рынка ценных бумаг
Появление ценных бумаг и совершение с ними разного рода финансовых операций имеет многовековую историю. Прообразом фондовых сделок является процесс обмена одной валюты на другую между торговцами на ярмарках. Вследствие роста торговли и увеличения заключаемых срочных сделок постепенно объектом финансовых операций стали долговые расписки - векселя. Вексель - это первая классическая ценная бумага, которая положила начало возникновению и развитию рынка ценных бумаг.
Изначально сделки с ценными бумагами совершались на товарных биржах и других оптовых рынках, но с течением времени возникла необходимость обособления этого рода операций, и таким образом сформировался рынок фондовых ценностей.
Бельгийский порт Антверпен официально считается родиной фондовой биржи. Первые торги на этой бирже состоялись в 1592 году - более 400 лет назад. Начало эпохи великих географических открытий послужило толчком для формирования организованной торговли ценными бумагами и появлению их классических типов. Снаряжение морских экспедиций и крупных торговых караванов в страны Нового Света требовало значительных капиталовложений. Это повлекло за собой объединение купцов, судовладельцев, банкиров, промышленников в своего рода товарищества с целью создания общего капитала. Внесение пая оформлялось специальным документом, удостоверяющим право собственности на свою долю в общем капитале и право на получение части прибыли в случае совместного предприятия.
Этот документ получил название «акция», а товарищество стало именоваться акционерным обществом или компанией. Известны первые в мире акционерные общества - это Голландская и Английская, Ост-Индийские компании.
Почти в то же время в процессе развития государства появились и правительственные ценные бумаги - казначейские векселя и облигации, которые стали объектом купли-продажи на фондовой бирже.
Известной во всем мире и хорошо организованной биржей того времени стала фондовая биржа в Амстердаме (Нидерланды). На Амстердамской бирже осуществлялись котировки почти всех типов ценных бумаг самых разных эмитентов.
Активизация рынка фондовых ценностей и бурный рост биржевой торговли приходится на первую треть XVIII века и последующие годы. Именно тогда образовались биржи во Франции, Великобритании, Германии. Число фондовых бирж быстро увеличивалось, и между ними сформировались тесные взаимосвязи. Однако, национальные фондовые рынки и фондовые биржи разных государств приобретали характерные для них индивидуальные черты и особенности, что обусловлено исключительностью экономики каждой отдельной страны.
В конце XVIII - начале XIX века роль фондовой биржи в капиталистической экономике значительно возрастает. Идет процесс первоначального накопления капитала. В странах Европы и Америки появляются первые акционерные банки и промышленные кооперации. Фондовая биржа постепенно входила в единую систему финансово-экономических отношений, становилась важным элементом всего хозяйственного механизма государства. Это происходило по мере роста промышленного производства, развития торговли, кредитных отношений, строительства железных дорог и т.д. Стихия рынка свободной конкуренции обеспечивала почти неограниченный перелив крупных денежных средств из отрасли в отрасль, минуя государственное распределение, через фондовую биржу и сферу кредитования.
На рубеже двадцатого столетия мировой рынок финансовых активов начинает заметно меняться. С возникновением монополий, крупных объединений предприятий и увеличением эмиссии ценных бумаг растет биржевой и внебиржевой оборот финансовых активов. Большую роль при этом играют коммерческие банки, осуществляющие первичное размещение акций корпорации. Фондовый рынок становится все более регулируемым. Особенно широкое развитие получил рынок ценных бумаг в США. Если в континентальной Европе бизнесмены в основном предпочитали хранить свободные денежные средства на счетах в банках, приобретать страховку или недвижимость, то в Америке большинство предпринимателей инвестировало капитал в финансовые активы. Таким образом, национальный фондовый рынок США заметно обогнал в своем развитии европейский, на нем сложился более современный механизм осуществления финансовых операций, и в настоящее время он по праву считается наиболее организованным и демократическим рынком ценных бумаг.
Однако, фоновый рынок, как и вся экономика в целом, не застрахован от спадов, кризисов и других потрясений, иногда вызывающих паралич всей экономической деятельности. Более того, именно крах на фондовой бирже служит грозным предзнаменованием общей финансовой катастрофы в государстве. Особенно страшным и грандиозным по своим последствиям был биржевой кризис 1929 года, когда падение курсов на Нью-Йоркской фондовой бирже привело к мировому экономическому кризису.
Основополагающие принципы регулирования рынка ценных бумаг
Под регулированием рынка ценных бумаг понимается комплекс мер, нацеленных на максимальную защиту всех участников фондовых операций от возможных убытков, потерь и финансовых махинаций. Управление осуществляется в рамках проведения общей финансовой политики государства и использованием экономических и правовых мер воздействия.
Рынок ценных бумаг, являясь особой формой экономических отношений, выступает объектом общественного контроля за совершение сделок. Порядок взаимоотношений субъектов фондового рынка определяет законодательство Российской Федерации, уголовный кодекс и хозяйственное право. Контроль за соблюдением правил торговли осуществляют регулирующие и правоохранительные органы.
Регулирование строится на принципах гласности и достоверности информации, соблюдение законности и профессиональной этики. Поэтому для регулирующих органов характерно выполнение трех основных функций:
1. обязагельная регистрация всех участников сделок и самих фондовых операций; 2. лицензирование и контроль за соблюдением правил торговли финансирования активами; 3. сбор точной информации об объектах и субъектах рынка ценных бумаг. Законодательство регламентирует деятельность фондового рынка. Государство в лице Министерства финансов Российской Федерации регулирует выпуск и обращение ценных бумаг..; При этом оно непосредственно не вмешивается в деятельность фондовых бирж, но координирует их работу в интересах правительства. Основными методами государственного регулирования являются контроль и профилактика нарушений правил торговли, а также экономические и административные меры воздействия на лиц, допустивших нарушение установленных законов. Например, умышленный обман, уличение в финансовых махинациях или использование служебного положения в корыстных целях может повлечь за собой уплату денежного штрафа, понижение в должности, временное отстранение или увольнение с работы, а также привлечение к уголовной ответственности в случае, если злоупотребления носили вопиющий характер и нанесли серьезный материальный ущерб.
Правительственные органы могут проводить совместно с независимыми службами государственную экспертизу работы фондовых бирж, брокерских компаний и других профессионалов рынка ценных бумаг с целью выявления недостатков и нарушений законодательства.
Кроме того, государство широко использует фискальные (налоговые) методы регулирования. Различные виды ценных бумаг в разной мере облагаются подоходным налогом, а это стимулирует или сдерживает спрос на них со стороны инвесторов. Например, федеральным и местным налогом не облагаются государственные облигации внутреннего займа, а доход с ценных бумаг корпораций полностью облагается налогами, уплаченными как в местный, так и в государственный бюджет.
На основании действующих в настоящее время положений, инструкций и других законодательных актов, можно определить основные направления регулирования рынка ценных бумаг. Это, в первую очередь: контроль за финансовым состоянием участников фондовых сделок и послеторговых операций со стороны государственных органов управления; оперативный анализ деловой информации; арбитрское участие в разрешении конфликтных ситуаций между инвесторами, эмитентами и посредниками; страхование участников фондовых операций от убытков в результате финансовых махинаций и др.
Таким образом, интересы бизнесменов рынка фондовых ценностей достаточным образом учтены и защищены, хотя действующие, регулирующие положения пока далеки от совершенства.
Помимо законодательных и исполнительных органов государства существует еще и система внутреннего контроля или саморегулирования рынка финансовых активов. Прежде всего, она обеспечивается механизмом биржевой торговли и внебиржевого оборота фондовых ценностей. Фондовые биржи представляют собой некоммерческие предприятия корпоративного типа, организующие регулярную торговлю ценными бумагами и действующие на основании устава. В нем детально оговаривается предмет, цели и задачи деятельности фондовой биржи, и он служит главным документом, на основании которого функционирует механизм внутреннего саморегулирования. Нарушение устава влечет за собой административное взыскание или наложение денежного штрафа. Все участники фондовых операций подчиняются своим непосредственным руководителям и строго соблюдают правила заключения сделок и действующее законодательство. В противном случае недобросовестные работники могут быть навсегда исключены из членов фондовой биржи и отстранены от совершения операций. Сама биржа может осуществлять свою деятельность только после регистрации ее устава в Министерстве финансов Российской Федерации, где ее учредителям выдается лицензия на право совершения фондовых операций. Аналогичным образом регистрируются практически все участники фондового рынка за исключением, пожалуй, индивидуальных инвесторов.
Текущее состояние и тенденции развития рынка государственных ценных бумаг
Для анализа рынка ценных бумаг России необходимо в первую очередь составить представление о степени развития рынка акционерного капитала. Данный рынок имеет, очевидно, определяющее значение. Он является детерминантой для рынка ценных бумаг. Чтобы понять, в какой степени развит российский рынок акционерного капитала в работе проводятся сравнения основных позиций рынков акционерного капитала в США, Германии, Японии и России. Это помогает понять разницу между различными альтернативными системами корпоративной организации: рыночно-ориентированной (market-oriented system), реализованной в США, Англии, Канаде и сетевой (network-oriented system), типичными представителями которой являются Германия и Япония, (см. табл. 4).
Как видно из табл. 4 рынок акционерного капитала в России практически отсутствует или, что было бы вернее, находится в зачаточном состоянии. При этом какой-то однородной картины среди российских компаний не существует. Очевидно, что рынок акционерного каптала играет важнейшую (даже определяющую) роль для рынка корпоративных ценных бумаг. В работе выделяются основные характеристики российского фондового рынка и рынка акционерного капитала:
Отсутствие, либо противоречивость законодательства. Фондовый рынок регулируется сейчас законами РФ «О рынке ценных бумаг» и «Об акционерных обществах». Отсутствуют законодательные акты, регулирующие слияние и поглощение компаний. В законодательстве даже не упоминаются такие рыночные инструменты, как опционы, активное использование которых присуще развитым рынкам.
Ключевой характеристикой российского фондового рынка является ликвидность. Фундаментальные причины менее принимаются во внимание при решении об инвестировании. Значителен разброс количества свободно обращающихся на рынке акций (free-float) по компаниям. Наряду с компаниям, акции которых не обращаются на рынке, существуют предприятия, акции которых не обращаются совсем. Соответственно, у заинтересованного инвестора часто отсутствует возможность купить акции той компании, которой он хотел бы.
Существует группа компаний, которая находится далеко впереди подавляющего большинства остальных по уровню развития рынка акционерного капитала. Эти ведущие компании, входящие в группу bluechips (см. табл. 5) сосредоточены, в основном, в трех секторах: нефтегазовом, телекоммуникационном и энергетическом. В остальных секторах компании с достаточно развитым рынком акционерного капитала встречаются эпизодически.
Еще один феномен российского фондового рынка - это то, что практически отсутствуют отраслевые различия в динамике цен акций компаний различных секторов экономики, входящих в группу bluechips.
Относительно высокая степень развития инфраструктуры российского рынка ценных бумаг. Уровень развития инфраструктуры российского фондового рынка уже практически сложился. Сказанное, правда, в меньшей мере относится к биржам, где объемы операций на несколько порядков ниже, чем на внебиржевом рынке. Помимо организации торговых площадок, хорошо развита система депозитариев и реестродержателей, хотя и не существует единой депозитарной компании. В целом, дальнейшее развитие фондового рынка России тормозится неразвитым рынком акционерного капитала, который на данный момент, как следует из вышесказанного, не релевантен сложившемуся фондовому механизму. Организационная структура российского рынка напоминает американскую (см. табл. 6).
Наиболее развитым структурным элементом рынка ценных бумаг является Российская торговая система - РТС (ранее - ПОРТАЛ), которая объединяет членов Национальной ассоциации участников фондового рынка (НАУФОР)- на середину лета 1996 г. порядка 150 компаний - и регулирует правила торгов, устанавливает ответственность участников, разрешает конфликты и т.д. (см схему 1). НАУФОР является лидером российского рынка ценных бумаг.
Слабо развит информационный рынок. В условиях достаточно высокого развития инфраструктуры фондового рынка его участникам для принятия решений требуется все больше информации о компаниях, акциями которых он торгует. Однако, информационное обеспечение - это наиболее слабое звено российского фондового рынка. Здесь также ситуация неординарна. Компании, относящиеся к группе bluechips, активно работают в направлении информационной открытости для инвесторов. И хотя ни одна из них не является информационно «прозрачной» в такой степени, в какой «прозрачны» западные компании, необходимый минимум информации для инвесторов они обеспечивают. Подавляющее большинство стальных компаний не только не работают в этом направлении, но и иногда укрывают информацию о себе.
В стране отсутствуют значительные финансовые ресурсы для эффективной работы на фондовом рынке. Поэтому манипулируя даже сравнительно небольшой для финансовых рынков суммой в 300-500 тыс. долл. можно сильно раскачать рынок. Неудивительно, что влияние заказов иностранных инбвесторов (преимущественно американских) сказывается на динамике рынка. Особенно показательным в этом смысле был период конца осени 1995 г. до весны 1996 г. При наличии общего понижательного тренда, который со временем практически стабилизировался, текущая динамика котировок определялась наличием заказов от иностранных инвесторов.
Определение доходности портфеля ценных бумаг
Сформировать портфель ценных бумаг - это некоторым образом распределить инвестируемую сумму денежных средств между набором финансовых активов. Причем по истечении определенного срока финансовые активы должны быть конвертированы в денежные средства. Соотношение инвестируемой и изымаемой сумм определяет доходность портфеля ценных бумаг.
Процесс инвестирования и изъятия денежных средств из финансовых активов сопряжен с рядом разнообразных ограничений. Одним из основных является набор допустимых финансовых инструментов, т.е. перечень финансовых активов, которые можно приобрести для формирования портфеля. Перечень определяется возможностями предприятия, формирующего портфель. В принципе, чем шире данный перечень и разнообразие составляющие его финансовые инструменты, тем привлекательнее выглядит портфель с точки зрения диверсификации.
Так, существуют ограничения на минимальную сумму инвестиций в данный ииструмент, т.е. нельзя купить ценные бумаги некоторого вида на сумму менее какого-то определенного значения. Это связано с наличием минимального лота любого вида ценных бумаг, выставляемых на продажу. Наряду с нижней границей существует и верхняя граница суммы инвестиций, т.е. в силу объективных причин невозможно совершать операции купли-продажи объемом более некоторого порогового значения. Например, вексель с фиксированным сроком и доходностью какого-либо коммерческого банка можно приобрести на сумму, ограниченную снизу и сверху. Кроме того, слишком большой объем инвестиций неизбежно выведет рынок данного инструмента из равновесия, что изменит остальные характеристики актива. «Раскачивание» рынка - безусловно интересная спекулятивная деятельность операторов рынка, однако, при формировании портфеля эта стратегия нами не рассматривается.
Среди объективных ограничений следует отметить ограниченность инвестиций по времени. Под этим подразумевается, что по истечении некоторого временного интервала активы портфеля должны быть конвертированы в денежные средства. Естественно, ограничения существуют как на минимальный период инвестирования в конкретный инструмент, так и на максимальный.
Определение доходности финансового инструмента Кроме ограничения по времени и величине инвестируемой суммы, каждый финансовый инструмент имеет еще одну важную характеристику - доходность. Поскольку совершать какие-либо операции купли-продажи имеет смысл только при условии получения некоторой доходности. Исходя из опыта работы с конкретным финансовым инструментом, можно определить ожидаемую, возможную и среднюю величины доходности.
Ожидаемая доходность финансового инструмента - доходность, которая будет получена по окончании срока инвестирования при стечении наименее благоприятных обстоятельств, что может произойти в силу объективных причин, влияющих на конъюнктуру рынка, и вследствие принятия ошибочных решений при выборе моментов покупки и продажи, а также при расчете цен в целом.
Возможная (минимальная) доходность - доходность, которую можно получить лишь при стечении наиболее благоприятных обстоятельств.
Средняя доходность дает представление об уровне доходности, получаемом при наиболее вероятном развитии событий.
Следует отметить, что перечисленные характеристики финансового инструмента тесно взаимосвязаны. Например, доходность по депозиту пропорциональна сумме, и, как правило, сроку вклада, а минимальная сумма банковского векселя может быть снижена при значительном увеличении срока обращения векселя.
В первом приближении можно сказать, что портфель ценных бумаг - это совокупность финансовых активов. Ограничения составных частей (финансовых инструментов) определяют ограничения портфеля в целом. Портфель имеет ограничения по сроку жизни, а также по минимальной инвестируемой сумме. Его доходность определяется тремя величинами - ожидаемой, возможной и средней.
Ожидаемая (минимальная) доходность - доходность, которая будет получена по окончании срока жизни портфеля при стечении наименее благоприятных обстоятельств, что может произойти и в силу объективных причин, влияющих на конъюнктуру рынка, и вследствие принятия ошибочных решений в процессе управления портфелем. Ожидаемая доходность некоторого портфеля показывает тот уровень, ниже которого доходность не опустится ни при каких обстоятельствах, кроме форс-мажорных, и является одной из важнейших характеристик портфеля. На увеличение ожидаемой доходности решающее влияние оказывает рост доли финансовых инструментов в портфеле, характеризуемых низкой рискованностью, например, ГКО. Однако, повышение уровня ожидаемой доходности ограничено доходностью низкорискованных инструментов.
Возможная (максимальная) доходность - доходность, которую можно получить при стечении наиболее благоприятных обстоятельств. Возможная доходность вырастает с увеличением в портфеле доли финансовых инструментов, имеющих высокий спекулятивный потенциал, таких, как, например, валютные фьючерсы. Средняя доходность - доходность, получаемая при наиболее вероятном развитии событий.
